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投資要點
    公司收入、凈利潤進入加速增長期。2013 前三季度收入和凈利14.2 和2.5 億元，同比分別增長9.1%和3.6%，EPS 0.59 元，略低于市場預期。其中三季度單季實現(xiàn)收入、凈利潤分別為4.75 和0.82 億元，同比增速達到31.2%和26.9%，公司單季度的收入、凈利增速進入上升通道。公司主營產品螺桿空壓機下游主要為制造業(yè)投資、礦山機械以及基礎設施建設投資，受下游景氣低迷影響同比基本持平。ORC 膨脹機進入穩(wěn)步交付階段，我們判斷三季度收入較二季度有小幅提升，接近6000 萬。
    多因素導致費用同比增長較快，毛利率穩(wěn)中有升。公司三季度銷售費用和管理費用分別同比增長48%和61%，主要因收購廣州正力精工、澳洲銷售公司以及管理人員薪酬和研發(fā)費用變動導致，另外貨幣資金余額降低導致利息收入減少，公司三項費用率同比上升1.8 個百分點至5.9%。傳統(tǒng)空壓機產品毛利率同比略有下滑，由于膨脹機高毛利率帶動，公司整體毛利率同比增長0.74 個百分點，至28.5%。
    ORC膨脹機訂單執(zhí)行進度順利，訂單多領域開花奠定高增長基礎。公司預收賬款同比增長292%，主要是膨脹機預付款增加所致，結合公司網站披露信息和草根調研，我們估計公司前三季度膨脹機新接訂單規(guī)模在3 億以上，我們判斷公司前三季度交付的設備規(guī)模在1.1 億元左右，主要集中在天津、江蘇、福建等地區(qū)的鋼鐵廠以及浙江地區(qū)的化工廠。公司膨脹機訂單下游遍及鋼鐵、化工、煉化、煤化工、建材等傳統(tǒng)高能耗領域，另外在地熱發(fā)電、光熱發(fā)電、生物質熱電聯(lián)產也取得了突破性進展。
    開山ORC螺桿膨脹機性價比優(yōu)勢顯著，有望開啟海外可再生能源發(fā)電市場。根據我們對中材節(jié)能實驗室采購的開山ORC膨脹機運行情況調研了解，開山ORC 螺桿膨脹機的熱轉換效率能到達13-14%，和全球ORC 膨脹機制造龍頭Ormat 和Turboden 公司設備效率相同，但是單位千瓦售價要較海外龍頭公司低50-60%。截至2012 年底，全球海外ORC裝機容量達到2GW，海外發(fā)達國家對于ORC設備用于地熱及生物質發(fā)電應用較為廣泛，我們認為開山有望憑借自身的技術成本優(yōu)勢以及Chena Power 的渠道成功開啟海外可再生能源發(fā)電的廣闊市場。
    受益于全球節(jié)能減排行業(yè)趨勢，ORC為代表的超低品位資源利用設備將迎來景氣時代。
    受益于全球對溫室效應重視及能源價格高企，節(jié)能減排成為大趨勢，海外可再生能源發(fā)電及國內工業(yè)余熱利用都將持續(xù)繁榮。在高品位余熱、余壓資源利用逐步殆盡的背景下，低品位資源利用行業(yè)將進入景氣上行周期，而ORC螺桿膨脹發(fā)電機組將有望持續(xù)受益，成為下一個持續(xù)5-10 年的清潔能源設備。我們認為開山將憑借技術成本優(yōu)勢成長為清潔能源裝備巨頭。
    風險提示。1.空壓機行業(yè)景氣持續(xù)低于預期；2.ORC 膨脹發(fā)電機組執(zhí)行進度低于預期。
    盈利預測及估值。鑒于膨脹機交付進度和期間費用率與我們此前判斷有偏差，我們下調2013/2014/2015 年EPS 預測至0.87/1.37/1.93 元（原預測為1.05/1.53/2.07），預計未來兩年凈利潤CAGR 達到49%，對應37.43 元的收盤價，2013/14/15 年PE 分別為
    43.2/27.4/19.4 倍。鑒于開山股份擁有全球一流的壓縮機制造技術和開發(fā)能力，結合國內超低溫余熱發(fā)電市場逐步進入成熟期，海外降低碳排放的可再生能源利用處于景氣上行周期，我們認為開山股份的膨脹機具備了爆發(fā)式增長的前提。公司膨脹機在手訂單充足，示范項目的逐步建成將有效推動膨脹機銷售拓展，清潔能源裝備轉型不僅打開了成長空間，而且存量訂單的模式增加未來業(yè)績確定性，估值有望提前切換，建議給予2014 年35 倍市盈率，目標價47.95 元，維持“買入”評級。