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    ◆銷量穩(wěn)健增長，毛利率有所提升
    14 年公司銷售復(fù)合肥204 萬噸，同比增長9.1%，由于單質(zhì)肥行情低迷，公司相應(yīng)下調(diào)了復(fù)合肥產(chǎn)品價(jià)格，均價(jià)下調(diào)幅度約9%，從而導(dǎo)致營收增速低于銷量增速。14 年公司復(fù)合肥產(chǎn)能集中釋放，目前產(chǎn)能達(dá)到514 萬噸/年，后續(xù)在江西豐城、吉林扶余等地區(qū)仍有新增產(chǎn)能規(guī)劃，我們預(yù)計(jì)隨著渠道的拓展和市場的進(jìn)一步推廣，公司復(fù)合肥銷量仍將穩(wěn)健增長。
    14 年公司復(fù)合肥業(yè)務(wù)毛利率同比提升2.9 個(gè)百分點(diǎn)，噸毛利從13 年的542 元/噸提升至565 元/噸，主要受益于單質(zhì)肥降價(jià)幅度較大降低了原材料成本。14 年公司費(fèi)用率為10.9%，同比小幅提升0.4 個(gè)百分點(diǎn)，其中銷售費(fèi)用率下降0.5 個(gè)百分點(diǎn)，主要由于廣告費(fèi)用有所減少，管理費(fèi)用率提升0.9 個(gè)百分點(diǎn)，主要由于研發(fā)投入有所增加。
    ◆15 年公司將全面向農(nóng)業(yè)服務(wù)商轉(zhuǎn)型
    在國內(nèi)農(nóng)業(yè)向規(guī)?；?jīng)營轉(zhuǎn)變，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)向機(jī)械化、信息化、互聯(lián)網(wǎng)化轉(zhuǎn)變的背景下，15 年公司將從傳統(tǒng)的農(nóng)資生產(chǎn)商角色向農(nóng)業(yè)服務(wù)商進(jìn)行全面轉(zhuǎn)型。通過搭建農(nóng)資一體化平臺、技術(shù)服務(wù)平臺、金融服務(wù)平臺、物聯(lián)網(wǎng)大數(shù)據(jù)平臺，向種植大戶、合作社等新型農(nóng)業(yè)主體提供“農(nóng)資+金融+信息”的全套農(nóng)業(yè)生產(chǎn)解決方案，15 年將率先在東北、內(nèi)蒙、華北等區(qū)域試點(diǎn)。我們認(rèn)為，農(nóng)資行業(yè)發(fā)生的巨大變革有利于現(xiàn)有龍頭企業(yè)的加速崛起，其憑借渠道、品牌、規(guī)模優(yōu)勢有望加速提升市場份額。
    ◆維持“買入”評級
    我們預(yù)計(jì)公司15~17 年的EPS 分別為2.04、2.63、3.30 元，維持“買入”評級。
    ◆風(fēng)險(xiǎn)提示：復(fù)合肥銷量不達(dá)預(yù)期；轉(zhuǎn)型進(jìn)程不達(dá)預(yù)期。