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投資要點(diǎn)
    公司公布中報(bào)。2013 年上半年，交行實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)348.27 億元，同比增長(zhǎng)12.03%，小幅高于我們的預(yù)期。由于2 季度貸款質(zhì)量環(huán)比有所穩(wěn)定，使得交行得以少提撥備，這是業(yè)績(jī)小幅超預(yù)期的主要原因。
    貸款質(zhì)量環(huán)比出現(xiàn)穩(wěn)定跡象。根據(jù)我們的測(cè)算，交行2 季度的逾期貸款生成率環(huán)比從1 季度的77BP 下降至57BP，環(huán)比出現(xiàn)穩(wěn)定，這一水平在已經(jīng)披露中報(bào)的5 家銀行中是最低的。也正因此，其信用成本率從1 季度的69BP下降至43BP，得以小幅釋放以支持業(yè)績(jī)。我們認(rèn)為，交行作為企業(yè)文化非常穩(wěn)健甚至是保守的銀行，原本在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)貸款質(zhì)量表現(xiàn)應(yīng)該是有優(yōu)勢(shì)的。但其在鋼貿(mào)貸款上的敞口導(dǎo)致其去年下半年至今年上半年逾期貸款生成速度上行至70BP 左右。由于鋼貿(mào)問(wèn)題大體得到充分暴露，后續(xù)不會(huì)再有類(lèi)似的惡質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，交行的貸款質(zhì)量表現(xiàn)將進(jìn)入穩(wěn)定區(qū)間并好于銀行同業(yè)。
    因票據(jù)利率下降導(dǎo)致存貸利差略有收窄。2 季度凈息差環(huán)比微幅下降2BP，不過(guò)存貸利差環(huán)比收窄8BP。主因在于貸款利率特別是票據(jù)利率環(huán)比下降較多。剔除票據(jù)因素，息差其他結(jié)構(gòu)因素高度穩(wěn)定。
    存貸比略有惡化。上半年交行存貸款分別比年初增6.03 和8.62，存貸比因此比年初上升1.73 個(gè)百分點(diǎn)至74.44%。我們認(rèn)為這可能是由于錢(qián)荒導(dǎo)致時(shí)點(diǎn)數(shù)少增的原因，因?yàn)橥谠撔袀€(gè)人存款比年初增幅也有8.98%，而對(duì)公存款通常是銀行季度末沖時(shí)點(diǎn)數(shù)的主要手段，看起來(lái)交行因?yàn)闆_存款成本較高而降低了沖時(shí)點(diǎn)數(shù)的力度。
    財(cái)務(wù)與估值
    “穩(wěn)健”是交行的最大特色。雖然因?yàn)檫@個(gè)特色，交行失去了業(yè)績(jī)和股價(jià)的高彈性，但這也意味著經(jīng)濟(jì)下行期該行的貸款質(zhì)量值得信賴(lài)。預(yù)計(jì)下半年該行貸款質(zhì)量將繼續(xù)保持穩(wěn)定。我們預(yù)計(jì)公司2013-2015 年每股收益分別為0.85、0.93、1.04 元。交行理應(yīng)享有2013 年0.95 倍PB，維持目標(biāo)價(jià)5.45元，維持公司買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期。