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業(yè)績(jī)低于我們6.2 億元預(yù)期（為全市場(chǎng)最低）。
    我們測(cè)算2014 年商業(yè)收入同比-6%，其中Q4 收入同比-6%，Q4 凈利潤(rùn)僅891 萬(wàn)元，同比-95%。
    收入低景氣、凱瑞商都關(guān)店、新店培育是業(yè)績(jī)加速下滑主因。2014 年新開(kāi)4 家租賃店，預(yù)計(jì)大店陽(yáng)光四季MALL Q4 虧損3000 萬(wàn)左右，2013-14年次新店合計(jì)虧損可能超過(guò)1 億元；2014Q4 因無(wú)法續(xù)租關(guān)閉凱瑞商都料致單季減少盈利4000 萬(wàn)元（凱瑞2013 年實(shí)現(xiàn)盈利1.2 億元，閉店影響預(yù)計(jì)將持續(xù)到2015 年前三季度）。行業(yè)低景氣背景下，公司較快外延擴(kuò)張帶來(lái)業(yè)績(jī)壓力，預(yù)計(jì)2015 年起擴(kuò)張將較為謹(jǐn)慎?？紤]新店培育壓力將在未來(lái)2-3 年持續(xù)，我們認(rèn)為公司盈利端仍面臨下行風(fēng)險(xiǎn)。
    2015 年積極關(guān)注公司國(guó)企改革、引入戰(zhàn)投進(jìn)展。重慶市已明確國(guó)企改革思路：“以集團(tuán)層面股權(quán)多元化為重點(diǎn)，推動(dòng)混合所有制改革”。重慶商社為重慶市國(guó)資唯一完全競(jìng)爭(zhēng)類國(guó)企，未來(lái)集團(tuán)及上市公司混合所有制改革為大概率事件。改革推進(jìn)將改善公司機(jī)制與效率，帶來(lái)一定盈利彈性。建議積極關(guān)注國(guó)企改革、引入戰(zhàn)投等進(jìn)展。
    新管理層上任，2015 年重點(diǎn)推進(jìn)業(yè)務(wù)創(chuàng)新，金融業(yè)務(wù)有望改善中長(zhǎng)期盈利，但轉(zhuǎn)型期業(yè)績(jī)?nèi)杂袎毫Α墓窘?jīng)營(yíng)層面，2014 年新任董事長(zhǎng)及總經(jīng)理上任，2015 年經(jīng)營(yíng)重點(diǎn)推進(jìn)商品供應(yīng)鏈、新業(yè)態(tài)（體驗(yàn)）、新業(yè)務(wù)（電商、金融）三方面。公司前期籌建消費(fèi)金融公司（持股30%）、成立小額貸款公司（持股50%）、商業(yè)保理公司（持股40%），供應(yīng)鏈金融牌照布局初現(xiàn)端倪，我們認(rèn)可公司圍繞產(chǎn)業(yè)鏈及消費(fèi)者提供金融增值服務(wù)的前景，中長(zhǎng)期看有助一定程度改善公司盈利?？缇畴娚獭笆兰o(jì)購(gòu)”仍處培育期，未來(lái)打造海外供應(yīng)鏈料將是重點(diǎn)。綜合來(lái)看，公司新領(lǐng)域構(gòu)建競(jìng)爭(zhēng)力仍待時(shí)日，轉(zhuǎn)型短期需承擔(dān)較高成本，2015 年業(yè)績(jī)?nèi)杂幸欢▔毫Α?br>    風(fēng)險(xiǎn)提示。1.業(yè)務(wù)創(chuàng)新效果慢于預(yù)期；2.改革進(jìn)程低于預(yù)期。
    盈利預(yù)測(cè)、估值及投資評(píng)級(jí)。考慮新店培育及業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型成本，下調(diào)2014-16年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)至1.22 元/1.17 元/1.29 元（原為1.54/1.59/1.74 元），分別同比-40%/-3%/+10%，下調(diào)評(píng)級(jí)至“增持”，下調(diào)中長(zhǎng)期目標(biāo)價(jià)至23.4 元（15 年20x，原為27.2 元），關(guān)注國(guó)企改革及業(yè)務(wù)創(chuàng)新進(jìn)展。