>> 申銀萬國(guó)-萬順股份(300057)率先擴(kuò)產(chǎn)ITO導(dǎo)電膜 步入業(yè)績(jī)高速成長(zhǎng)通道 首次給予“買入”評(píng)級(jí)-130827
| 上傳日期： |
2013/8/27 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入（首次） |
作者： |
孟燁勇 |
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轉(zhuǎn)移紙享受環(huán)保政策紅利，傳統(tǒng)主業(yè)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。受環(huán)保政策推動(dòng)，公司環(huán)保型轉(zhuǎn)移紙銷量近兩年保持20%以上增長(zhǎng)，帶動(dòng)公司紙包裝業(yè)務(wù)復(fù)蘇。公司4 萬噸環(huán)保型包裝材料項(xiàng)目的投產(chǎn)使公司產(chǎn)能擴(kuò)大至7.9 萬噸，預(yù)期未來三年有望保持6.7%復(fù)合增速的穩(wěn)定增長(zhǎng)。
進(jìn)軍鋁箔行業(yè)完善包裝材料產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，業(yè)績(jī)承諾13 年高增長(zhǎng)。我國(guó)人均包裝鋁箔消費(fèi)量約為0.46kg，明顯低于歐美約1.5kg 的水平，同時(shí)我國(guó)包裝鋁箔與工業(yè)鋁箔消費(fèi)的比例也明顯低于歐美，未來成長(zhǎng)空間巨大。公司斥資7.5 億元收購進(jìn)軍鋁箔行業(yè)，2.8 萬噸雙零鋁箔新增產(chǎn)能13 年開始逐步投產(chǎn)。董事長(zhǎng)杜成城先生對(duì)鋁箔業(yè)務(wù)12-14 年業(yè)績(jī)做出承諾，其中13 年凈利潤(rùn)不低于1.35 億元，同比增速約26.2%。
ITO 導(dǎo)電膜延續(xù)高景氣，國(guó)內(nèi)廠商迎突破良機(jī)。觸摸屏已漸成消費(fèi)電子產(chǎn)品基本配備，預(yù)計(jì)受下游需求拉動(dòng)，13 年觸屏需求面積將達(dá)1292 萬平方米，基于良率和穩(wěn)定規(guī)模供貨能力的考量，OGS 對(duì)薄膜觸控的擠壓將低于預(yù)期，預(yù)計(jì)13 年消費(fèi)電子類ITO 膜需求將達(dá)1098 萬平米，未來三年復(fù)合增速達(dá)46%。從供應(yīng)結(jié)構(gòu)來看，日系廠商主要為蘋果、三星等高端客戶供貨，隨著需求向低端滲透，國(guó)內(nèi)ITO 導(dǎo)電膜需求存在明顯供應(yīng)缺口，國(guó)內(nèi)廠商將迎來突破良機(jī)。
率先擴(kuò)產(chǎn)ITO 導(dǎo)電膜，成功卡位國(guó)內(nèi)下游需求市場(chǎng)。公司10 年前瞻性地投資100萬平米導(dǎo)電膜項(xiàng)目，12 年投資的二期項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后將擁有共計(jì)700 萬平米ITO 膜產(chǎn)能，目前已成功實(shí)現(xiàn)為駿達(dá)光電等廠商供貨，預(yù)計(jì)13 年銷量有望達(dá)到144 萬平方米。公司ITO 業(yè)務(wù)率先大幅擴(kuò)產(chǎn)構(gòu)筑了對(duì)其他廠商的供應(yīng)壁壘，看好公司成功卡位重點(diǎn)客戶后產(chǎn)能釋放帶來的業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。
