>> 東吳證券-福成股份（600965）福成深度報告二，3個100億支撐市值翻倍-161013
| 上傳日期： |
2016/10/14 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
馬浩博，湯瑋亮 |
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3 個100 億值得關(guān)注-第一個100 億：120 億市值有140 億凈利潤，30 年之內(nèi)開發(fā)完畢。
寶塔陵園規(guī)劃一期12.5 萬個墓穴，4 萬個骨灰格位。共3 期，全部建成后40 萬個墓穴，1H16 年墓穴單價6.6 萬元（+30%）。
按照7 萬元均價（未來年均漲幅20%+）
40 萬個=280 億，凈利率50%，將達(dá)140 億。計算較為保守，公司費用率目前接近30%，隨著收入規(guī)模增加，費用率逐步下降為15%較為合理，凈利率有望提升至65%，利潤155 億。。
第二個100 億：100 億產(chǎn)業(yè)基金并購各地經(jīng)營性墓地牌照，第一期10 億已有宜興龍墅收購項目落地，不排除近期繼續(xù)拓展。
通過對宜興項目的調(diào)研我們了解到該項目每年至少貢獻(xiàn)利潤4000-6000 萬，公司收購估值5-7xPE，產(chǎn)業(yè)基金還有8 億規(guī)模，加上上市公司自有資金，我們猜測第一期基金后續(xù)并購利潤不低于1.5 億，后續(xù)基金規(guī)模還有90 億，行業(yè)集中度極其分散外延拓展空間巨大。參照福壽園的擴張模式，殯葬行業(yè)未來發(fā)展靠外延并購各地區(qū)墓地稀缺牌照，并購牌照的優(yōu)點是可以持續(xù)參與當(dāng)?shù)卣信膾?，并非一次性拿地收益。原牌照主早年拿地手續(xù)證件不齊備導(dǎo)致目前需要補充土地保證金，資金不足。
福成是A 股唯一可以資產(chǎn)證券化平臺，流動性好，換股收益更明顯。
第三個100 億：大股東手中100 億現(xiàn)金，公司現(xiàn)金充沛。1H2016賬面現(xiàn)金5 億+出售燕郊奶牛場1.6 億+大股東福成集團現(xiàn)金100 億，有充足資金作為產(chǎn)業(yè)基金劣后端。
未來聚焦殯葬主業(yè)，其他業(yè)務(wù)陸續(xù)剝離。2015 年起餐飲門店縮減，1H16 關(guān)停15 家門店，16 年9 月出售燕郊奶牛養(yǎng)殖，未來非殯葬主業(yè)不排除全部剝離。
盈利預(yù)測與投資建議： A 股稀缺殯葬業(yè)標(biāo)的+外延擴張持續(xù)并購+內(nèi)生增長量價齊升+墓地牌照資產(chǎn)化唯一平臺（可換股），參考美股SCI 和港股福壽園均30xPE，給予50xPE。預(yù)計16-18年攤薄EPS 分別為0.24、0.41、0.74 元。分業(yè)務(wù)預(yù)測：預(yù)計16-17年牛肉+食品業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)0.9 億和1 億利潤，給予17 年20xPE，市值20 億。預(yù)計殯葬業(yè)16 年凈利1 億利潤，同時假設(shè)外延并購2 億利潤，16 年備考利潤3 億，17 年并購基金繼續(xù)擴大規(guī)模至30 億以上，17 年備考5 億利潤。給予50xPE，對應(yīng)250億市值，合計270 億市值，買入。
風(fēng)險提示：并購進(jìn)程不達(dá)預(yù)期，食品安全風(fēng)險。
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