>> 銀河證券-美克家居(600337)品牌零售強勁增長,FA+MC落地在即-151029
| 上傳日期： |
2015/10/31 |
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作者： |
馬莉 |
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預計美克美家全年門店80-85 家，ART 全年70-80 家，多品牌戰(zhàn)略持續(xù)推進。
業(yè)務結(jié)構(gòu)改善產(chǎn)品盈利能力提升，多品牌擴張初期期間費用加大：公司前三季度毛利率59.9%，同比提升7.9pct，主要原因是公司退出低毛利率OEM 業(yè)務導致業(yè)務結(jié)構(gòu)有所改善，銷售費用率35.3%，比去年同期提升2.7pct，其中工資及附加占收入比重13.18%，同比提升2pct，資產(chǎn)使用費占收入比重8.4%，同比提升1.4pct，財務費用率1.37%，由于各項借款增加同比提升0.67pct。公司上半年營業(yè)利潤率12.4%，同比上升3.4pct，盈利能力提升明顯。
多品牌發(fā)力造成現(xiàn)金流周轉(zhuǎn)較大壓力，F(xiàn)A+MC 或改變市場預期：ART、Rehome 等多品牌發(fā)力意味著門店快速增長和工廠配套備貨迅速增加，備貨短期無法短期通過現(xiàn)有非成熟門店快速銷售體現(xiàn)為營業(yè)成本，因此體現(xiàn)為存貨占據(jù)現(xiàn)金，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2012 年的288 天開始上升，2015 年前三季度存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為503 天，環(huán)比有所降低但同比仍多出154 天，2015H1 庫存商品13.44 億元（2014H1，10.9 億）。公司凈經(jīng)營性現(xiàn)金流為1.69億元，但剔除其他與經(jīng)營活動有關的現(xiàn)金流為6.18 億元（根據(jù)2015H1 附注，該部分為控股股東美克投資集團流動資金周轉(zhuǎn)金增加）后為負值，但從歷年觀察四季度股東會從四季度銷售回款中抽回該筆周轉(zhuǎn)資金，全年該臨時周轉(zhuǎn)資金對現(xiàn)金流影響不大，經(jīng)營性現(xiàn)金流入流出預計維持弱平衡；公司上半年投資性現(xiàn)金流-2.4 億元，較去年同期降低約0.9 億元，新增零售店面裝修、集成供應鏈整合工程及工廠FA 自動化項目投入等在建工程是主要原因；預計未來隨著加盟店收入占比提升，公司國家級智能試點項目（FA+MC）2015 年年底上線投產(chǎn)，預計可能對公司資金回籠效率、產(chǎn)能釋放、品質(zhì)控制、成本壓縮有大幅改善。
美克美家品牌沉淀具備長久生命力，經(jīng)濟正常下終端零售增速20%值得期待：我們看好美克美家品牌積淀形成的長久生命力，這種品牌積淀的背后是多層次的，包括設計研發(fā)、生產(chǎn)加工、終端零售、以及貫穿于其中體現(xiàn)出的品牌內(nèi)涵和精髓。結(jié)合“美克美家”歷史經(jīng)營情況，以及價格帶拉寬（推出價格帶更高的黑標產(chǎn)品、價格帶更低的面向普通大眾的產(chǎn)品）、家居轉(zhuǎn)型下多品類的增加（窗簾、床墊等，目前家裝飾品占10%，期望未來可以提高到20%，美國是40%）等帶來的客單價提升，考慮到目前80 家左右的渠道數(shù)量，在經(jīng)濟正常情況下，“美克美家”實現(xiàn)終端20%左右的復合零售增速是值得期待的。
轉(zhuǎn)型打造管理與品牌優(yōu)勢，中高端品牌內(nèi)銷持續(xù)推進：公司三階段發(fā)展培育深厚的制造、管理、品牌優(yōu)勢，2000-2008 年外銷為主鑄就一流生產(chǎn)能力，2009-2013 年大力轉(zhuǎn)型規(guī)范內(nèi)部流程奠定管理優(yōu)勢，收購美國品牌打造設計門檻，建立多層次產(chǎn)品銷售戰(zhàn)略，2014年起加速推進中高端品牌內(nèi)銷發(fā)展，2014 年5 月 A.R.T 首家加盟店開店，店面數(shù)穩(wěn)健增長，單店收入預計仍處上升期，美克美家直營店數(shù)量穩(wěn)步增長，首家YvvY 與Rehome 門店依次落地。
提升后端生產(chǎn)制造能力，布局家居生活與家居金融：公司下氣力提升生產(chǎn)制造能力，在2012年斥資約3.5 億元開展FA（自動化生產(chǎn)）+MC（大規(guī)模定制項目），該項目被工信部認定為“家居用品制造智能車間試點示范”項目，公司是唯一獲此殊榮的家具企業(yè)，項目落地后對生產(chǎn)端改善可期；公司布局泛家居產(chǎn)業(yè)鏈，通過參股小窩金融對接裝修客戶與裝修貸的風險錯配需求；通過與IBM 及蘋果公司聯(lián)合開發(fā)旨在提升零售店體驗的MobileFirst 合作項目涉足家居生活，打造更為立體時尚的門店體驗。
盈利預測與投資建議：預計公司收入同比彈性在2016 年開始顯現(xiàn)，ART 開店速度與單店邁向成熟運營的收入同比增速可能超預期2015-2016 年營業(yè)收入為28.4 億元、33.2 億元，高毛利零售業(yè)務快速增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善推動盈利向好，結(jié)合公司歷史正常年份Q4 利潤占全年利潤30-40%，預計歸屬于母公司凈利潤為3.0、3.7 億元，對應EPS 為0.46、0.57元，同比增長28.5%、23.7%，當前97 億市值對應32 倍市盈率，維持推薦評級。
風險提示：經(jīng)濟低迷導致中高端消費不及預期
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