>> 海通證券-魚躍醫(yī)療(002223)16年中報(bào)點(diǎn)評(píng)-業(yè)績(jī)符合預(yù)期,外延+內(nèi)生開(kāi)啟超大格局-160728
| 上傳日期： |
2016/7/29 |
大小： |
470KB |
| 格式： |
pdf |
來(lái)源： |
|
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
余文心 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
|
|
點(diǎn)評(píng)：
主業(yè)穩(wěn)定 上械整合效果凸顯。今年上半年，上械集團(tuán)實(shí)現(xiàn)收入2.97 億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3099 萬(wàn)元，對(duì)比去年下半年和今年一季度，去年下半年上械集團(tuán)實(shí)現(xiàn)收入2.94 億元，凈利潤(rùn)2305 萬(wàn)元，一季度上械集團(tuán)實(shí)現(xiàn)收入約1.4 億元，凈利潤(rùn)約1200 萬(wàn)，相比去年下半年和一季度，利潤(rùn)均有較大改善。主要因?yàn)轸~躍收購(gòu)上械集團(tuán)后，進(jìn)行了一系列改造：①精簡(jiǎn)員工；②管理、銷售人員變革：引進(jìn)云南白藥銷售骨干團(tuán)隊(duì)，改變國(guó)企管理方式；③員工持股：本次非公開(kāi)發(fā)行股票員工持股2.4 億元，包括上械集團(tuán)高管及核心人員；④優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：剝離不擅長(zhǎng)、拖累業(yè)績(jī)的業(yè)務(wù)。我們認(rèn)為上械集團(tuán)從華潤(rùn)易主到魚躍后，利潤(rùn)改善空間大，預(yù)計(jì)今年能實(shí)現(xiàn)接近7000 萬(wàn)凈利潤(rùn)。
扣除并表因素，考慮公司為避免與華潤(rùn)萬(wàn)東同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，剝離了一部分醫(yī)用臨床業(yè)務(wù)，上半年內(nèi)生收入增長(zhǎng)約5%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)約20%，主要在于公司聚焦高毛利品種，收入結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，成本不斷下降，費(fèi)用控制良好。其中，估計(jì)上半年電商增長(zhǎng)約30%，電子血壓計(jì)、血糖儀增長(zhǎng)約30%，針灸針等增長(zhǎng)了20-30%。
布局醫(yī)用耗材 內(nèi)生+外延打開(kāi)超大空間。魚躍成為中國(guó)家用器械龍頭企業(yè)的同時(shí)，積極向醫(yī)用器械拓展。近年來(lái)確立了 “家用醫(yī)療器械和醫(yī)用耗材”的戰(zhàn)略，通過(guò)內(nèi)生+外延積極布局醫(yī)用耗材，一方面研發(fā)真空采血管、留臵針、絲線、刀片等耗材，另一方面通過(guò)外延加速發(fā)展，去年并購(gòu)了上械集團(tuán)，獲得8000 個(gè)品種、1200 張注冊(cè)證，包括大量稀缺性II、III 類醫(yī)療器械注冊(cè)證，打開(kāi)新的成長(zhǎng)空間。
根據(jù)《衛(wèi)計(jì)委統(tǒng)計(jì)年鑒》估算，我國(guó)醫(yī)用低值耗材市場(chǎng)過(guò)去5 年快速增長(zhǎng)，由2011 年186 億元增長(zhǎng)至2014 年413 億元，復(fù)合增長(zhǎng)率為22.0%，預(yù)計(jì)2015 年達(dá)496 億元，未來(lái)增速20%左右。我們看好低值耗材領(lǐng)域，市場(chǎng)大、成長(zhǎng)快，而且?guī)缀醪皇芙祪r(jià)政策影響（目前承壓的主要為骨科等高值耗材）。
