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    報告導(dǎo)讀  Q3 季營收5.14 億，同比下滑35.5%，凈利0.75 億，同比下滑65%，業(yè)績增速持續(xù)下滑。  投資要點  Q3 季營收5.14 億，同比下滑35.5%，凈利0.75 億，同比下滑65%； 前三季度，營收15.5 億，同比下滑9.4%，凈利為1.57 億，同比下滑54.1%  --前三個季度，營收增速分別為0.1%、33.4%、-35.5%，凈利下滑幅度分別為3.3%、58%、65%，呈現(xiàn)逐季加劇的現(xiàn)象。  
    Q3 季營收大幅下滑，主要原因在于，將2013 年所發(fā)給加盟商的部分貨品進(jìn)行回購，總金額約3 億元；同時部分秋冬貨品由買斷加退貨的模式，轉(zhuǎn)為代銷模式，總金額約1 億元，從而沖減當(dāng)期收入。而背后原因是報喜鳥品牌銷售形勢嚴(yán)峻，加盟商存貨較多從而放緩了從公司提貨的速度。 
     Q3 季毛利率為66.6%，較同期提升0.3 個百分點；期間費用率為43.2%，較同期增長11.7 個百分點。   
    前三個季度，毛利率分別為57.4%、58.7%、66.6%，期間費用率分別為43.1%、44.5%、43.2%。公司產(chǎn)品毛利率Q3 季略有提升，是因為公司推廣代銷模式時會提高對加盟商的出貨折扣。在主營增速下滑的同時，前期對報喜鳥品牌終端的投入、對新品牌拓展的投入都是固定的，剛性費用從而推高了期間費用率。
    存貨較高、經(jīng)營性現(xiàn)金流為負(fù)、所得稅優(yōu)惠取消，都將制約全年業(yè)績   13H1 公司報表存貨有9.89 億，增長32%；經(jīng)營性現(xiàn)金流在13 年持續(xù)為負(fù)，Q3 季末為負(fù)3.36 億；而所得稅去年15%，今年變成25%，也對全年業(yè)績形成壓制。 
    盈利預(yù)測及估值   
    為應(yīng)對行業(yè)困境，公司積極地做內(nèi)部調(diào)整。我們認(rèn)為，公司在多品牌運營、品牌集成店運行上的創(chuàng)新，長遠(yuǎn)看會體現(xiàn)出績效。下調(diào)2013 年公司EPS 為0.41 元，同比下滑49.8%，公司13 年估值約16.5 倍，維持評級 "增持"。