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一、 事件概述
    1、公司董事會同意在北京市大興瀛海工業(yè)區(qū)投資建設(shè)一個(gè)年產(chǎn)5 萬噸的現(xiàn)代化乳粉加工廠，項(xiàng)目投資總金額約15 億元人民幣。
    2、董事會決定將不超過5 億元人民幣（含5 億元）的公司債券分期發(fā)行。
    二、 分析與判斷
    項(xiàng)目包含5萬噸乳粉產(chǎn)能及干酪、乳清生產(chǎn)線等，建設(shè)期預(yù)計(jì)兩年零八個(gè)月公司擬建設(shè)5 萬噸現(xiàn)代化乳粉加工廠，可生產(chǎn)系列乳粉，包括嬰幼兒配方乳粉、中老年乳粉、甜乳粉、淡乳粉、冰淇淋乳粉、特殊人群乳粉等。項(xiàng)目分兩期建設(shè)，一期建設(shè)項(xiàng)目包括：年產(chǎn)5 萬噸乳粉生產(chǎn)線。二期建設(shè)項(xiàng)目包括：干酪、乳清生產(chǎn)線、中試車間等。項(xiàng)目建設(shè)期預(yù)計(jì)為兩年零八個(gè)月，包含建設(shè)期的投資回收期為10 年。
    項(xiàng)目預(yù)計(jì)總投資約15 億元人民幣。
    三元未來成長性凸顯，業(yè)績彈性大，奶粉滿產(chǎn)后市值有望達(dá)到270億元。
    該項(xiàng)目對公司未來發(fā)展意義重大。1、未來項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)有望使公司收入翻倍。公司2012年固體奶收入6.43 億元，包括奶粉、干酪、大包粉等。其中小包奶粉銷售約3000噸，銷售額約2.5 億，單價(jià)約83 元/公斤，按此單價(jià)計(jì)算，5 萬噸乳粉產(chǎn)能將對應(yīng)銷售額40 多億元，公司2012 年收入35.53 億元，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)有望使公司收入翻倍。2、奶粉業(yè)務(wù)未來有望實(shí)現(xiàn)全國擴(kuò)張，產(chǎn)能消化問題不大。目前公司奶粉銷售主要在北京周邊地區(qū)，包括河南、河北、山西、安徽和湖南等地，未來將從華北地區(qū)擴(kuò)張到其他區(qū)域，有望通過實(shí)現(xiàn)全國擴(kuò)張來消化產(chǎn)能。3、未來業(yè)績彈性大。公司2012 年小包奶粉平均毛利率約為40%，嬰幼兒奶粉毛利率更高，公司2012 年期間費(fèi)用率約為26%，假設(shè)公司全國化期間費(fèi)用率上漲至30%，營業(yè)利潤率約為10%，所得稅率25%，推算出凈利率約為7.5%，該奶粉項(xiàng)目將貢獻(xiàn)大約3 億凈利潤，2012 年公司歸屬于母公司所有者凈利潤僅為3280 萬元，奶粉項(xiàng)目未來將帶來較大業(yè)績彈性。4、奶粉滿產(chǎn)后市值有望達(dá)到270 億元。投產(chǎn)期約在2016 年下半年，對比伊利新西蘭4.7 萬噸奶粉項(xiàng)目投產(chǎn)情況，預(yù)計(jì)奶粉項(xiàng)目將在2019 年滿產(chǎn)。原有業(yè)務(wù)按照年復(fù)合增速15%計(jì)算，到2019 年收入有望達(dá)到95 億元，加上奶粉40 億收入，2019 年收入有望達(dá)到135 億元，按照2 倍PS 計(jì)算，市值有望達(dá)到270 億元。
    三、 盈利預(yù)測與投資建議
    由于公司屬于拐點(diǎn)型公司，未來成長性較高，我們按照2.5 倍ps 和2014 年50.56 億元收入進(jìn)行估算，合理市值為126 億元，對應(yīng)股價(jià)為14 元，首次覆蓋給予強(qiáng)烈推薦評級。
    四、 風(fēng)險(xiǎn)提示：原奶供應(yīng)不足限制奶粉業(yè)務(wù)擴(kuò)張