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去年公司疏浚收入占比7.06%，部分工程處于前期尚未形成收入，導(dǎo)致收入同比下滑9.74%，毛利率減少2.52 個(gè)百分點(diǎn)。海外工程和PPP 類投資項(xiàng)目積極開拓，公司去年基建建設(shè)收入同比增長3.54%，營改增背景下毛利率仍提升0.38 個(gè)百分點(diǎn)?；ㄔO(shè)計(jì)和裝備制造好于預(yù)期，收入分別同比增長7.71%和7.95%。
    公司財(cái)務(wù)整體穩(wěn)健，資產(chǎn)負(fù)債率趨于降低公司2016 年綜合毛利率為14.90%，受營改增影響較15 年下滑0.30 個(gè)百分點(diǎn)；凈利率3.99%，較15 年提升0.09 個(gè)百分點(diǎn)。平均凈資產(chǎn)回報(bào)率11.73%（扣非后10.53%），EPS 0.97 元。公司期間費(fèi)用率8.39%，較15年小幅提升0.73 個(gè)百分點(diǎn)，主要是公司管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率有所上升。公司16 年資產(chǎn)負(fù)債率微降至76.67%，已是連續(xù)第三年下降。營運(yùn)能力整體平穩(wěn)，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率有所下降。經(jīng)營凈現(xiàn)金連續(xù)第二年穩(wěn)定在300億元左右，年末在手現(xiàn)金及等價(jià)物1087 億元。
    大力開拓PPP 提升基建盈利，模式創(chuàng)新盤活運(yùn)營資產(chǎn)
    公司是較早開展PPP 類投資項(xiàng)目的央企，2016 年公司新簽投資類項(xiàng)目合同額1555.38 億元（預(yù)計(jì)建安合同額1352.97 億元），同比增長81%，占基建業(yè)務(wù)的25%。今年該類項(xiàng)目預(yù)算1800 億元，同比增長16%。公司基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營資產(chǎn)眾多，15 條控股高速公路去年實(shí)現(xiàn)運(yùn)營收入22.52 億元。
    公司積極探索投資類項(xiàng)目的金融創(chuàng)新及資產(chǎn)證券化工作，目前利用中交路橋基金已盤活重慶豐涪等四條高速公路資產(chǎn)，降低集團(tuán)帶息負(fù)債約138.50億元，我們預(yù)計(jì)公司未來將繼續(xù)通過該模式盤活存量資產(chǎn)，降低融資成本。
    受益一帶一路持續(xù)推進(jìn)，海外訂單收入快速增長
    2016 年公司新簽海外合同額2058.59 億元，同比增長51.09%，占基建業(yè)務(wù)的34%（占新簽合同額30.62%）。其中鐵路增長最快，訂單占比由15年的21%提升至29%。非洲占比由52%下降為48%。2016 年公司海外實(shí)現(xiàn)收入869.65 億元，占總收入的20.14%，同比增長15.84%，毛利率15.71%高于國內(nèi)的14.70%。隨著一帶一路的持續(xù)推進(jìn)，公司綜合盈利能力將提升，2020 年有望實(shí)現(xiàn)收入占比30%，利潤占比50%的戰(zhàn)略目標(biāo)。
    在手訂單充足，PPP/一帶一路提升公司盈利，維持“增持”評級截止2016 年末，公司在手合同額為10996 億元，同比增長26.80%，2017年新簽合同額目標(biāo)為9000 億元，未來業(yè)績增長有保障?？紤]到公司在手訂單飽滿，PPP/一帶一路提升公司整體盈利好于預(yù)期，我們小幅上調(diào)公司盈利預(yù)測，2017-19 年EPS 1.18/1.37/1.56 元，認(rèn)可17 年18-20x PE，合理價(jià)格區(qū)間21.24-23.60 元，維持“增持”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、海外訂單落地慢于預(yù)期、PPP 項(xiàng)目盈利下降等。