>> 申萬(wàn)宏源-湯臣倍健(300146)-15年報(bào)點(diǎn)評(píng)-收入符合預(yù)期,營(yíng)銷投入使利潤(rùn)略低預(yù)期-160301
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2016/3/2 |
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增持 |
作者： |
呂昌 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2015 年利潤(rùn)分配預(yù)案為10 派6（含稅），10 轉(zhuǎn)10。公司同時(shí)發(fā)布一季度業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)基本持平，變動(dòng)區(qū)間-5%-15%。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)16-18 年EPS 為1.03、1.25 和1.49 元（前次16-17 年盈利預(yù)測(cè)為1.22、1.6 元），增速分別為18%、21%和20%，對(duì)應(yīng)PE 分別為26/21/18X，下調(diào)評(píng)級(jí)為“增持”(前次評(píng)級(jí)為“買入”)。 公司15 年利潤(rùn)增長(zhǎng)26%，股權(quán)激勵(lì)行權(quán)條件為相比2012 年利潤(rùn)2015 年增幅達(dá)到136%以上，未達(dá)到行權(quán)條件，但公司在15 年底額外計(jì)提了一筆獎(jiǎng)勵(lì)基金給予相關(guān)人員對(duì)超額完成任務(wù)予以獎(jiǎng)勵(lì)，對(duì)15 年凈利潤(rùn)有一定影響。此外，一季度展望業(yè)績(jī)區(qū)間為-5%到15%，與此前市場(chǎng)對(duì)16 年的一致預(yù)期相比略顯悲觀，主要是新品新業(yè)務(wù)前期投入較大所致，收入仍將穩(wěn)步增長(zhǎng)。
收入基本符合預(yù)期 主品牌恢復(fù)增長(zhǎng) 新品逐步放量。公司2015 年收入端回到30%左右增速，主要是1、湯臣倍健主品牌增速逐漸恢復(fù)，14 年底有5 萬(wàn)家終端，估計(jì)15 年新增1 萬(wàn)家至6 萬(wàn)家終端，終端數(shù)量增長(zhǎng)帶動(dòng)主品牌收入增速到15%以上，報(bào)告期負(fù)責(zé)銷售“湯臣倍健”品牌的子公司湯臣倍健藥業(yè)實(shí)現(xiàn)收入18.27 億元，而如果我們按15 年6 萬(wàn)家14 年5 萬(wàn)家終端簡(jiǎn)單測(cè)算，則同店增速約10%；2、佰嘉子公司推出新品健力多、無(wú)限能，分別聚焦骨骼健康和貴細(xì)中藥領(lǐng)域，去年佰嘉實(shí)現(xiàn)收入2.3 億元，估計(jì)其中健力多接近2 億，主營(yíng)占比接近10%；佰悅（線上）子公司推出了每日每加、健樂(lè)多，分別針對(duì)女性美麗健康和運(yùn)動(dòng)健身人士，推廣在線下進(jìn)行，15 年佰悅實(shí)現(xiàn)收入2200 萬(wàn)元。分區(qū)域看，公司在各個(gè)大區(qū)的收入增長(zhǎng)比較均衡，優(yōu)勢(shì)區(qū)域華東和華南分別增長(zhǎng)27%和30%，收入達(dá)到7.1 億元和4.54 億元，基數(shù)較小的東北、西北地區(qū)增長(zhǎng)44%和36%，收入達(dá)到1.95 億元和0.93 億元。
毛利率穩(wěn)步提升 廣告費(fèi)用投入較大 凈利率下降1.5pct。綜合毛利率提高0.31%到66.7%，其中主要產(chǎn)品片劑和粉劑毛利率分別達(dá)到78.7%和61.5%，同比提高0.7pct 和2.9pct，膠囊類產(chǎn)品毛利率下降2.9pct 到62.4%。由于15 年推出多款新品，廣告費(fèi)用增加近8000 萬(wàn)為2.25 億，使得銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)56%，銷售費(fèi)率提高4pct 達(dá)到27%為2012 年以來(lái)最高。
而由于收入較快增長(zhǎng)，使得管理費(fèi)率下降1pct，財(cái)務(wù)費(fèi)率持平，資產(chǎn)減值損失大幅減少。
綜合看，凈利率28%較14 年下降1.5pct，主要是廣告等營(yíng)銷費(fèi)用投入增加所致。
未來(lái)發(fā)展定位從產(chǎn)品提供商向健康解決方案提供商轉(zhuǎn)變。公司的業(yè)務(wù)模式將從提供產(chǎn)品衍生至提供健康管理服務(wù)，14 年通過(guò)自有的“十二籃”已開啟了健康管理，15 年以來(lái)陸續(xù)開展了大姨嗎、極簡(jiǎn)時(shí)代、上海臻鼎、阿里健康COO 張守川等在健康管理/移動(dòng)醫(yī)療等方面的合作，為未來(lái)的健康管理平臺(tái)做下鋪墊。
股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：1）新品收入業(yè)績(jī)超預(yù)期；2）行業(yè)內(nèi)并購(gòu)的發(fā)生。
核心假設(shè)的風(fēng)險(xiǎn)：1）政策風(fēng)險(xiǎn)；2）食品安全風(fēng)險(xiǎn)。
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