>> 中銀國際-九牧王(601566)收入端承壓,費用剛性導致業(yè)績低于預期-130809
| 上傳日期： |
2013/8/12 |
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來源： |
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作者： |
蘇鋮 |
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公司上半年實現(xiàn)銷售收入11.6 億元，同比下滑2.3%；實現(xiàn)息稅前利潤3.33億，同比下滑6.8%；實現(xiàn)歸屬母公司凈利2.9 億元，同比下滑14.0%，合每股收益0.50 元，業(yè)績低于我們預期。我們下調(diào)公司13-15 年每股收益預測至0.93 元、1.03 元和1.13 元，基于13 倍2013 年市盈率，下調(diào)目標價至12.11 元，維持持有評級。
支撐評級的要點
報告期內(nèi)公司凈增直營店42 家至736 家；加盟門店凈減少101 家至2,469 家，低于公司年初60-100 家的渠道增長預估。同時13 年春夏行業(yè)總體較高的渠道庫存和持續(xù)疲弱的零售環(huán)境導致經(jīng)銷商補貨趨于謹慎，致使公司收入增速低于預期?？紤]到秋冬訂貨會較低的訂單增速，全年來看，我們認為公司收入端增長前景仍不樂觀。
公司上半年銷售及管理費用得以良好控制，但因員工工資等剛性費用增長，費用率壓力仍有所加大。報告期內(nèi)公司銷售及管理費用率分別為20.0%和7.7%，分別較上年同期上漲0.1 和1.4 個百分點。
盡管利潤承壓，公司資產(chǎn)負債表維持健康狀態(tài)。上半年現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)為112.7 天，較上年略升17.2 天。其中應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)上升16.9天至72.0 天，主要反映公司對經(jīng)銷商渠道的支持力度加大；存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)92.3 天，較上年降低2.8 天，且結(jié)構(gòu)中產(chǎn)成品占比呈現(xiàn)降低。
在2 季度零售環(huán)境持續(xù)惡化的條件下，我們認為這體現(xiàn)了公司較為穩(wěn)健的經(jīng)營策略和重資產(chǎn)模式下對供應鏈較好的控制能力。
評級面臨的主要風險
終端零售持續(xù)低迷導致去庫存周期長于預期；
男裝消費需求持續(xù)時尚化和細分化可能導致子行業(yè)競爭加劇，利潤率下滑。
估值
盡管來自租金和人工等門店成本端壓力已然緩和，但租約的長期性可能導致門店回報率在2-3 年內(nèi)保持在較低水平。在外延擴張受阻的背景下，我們認為公司收入僅能維系低速增長。我們下調(diào)公司13-15年每股收益預測至0.93 元、1.03 元和1.13 元，基于13 倍2013 年市盈率，目標價由13.56 元下調(diào)至12.11 元，維持持有評級。
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