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    收入增速未能改善，費(fèi)用率下降貢獻(xiàn)利潤(rùn)
    產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，7-9 月家用空調(diào)內(nèi)銷量為1503 萬(wàn)臺(tái)，同比下降16.8%，出口量為679 萬(wàn)臺(tái)，同比下降12.8%。受宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、終端需求疲軟、渠道庫(kù)存高企的影響，新冷年空調(diào)行業(yè)仍然低迷，公司的收入增速未能環(huán)比改善。
    盡管公司的終端銷售均價(jià)下降，但是得益于原材料價(jià)格的下降以及返點(diǎn)提貨的減少，毛利率同比基本持平、環(huán)比改善，但1-9 月綜合毛利率仍同比下滑；第三季度銷售費(fèi)用率同比下降3pp，延續(xù)上半年趨勢(shì)，貢獻(xiàn)利潤(rùn)。
    管理費(fèi)用率小幅上升，財(cái)務(wù)費(fèi)用的減少和公允價(jià)值損失增加主要是由于匯率波動(dòng)而引起，兩者存在對(duì)沖。
    新冷年經(jīng)銷商打款意愿較弱，其他流動(dòng)負(fù)債持續(xù)上升
    截止三季度末，公司的預(yù)收賬款為153 億元，而3Q14 為162.5 億元，同比有所下降?？紤]到如果公司收款后發(fā)貨較快，則已發(fā)貨的部分將被確認(rèn)為當(dāng)期收入，因此我們比較“三季度收入+當(dāng)期預(yù)收賬款增加值”來(lái)反映經(jīng)銷商打款意愿。3Q15 該項(xiàng)數(shù)值為416.5 億元，而3Q14 該數(shù)值為552.0 億元，同比下降25%，說(shuō)明新冷年開(kāi)盤(pán)后經(jīng)銷商打款意愿較弱。隨著銷售進(jìn)入淡季，預(yù)計(jì)四季度出現(xiàn)改善的概率較低。公司的“其他流動(dòng)負(fù)債”為549億元，環(huán)比1H15 提升了37 億元，且增速環(huán)比上半年加快。
    盈利預(yù)測(cè)和投資建議
    調(diào)整盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)2015-2017 年收入為1129.7、1253.3 和1410.7 億元，同比增速為-19.3%、10.9%和12.6%，凈利潤(rùn)為138.8、146.5 和162.7億元，同比增速為-2.0%、5.5%、11.1%，對(duì)應(yīng)EPS 為2.31、2.43 和2.70 元。
    現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2015 年估值為7.5 倍、2016 年估值7.1 倍。雖然短期經(jīng)營(yíng)壓力較大，但是公司的市場(chǎng)份額仍高，且估值處于低位，維持“謹(jǐn)慎增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    原材料價(jià)格大幅上漲。