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盈利能力方面，Q4 凈利率7.5%，環(huán)比提升3.3 個(gè)百分點(diǎn)，我們預(yù)計(jì)主要由Q4 終端折扣水平恢復(fù)帶來(lái)毛利率改善所致，15 年隨著庫(kù)存消化接近尾聲，毛利率仍有進(jìn)一步改善空間。
    終端調(diào)整效果逐顯，經(jīng)營(yíng)步入復(fù)蘇通道
    隨著轉(zhuǎn)直營(yíng)策略接近尾聲，終端調(diào)整效果逐步顯現(xiàn)，公司經(jīng)營(yíng)已步入復(fù)蘇通道。
    一方面，行業(yè)經(jīng)過(guò)此輪調(diào)整及洗牌已基本見底，奧康作為男鞋龍頭有望充分受益于集中度提升；另一方面，公司積極推進(jìn)國(guó)際館外延擴(kuò)張，目前總規(guī)模在170家以上，未來(lái)隨著國(guó)際館外延加快以及規(guī)模占比提升，業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)有望更加突出。
    線上渠道方面，預(yù)計(jì)14 年電商收入4 億以上，15 年將繼續(xù)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。
    員工持股激勵(lì)到位，彰顯未來(lái)發(fā)展信心
    公司推出員工持股計(jì)劃并已順利實(shí)施，參與對(duì)象覆蓋公司49 名高管及員工，累計(jì)購(gòu)買股份占總股本4.15%，購(gòu)買均價(jià)15.24 元/股。隨著員工持股計(jì)劃順利實(shí)施，激勵(lì)約束機(jī)制到位，激勵(lì)作用有望逐步顯現(xiàn)，同時(shí)，此次加入杠桿工具，員工持股損益將被放大，也充分彰顯公司及本次計(jì)劃參與人對(duì)未來(lái)發(fā)展的信心。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    終端零售環(huán)境持續(xù)低迷；行業(yè)調(diào)整期較長(zhǎng)復(fù)蘇緩慢；國(guó)際店開店速度不及預(yù)期。
    維持“買入”評(píng)級(jí)
    公司作為國(guó)內(nèi)鞋企龍頭，有望受益于行業(yè)低谷期的集中度提升以及競(jìng)爭(zhēng)格局的變化，龍頭優(yōu)勢(shì)更加突出。同時(shí)，通過(guò)國(guó)際館等新渠道模式的推進(jìn)也將進(jìn)一步打開外延空間，未來(lái)經(jīng)營(yíng)有望穩(wěn)步恢復(fù)。公司員工持股計(jì)劃順利實(shí)施，激勵(lì)正式到位，彰顯未來(lái)發(fā)展信心。另外中長(zhǎng)期來(lái)看公司在O2O 及個(gè)性化定制、標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)方面的推進(jìn)也值得期待。上調(diào)14~16 年EPS 至0.62/0.81/1.00 元，維持“買入”評(píng)級(jí)，公司合理估值23 元，對(duì)應(yīng)15 年P(guān)E 28X。