>> 國泰君安-啟明星辰(002439)中小盤信息更新第192期：基本面反轉(zhuǎn)趨勢確立-130819
| 上傳日期： |
2013/8/19 |
大小： |
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pdf |
來源： |
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增持 |
作者： |
董瑞斌 |
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摘要：
結(jié)論：中報凈利潤位于之前預(yù)告的中值偏上，符合預(yù)期。人均盈利指標(biāo)同比好轉(zhuǎn)23%，三季度將實(shí)現(xiàn)歷史上第一次單季扭虧的預(yù)告進(jìn)一步印證基本面反轉(zhuǎn)確立。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、研發(fā)進(jìn)入收獲期、國產(chǎn)替代將推動公司加速增長。維持13-15年EPS的預(yù)測分別為0.64元、0.95元、1.35元，現(xiàn)價25.40元，目標(biāo)價34.20元，對應(yīng)13/14/15年53倍/36倍/25倍PE，增持。
事件：啟明星辰中報公告2013年1-6月營業(yè)收入2.9億，同比增長82.8%；凈利潤虧損4106萬，同時預(yù)告1-9月份凈利潤虧損2800-3500萬，第三季度預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)歷史上首次單季扭虧為盈，盈利的中值為956萬。 分析： 銷售收入、人員數(shù)量、費(fèi)用的增長不具有完全一致性，費(fèi)用變動并不具備指導(dǎo)意義：公司13年中報銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用分別同比增長95.7%和112.4%，相應(yīng)的銷售人員、技術(shù)和管理人員數(shù)量的同比增長預(yù)計(jì)分別為112.0%和77.72%，可以看到銷售費(fèi)用的增長已經(jīng)慢于銷售人員的增長，而管理費(fèi)用的增長快于技術(shù)和管理人員的增長，我們認(rèn)為主要是由于公司每年在4月份發(fā)放年終獎，會使得管理費(fèi)用的增長快于人員增長。同時，由于季節(jié)性的影響，銷售收入的增長滯后于剛性的人員增長，因此上半年的費(fèi)用增長和費(fèi)用率的變動并不具備直接的參考意義。
三季度單季預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歷史首次盈利，人均指標(biāo)反轉(zhuǎn)印證基本面反轉(zhuǎn)確立：目前市場對公司基本面是否反轉(zhuǎn)仍有質(zhì)疑，我們認(rèn)為在人員大幅增長的情況下，人均指標(biāo)更能反映公司的實(shí)際經(jīng)營情況。根據(jù)13年中報，人均管理費(fèi)用與銷售費(fèi)用之和同比僅增長6.6%左右，考慮工資上漲后這一變動在合理范圍內(nèi)。11-12年公司中期的人均虧損額均在2.45萬元上下，但13年同期人均虧損額僅1.89萬元，大幅降低22.9%，這雖然得益于12年約2000萬的稅退在今年，但由于上半年發(fā)放獎金預(yù)計(jì)在2000萬左右，同時季節(jié)性的影響導(dǎo)致投資收益虧損幅度同比增加550萬，剔除這三方面影響，人均虧損幅度仍大幅下降。公司在中報中預(yù)告第3季度單季盈利1000萬左右，這是歷史上首次實(shí)現(xiàn)第三季度單季盈利。由于12年網(wǎng)御星云從8月份已經(jīng)開始并表，因此，盈利能力的好轉(zhuǎn)主要得益于基本面的反轉(zhuǎn)。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化促進(jìn)收入加速增長：星辰和星云兩家公司已完成研發(fā)和產(chǎn)品的整合，因此單獨(dú)計(jì)算其中一家的增速已不再具有意義，在剔除掉硬件集成業(yè)務(wù)后合計(jì)總收入的增速在21%左右，其中網(wǎng)關(guān)和平臺業(yè)務(wù)占比達(dá)到54.2%，相較11年的39.3%大幅上升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化。根據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)，11-16年整個硬件安全市場IDS增速僅2%，而UTM增速高達(dá)19%，網(wǎng)關(guān)類產(chǎn)品占比提升帶來的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化將促進(jìn)公司未來收入繼續(xù)加速增長。
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