外延整合加快公司發(fā)展。公司此次定增募集資金不超過(guò)25.60 億元，補(bǔ)充流動(dòng)資金5.96 億元，目前賬上現(xiàn)金達(dá)28.86億元，結(jié)合公司向醫(yī)用耗材跨越發(fā)展戰(zhàn)略，我們認(rèn)為公司外延預(yù)期強(qiáng)烈，并購(gòu)整合將會(huì)成為公司新的增長(zhǎng)點(diǎn)。
從歷史來(lái)看，公司外延整合能力強(qiáng)大。2009 年公司以3100 萬(wàn)元收購(gòu)蘇州醫(yī)療用品廠，獲得華佗牌中醫(yī)器械，2010年凈利潤(rùn)僅937 萬(wàn)元，2014 年、2015 年貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)3288 萬(wàn)元、2385 萬(wàn)元,估計(jì)今年上半年蘇州醫(yī)療用品廠收入增長(zhǎng)20-30%,整合能力強(qiáng)大。
銷售方面，2004 年前，魚躍產(chǎn)品主要銷往醫(yī)院，具備較強(qiáng)的醫(yī)院銷售渠道。近年來(lái)公司繼續(xù)加強(qiáng)了醫(yī)院銷售人員引進(jìn)，2015 年底銷售人員達(dá)719 人，較14 年增了加200 余人，增加的銷售人員主要面向醫(yī)院。魚躍銷售渠道覆蓋了數(shù)百個(gè)一級(jí)經(jīng)銷商，多數(shù)一級(jí)經(jīng)銷商同時(shí)經(jīng)營(yíng)家用、醫(yī)用器械，我們認(rèn)為魚躍的醫(yī)用耗材和家用器械存在較強(qiáng)的渠道協(xié)同。我們判斷魚躍未來(lái)會(huì)繼續(xù)引進(jìn)銷售管理人才，甚至是知名企業(yè)人才，大幅增加面向醫(yī)院的銷售人員，銷售重心會(huì)向醫(yī)院傾斜，以實(shí)現(xiàn)向醫(yī)用耗材跨越發(fā)展的戰(zhàn)略。
內(nèi)生進(jìn)入收獲期。除外延外，公司自己研發(fā)的留臵針、真空采血管、睡眠呼吸機(jī)等醫(yī)用耗材也將進(jìn)入收獲期，已取得留臵針、真空采血管、睡眠呼吸機(jī)等產(chǎn)品注冊(cè)證，即將大規(guī)模量產(chǎn)、銷售。此次定增中，6.67 億元用于留臵針、真空采血管等、1.84 億元用于針灸針、電子針灸儀等醫(yī)用耗材建設(shè)，根據(jù)陽(yáng)普醫(yī)療招股說(shuō)明書，我們估計(jì)國(guó)內(nèi)留臵針、真空采血管年銷售量在3 億支/年、60 億支/年，市場(chǎng)規(guī)模（醫(yī)院終端）在50 億元、100 億元左右。建成后每年可為公司帶來(lái)超過(guò)8 億元的收入，成為新的強(qiáng)勁增長(zhǎng)點(diǎn)。
2.4 億元員工持股計(jì)劃 彰顯公司發(fā)展信心。此次定增包括2.4 億元的員工持股，包括副總經(jīng)理、董秘陳堅(jiān)先生在內(nèi)的多名高管，公司現(xiàn)處于向醫(yī)用耗材跨越發(fā)展的重要時(shí)期，開(kāi)展員工激勵(lì)，一方面彰顯公司發(fā)展信心，另一方面可以凝聚員工，增強(qiáng)發(fā)展動(dòng)力。
維持“買入”評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)16-18 年EPS 分別為0.75 、0.99、1.25 元(增發(fā)攤薄后)，考慮到公司行業(yè)龍頭地位，外延+內(nèi)生帶來(lái)高增長(zhǎng)，參考可比公司估值，我們給予公司2016 年50 倍PE，目標(biāo)價(jià)37.5 元，公司外延+內(nèi)生雙輪驅(qū)動(dòng)，向上空間大，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示: 上械整合不達(dá)預(yù)期，醫(yī)用耗材拓展不及預(yù)期，產(chǎn)品價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)，原材料漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。
|
|
