>> 平安證券-瀘州老窖(000568)報表下降壓力可能集中在14年,下調(diào)評級至“中性”-131024
| 上傳日期： |
2013/10/24 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
中性（下調(diào)） |
作者： |
文獻，湯瑋亮 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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事項：
瀘州老窖.10 月24 日發(fā)布三季報。1-3Q13 老窖實現(xiàn)營收81.6 億元，同比增長1.84%，歸屬母公司股東凈利27 億元，同比下降8.6%，EPS1.93 元。其中3Q13營收29 億元，增長2.98%，凈利8.84 億元，下降6.5%，EPS0.63 元。
投資要點
3Q13 營收增2.98%和凈利降8.6%，低于我們預(yù)期的營收增5%，凈利增12.6%。主要是因為國窖1573 高端產(chǎn)品“生命中的一壇酒”在3Q13 確認(rèn)不足，預(yù)計會在4Q13 確認(rèn)。
估計 1573 同比下滑超四成，特曲和博大應(yīng)仍有增長。受整風(fēng)運動和茅臺、五糧液降價搶市場兩方面影響，我們估計13 年前三季度國窖1573 營收同比下滑幅度應(yīng)該超過40%，這也拖累了毛利率同比下滑8 個百分點，但考慮“生命中一壇酒”會在4Q13 確認(rèn)收入，估計全年降幅能控制在10-20%；我們估計中檔產(chǎn)品特曲系列營收應(yīng)仍有10%-20%的增長，其中老字號特曲應(yīng)是今年的增長亮點，窖齡酒應(yīng)也保持了增長；博大操作的中低檔白酒營收應(yīng)仍能保持10-20 的增長。根據(jù)我們糖酒會及調(diào)研了解情況，預(yù)計4Q13 和2014 年瀘州老窖的1573仍會下滑，同時，特曲系列和中低檔增長難度也將顯著加大。
預(yù)收款逐步釋放，經(jīng)銷商杠桿上升，余力有限。3Q13，老窖預(yù)收款環(huán)比2Q13降3.7 億至17.1 億元，同比3Q12 降約6.7 億元，釋放比較明顯。按公司銷售規(guī)模判斷，季末17 億預(yù)收款顯示公司應(yīng)仍有一定余力，但應(yīng)已有限。同時，3Q13老窖應(yīng)收票據(jù)占當(dāng)季營收比率繼續(xù)上升至93%，同比3Q12 顯著上升，這可能表明經(jīng)銷商資金緊張，加大了杠桿力度。
報表壓力可能集中在2014 年，下調(diào)評級至“中性”。中秋國慶需求疲軟推動了渠道體系整體去庫存，并開始影響酒廠出貨，預(yù)計4Q13 和1H14 將延續(xù)該趨勢。對老窖來說，預(yù)計14 年1573 將繼續(xù)控量保價，同時特曲和中低檔渠道需求很可能下降，且市場競爭將加劇?？紤]股權(quán)激勵考核需要，我們估計老窖財務(wù)報表下降壓力將在2014 年集中體現(xiàn)。我們維持13 年3.31 元的EPS 預(yù)測值，但下調(diào)14、15 年EPS 預(yù)測值25%、33%至2.61、2.68 元，同比+6%、-21%、+2.6%。以10 月23 日收盤價20.9 元計算，動態(tài)PE 分別為6.3、8、7.8 倍。
考慮14 年行業(yè)和公司調(diào)整壓力，我們下調(diào)評級至“中性”。
風(fēng)險提示：GDP增速下降、政府禁公款買高檔酒對白酒需求負(fù)面影響超預(yù)期。
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