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公司2015 年復(fù)合肥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入37.54 億元，同比增長37.54%，貢獻(xiàn)毛利6.24 億元，同比增長18.91%，毛利率為16.62%，與去年同期相比下降0.82個(gè)百分點(diǎn)；品種鹽實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.10 億元，同比減少6.31%，貢獻(xiàn)毛利1.9 億元，同比減少3.96%，毛利率為46.44%，與去年同期相比上升1.14 個(gè)百分點(diǎn)；聯(lián)堿實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7.13 億元，同比增長9.03%，貢獻(xiàn)毛利1.22 億元，同比增長129.37%，毛利率為17.15%，與去年同期相比上升9 個(gè)百分點(diǎn)；磷化工與川菜調(diào)味品也開始貢獻(xiàn)利潤?？傮w來看，復(fù)合肥增長是驅(qū)動(dòng)收入增長的主要來源，品種鹽平穩(wěn)運(yùn)行，磷化工等體現(xiàn)增量趨勢(shì)，所布局主要均有較好的行業(yè)發(fā)展展望；此外，年報(bào)披露公司2015 年?duì)I業(yè)外收入為8159萬元，相比去年2926萬元有較大幅度增長，其中主要是政府對(duì)公司及子公司的各項(xiàng)補(bǔ)助共計(jì)7733萬元，營業(yè)外收支總額占比稅前利潤23.8%。
    受黃磷達(dá)產(chǎn)并開展業(yè)務(wù)的影響，應(yīng)收賬款、存貨與固定資產(chǎn)上升。公司期末應(yīng)收賬款為4.94 億元，資產(chǎn)百分比為5.58%，與去年同期相比增長2.33 個(gè)百分點(diǎn)，增加的原因主要系公司鹽業(yè)產(chǎn)品主要采取賒銷的銷售政策，黃磷銷售主要采用賒銷的銷售政策所致；存貨為13.79 億元，資產(chǎn)百分比為15.55%，與去年同期相比增長0.35 個(gè)百分點(diǎn)，主要系公司黃磷達(dá)產(chǎn)增加存貨及為2016 年的銷售儲(chǔ)備復(fù)合肥原料及成品所致。同時(shí)，期末還有3.39 億元在建工程減少，主要結(jié)轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)。
    哈哈農(nóng)莊正式啟程，農(nóng)村電商志在必得。經(jīng)過兩年籌備，哈哈農(nóng)莊伴隨2016 年春播將進(jìn)行大規(guī)模推廣，結(jié)合銷售網(wǎng)絡(luò)及優(yōu)惠政策，上半年目標(biāo)發(fā)展注冊(cè)用戶100 萬個(gè)；目前有900 多個(gè)經(jīng)銷商參與，每個(gè)經(jīng)銷商承諾30 家門店；哈哈農(nóng)莊APP 已于2016 年1 月試運(yùn)營，截至2016 年2 月底注冊(cè)會(huì)員數(shù)已突破5.36 萬名，哈哈商城交易額突破1,200 萬元，哈哈財(cái)神理財(cái)累計(jì)成交金額突破3.5 億元。哈哈農(nóng)莊規(guī)劃2016 年在全國發(fā)展哈哈農(nóng)莊鄉(xiāng)鎮(zhèn)體驗(yàn)店30,000 家，覆蓋全國40%的重點(diǎn)鄉(xiāng)鎮(zhèn)；擬發(fā)展注冊(cè)會(huì)員超過200 萬名，哈哈商城交易額突破30 億元，哈哈財(cái)神理財(cái)累計(jì)成交金額突破70 億元。哈哈農(nóng)莊是目前布局較為完善的涉農(nóng)電商，各項(xiàng)制度、系統(tǒng)初步完善，是今年最值得矚目的農(nóng)村電商平臺(tái)。
    從各項(xiàng)指標(biāo)來看，公司經(jīng)營正走在持續(xù)向好的通道，復(fù)合肥主業(yè)穩(wěn)定增長，品種鹽的產(chǎn)品、渠道逐步拓展，黃磷、調(diào)味品戰(zhàn)略延伸，同時(shí)打磨兩年的“哈哈農(nóng)莊”正式大規(guī)模推廣，戰(zhàn)績(jī)值得期待。我們預(yù)計(jì)2016-2018年新都化工實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入82.44、94.34、108.93 億元，同比增長41.22%、14.43%、15.46%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤3.43、5.78、8.17 億元，同比增長71.2%、68.3%、41.4%，對(duì)應(yīng)2016-2018 年EPS 分別為0.34、0.57、0.81 元。
    目標(biāo)價(jià)18.4 元，“買入”評(píng)級(jí)。目前復(fù)合肥行業(yè)的平均估值23X2016PE，結(jié)合公司復(fù)合肥的高增長+鹽改預(yù)期，給予25X2016PE；同時(shí)考慮哈哈農(nóng)莊16 年有望實(shí)現(xiàn)化肥交易量30 億元，理財(cái)交易量70 億，給予1 倍ps，估值100 億元；總體對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)18.4 元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)因素：1）鹽業(yè)改革低于預(yù)期，我們認(rèn)為對(duì)公司短期業(yè)績(jī)不會(huì)產(chǎn)生影響，但會(huì)影響市場(chǎng)估值水平。2）哈哈農(nóng)莊推進(jìn)速度較慢。