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1-9 月獲得政府補(bǔ)助3.2億元，其中研發(fā)補(bǔ)助2 億元，而去年同期政府補(bǔ)助僅1.5 億元左右（無(wú)研發(fā)補(bǔ)助）。政府補(bǔ)助熨平業(yè)績(jī)波動(dòng)，呈現(xiàn)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)而扣非后凈利潤(rùn)下降的局面。
    內(nèi)生增長(zhǎng)受研發(fā)支出和武漢天馬成本端影響。公司營(yíng)收、現(xiàn)金流同比均有20%左右的增長(zhǎng)，而毛利率16.98%也趨于穩(wěn)定，環(huán)比上升0.5 個(gè)百分點(diǎn)，同比下滑3.5 個(gè)百分點(diǎn)。管理費(fèi)用同比增加42%，比去年同期增加2.8 億元，主要系研發(fā)費(fèi)用增加。另外，武漢天馬14 下半年并表，目前產(chǎn)能僅有4.5 代a-Si 生產(chǎn)線，營(yíng)收和凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)有限，而武漢天馬6 代線LTPS 尚在建設(shè)期，成本端影響較多。
    內(nèi)生增長(zhǎng)低谷，未來(lái)看三點(diǎn)。以中報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，武漢天馬4.5 代a-si 線營(yíng)收2.2 億元，凈利潤(rùn)6812 萬(wàn)元，而托管的廈門天馬5.5代LTPS 線，營(yíng)收11 億元，凈利潤(rùn)1.96 億元。LTPS 生產(chǎn)線的營(yíng)收和凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)能力更大。但目前廈門天馬LTPS5.5 代線僅托管尚未注入；而武漢天馬LTPS6 代線量產(chǎn)需要到16 年下半年，所以目前公司的內(nèi)生增長(zhǎng)處于低谷，未來(lái)的看點(diǎn)在于：（1）廈門天馬LTPS 資產(chǎn)注入預(yù)期；（2）武漢天馬16 下半年投產(chǎn)；（3）傳統(tǒng)a-si 在專業(yè)顯示，特別是車載顯示領(lǐng)域的放量。
    給予“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。不考慮廈門天馬注入帶來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)龊?，僅考慮公司內(nèi)生性增長(zhǎng)，同時(shí)假設(shè)營(yíng)業(yè)外收入中的政府補(bǔ)助保持連續(xù)和穩(wěn)定性（尤其是研發(fā)補(bǔ)助），預(yù)計(jì)公司2015-2017 年EPS 為0.48、0.57 和0.87元，目前18.5 元對(duì)應(yīng)16 年P(guān)E32 倍，同時(shí)公司定增底價(jià)17.82 元也提供較強(qiáng)的安全邊際，給予“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。面板價(jià)格下滑、下游消費(fèi)電子需求放緩。