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    一、 事件概述
    盾安環(huán)境（002011）發(fā)布中報(bào)，中期收入和利潤(rùn)同比增速分別為-9%和34%，其中扣非利潤(rùn)同比降低87%。
    二、 分析與判斷
    扣非利潤(rùn)同比降低87%，投資收益確認(rèn)2.7億彌補(bǔ)利潤(rùn)公司上半年利潤(rùn)增長(zhǎng)主要原因系轉(zhuǎn)讓光伏資產(chǎn)業(yè)務(wù)及其延伸權(quán)益取得投資收益產(chǎn)生，增厚業(yè)績(jī)0.32元，扣非后利潤(rùn)同比下降87%。公司中期現(xiàn)金余額達(dá)21億，環(huán)比一季度增加近14億。且公司于7月底發(fā)布公告，擬使用不超過(guò)人民幣8億元的自有閑置資金進(jìn)行短期低風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)；同時(shí)公司中報(bào)資產(chǎn)負(fù)債率仍保持在60%以上的較高水平，意味著公司為了中長(zhǎng)期業(yè)務(wù)發(fā)展需要，仍然保持對(duì)財(cái)務(wù)杠桿的合理利用。
    節(jié)能業(yè)務(wù)收入2.5億，放緩節(jié)奏有助中長(zhǎng)期發(fā)展
    13年上半年公司節(jié)能業(yè)務(wù)收入約2.5億，同比有所下降；毛利水平約為17%，同比下降近8個(gè)點(diǎn)。我們了解到，毛利水平在當(dāng)前以工程為主的發(fā)展階段屬于合理水平，也符合該行業(yè)客觀屬性。13年開(kāi)始，公司面臨與過(guò)去2年有所不同的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，公司發(fā)展戰(zhàn)略趨于理性；公司計(jì)劃加大對(duì)過(guò)去已開(kāi)展項(xiàng)目的梳理和總結(jié)工作，并著重梳理和總結(jié)技術(shù)壁壘和商業(yè)模式壁壘。盡管預(yù)計(jì)13年節(jié)能業(yè)務(wù)收入同比12年持平且工程收入仍占比較大，但我們判斷對(duì)于公司14年及以后該業(yè)務(wù)的發(fā)展至關(guān)重要，同時(shí)我們預(yù)計(jì)下半年政府補(bǔ)貼有望好于上半年。
    整體收入下降，但費(fèi)用投入不減
    公司上半年整體收入同比下降9%，但相關(guān)費(fèi)用投入絲毫未減。單季度的三項(xiàng)費(fèi)用率同比均有所提升，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率提升2個(gè)多點(diǎn)至4.6%，系公司加大新市場(chǎng)、新業(yè)務(wù)的開(kāi)拓力度，業(yè)務(wù)費(fèi)、職工薪酬等增加所致。我們判斷，新的變頻空調(diào)能效標(biāo)準(zhǔn)預(yù)期推出，電子膨脹閥在能效提升趨勢(shì)下使用比例將進(jìn)一步提高，公司在二代節(jié)流控制元器件產(chǎn)品的市場(chǎng)開(kāi)拓和三代智能控制元器件產(chǎn)品的布局等等，都有助于為公司主業(yè)收入和利潤(rùn)增長(zhǎng)提供安全邊際。
    預(yù)期逐漸向好，14年發(fā)展可以期待，節(jié)能環(huán)保政策落地有望釋放催化劑
    公司通過(guò)資產(chǎn)剝離和股權(quán)置換等方案已實(shí)現(xiàn)輕裝上陣，我們認(rèn)為公司基本面自二季度以來(lái)預(yù)期逐漸向好，對(duì)于14年的發(fā)展可以期待。前期工信部對(duì)外發(fā)布44家重點(diǎn)行業(yè)清潔生產(chǎn)示范企業(yè)名單，公司入圍，相關(guān)節(jié)能環(huán)保政策后續(xù)落地有望釋放催化劑。
    三、 盈利預(yù)測(cè)與投資建議
    我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2013～2015年EPS分別為0.60元、0.51元與0.65元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為17、20與16倍。重申強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)和合理估值15元。
    四、 風(fēng)險(xiǎn)提示
    空調(diào)行業(yè)旺季不旺；再生能源業(yè)務(wù)費(fèi)用投入超預(yù)期。