首次給予“買入”評(píng)級(jí)。公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，ITO 導(dǎo)電膜業(yè)務(wù)拓展順利，我們預(yù)計(jì)2013-2015 年實(shí)現(xiàn)每股收益0.48 元、0.74 元和1.01 元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2013-2015 年33/21/16 倍PE 。公司一直是紙包裝材料領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)，目前又進(jìn)入鋁箔和ITO 導(dǎo)電膜行業(yè)，已基本確立中高檔包裝材料、鋁箔包裝業(yè)務(wù)和ITO 導(dǎo)電膜為“三駕馬車”的多元化發(fā)展戰(zhàn)略，預(yù)計(jì)隨著ITO 導(dǎo)電膜進(jìn)入產(chǎn)能釋放集中期，未來三年成長(zhǎng)通道打開后業(yè)績(jī)將實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。投資案件投資評(píng)級(jí)與估值
首次給予“買入”評(píng)級(jí)。公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，ITO 導(dǎo)電膜業(yè)務(wù)拓展順利，我們預(yù)計(jì)2013-2015 年實(shí)現(xiàn)每股收益0.48 元、0.74 元和1.01 元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2013-2015年33/21/16 倍PE 。預(yù)計(jì)隨著ITO 導(dǎo)電膜進(jìn)入產(chǎn)能釋放集中期，未來三年成長(zhǎng)通道打開后業(yè)績(jī)將實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。
關(guān)鍵假設(shè)點(diǎn)
1. 2013-2015 年，智能手機(jī)、平板電腦和超極本出貨量CAGR 分別為25%、39%和66%；
2. 2013-2015 年底，公司紙包裝業(yè)務(wù)產(chǎn)能為7.9 萬噸，產(chǎn)能利用率分別為90%、95%和98%，產(chǎn)銷率分別為90%、95%和98%，產(chǎn)品單價(jià)年均下降3%；
3. 2013-2015 年底，公司鋁箔產(chǎn)能分別為5.9 萬噸、7.0 萬噸和7.0 萬噸，產(chǎn)能利用率為90%、90%、98%，產(chǎn)銷率分別為90%、95%和98%；產(chǎn)品單價(jià)年均下降3%；4. 2013-2015 年底，公司ITO 導(dǎo)電膜產(chǎn)能分別為600 萬平米、700 萬平米、700 萬平米，產(chǎn)能利用率分別為30%、60%和95%，產(chǎn)銷率分別為80%、85%和95%，產(chǎn)品單價(jià)分別為280 元、260 元、240 元/平方米。
有別于大眾的認(rèn)識(shí)
市場(chǎng)可能對(duì)薄膜觸控的前景過于悲觀。目前同樣廉價(jià)的OGS 較薄膜觸控性能更好，市場(chǎng)可能擔(dān)心同是面向中低端市場(chǎng)，OGS 將更受青睞。我們認(rèn)為首先OGS 技術(shù)工藝目前還不成熟，良率偏低（70%-80%），實(shí)際的生產(chǎn)成本高于薄膜觸控。第二OGS是新技術(shù)，供應(yīng)能力跟不上，需求量大的產(chǎn)品如iPad mini、Galaxy Note 8.0、Kindle Fire相繼選擇更為成熟的薄膜觸控就是最好的證明。加之薄膜觸控目前還進(jìn)入了超極本產(chǎn)業(yè)鏈，我們認(rèn)為薄膜觸控至少在中短期內(nèi)仍將會(huì)是觸摸屏解決方案的主流技術(shù)。
市場(chǎng)可能沒有充分認(rèn)識(shí)到公司擴(kuò)產(chǎn)ITO 導(dǎo)電膜的價(jià)值。公司率先投資ITO 導(dǎo)電膜二期項(xiàng)目，帶來的不僅僅是產(chǎn)能擴(kuò)張，還有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。在行業(yè)需求旺盛的背景下，國(guó)產(chǎn)ITO 導(dǎo)電膜廠商今年以來幾乎沒有新動(dòng)作，我們認(rèn)為正是由于公司的擴(kuò)產(chǎn)擠壓了上游設(shè)備供應(yīng)商的產(chǎn)能，形成供應(yīng)壁壘。先發(fā)優(yōu)勢(shì)為公司帶來跑馬圈
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