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公司2012-2014 年銷售收入分別達(dá)到2.36 億元、2.84 億元與2.92億元，分別同比增長(zhǎng)8.6%、20.4%與2.7%，增速穩(wěn)步上升；2012-2014 年凈利潤(rùn)分別達(dá)到0.28 億元、0.33 億元與0.28 億元，分別同比增長(zhǎng)-17.4%、17.3%與-14.5%。
    行業(yè)基本面判斷
    戶外行業(yè)在中國(guó)是一個(gè)新興的快速成長(zhǎng)的朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，2000—2014 年國(guó)內(nèi)戶外用品行業(yè)年復(fù)合增速為42%，2014 年行業(yè)零售規(guī)模已超兩百億。受經(jīng)濟(jì)和零售大環(huán)境影響，13 年起行業(yè)增速有所放緩，但我們認(rèn)為，隨著國(guó)人健康意識(shí)的提高，戶外消費(fèi)理念的提升等，戶外用品消費(fèi)行業(yè)的潛在空間仍然很大。
    戶外用品行業(yè)市場(chǎng)化程度高，專業(yè)化要求高，專業(yè)的戶外零售商有其長(zhǎng)期存在的重要價(jià)值和發(fā)展空間，業(yè)務(wù)也有良好的延伸性。目前國(guó)內(nèi)戶外用品零售行業(yè)的集中度較低，渠道商之間的競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)處于早期階段，未來(lái)產(chǎn)業(yè)整合有望加速。
    公司基本面判斷
    公司以連鎖專營(yíng)店為業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，積極發(fā)展電商和移動(dòng)互聯(lián)銷售渠道，通過(guò)俱樂(lè)部發(fā)展會(huì)員，組織活動(dòng)，借由網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)大銷售覆蓋面，從而形成了三位一體的成熟有效的運(yùn)營(yíng)模式。三夫俱樂(lè)部平均每年有上萬(wàn)人次的戶外愛(ài)好者參與俱樂(lè)部組織的戶外活動(dòng)，2014 年，公司會(huì)員總消費(fèi)額約1.85 億元，占公司營(yíng)業(yè)收入的64%。
    公司已與數(shù)百個(gè)品牌商建立起持久穩(wěn)定的合作關(guān)系，覆蓋高端、中端、低端的全線產(chǎn)品。公司在與供應(yīng)商的長(zhǎng)期合作中建立了良好的關(guān)系，有效降低了采購(gòu)成本。
    三夫戶外的電子商務(wù)發(fā)展良好，在戶外用品品類均位列前列。公司于2012 年的線上銷售額占比4.29%上升到2015 年上半年的11.63%，加快了線上的滲透率。
    考慮戶外的專業(yè)特性和與體育的融合，未來(lái)公司俱樂(lè)部會(huì)員的隱含價(jià)值有待進(jìn)一步挖掘，包括戶外資源整合的O2O 等方向仍有很大潛力。
    盈利預(yù)測(cè)
    我們預(yù)計(jì)公司2015—2017 年收入分別為3.00 億元、3.32 億元與3.85 億元，分別同比增長(zhǎng)2.9%、10.8%與15.9%，歸屬于母公司凈利潤(rùn)分別為0.30 億元、0.33億元與0.37 億元，分別同比增長(zhǎng)6.7%、10.0%與14.4%，公司所處行業(yè)2015 年平均PE 估值為45 倍。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、主要品牌停止供貨、俱樂(lè)部活動(dòng)組織中可能發(fā)生意外事故帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)門店選址失當(dāng)?shù)蕊L(fēng)險(xiǎn)。