>> 東吳證券-南方匯通（000920）費用高企拖累業(yè)績表現(xiàn)，外延戰(zhàn)略有望逐步推進-170331
| 上傳日期： |
2017/3/31 |
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作者： |
袁理 |
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我們分析公司RO膜業(yè)務(wù)不達預(yù)期的原因有三：1）整體宏觀經(jīng)濟形勢下行拖累需求表現(xiàn)；2）經(jīng)歷了前兩年的高增長以后，今年家用凈水器行業(yè)發(fā)展速度有所放緩；3）行業(yè)競爭加劇，導(dǎo)致公司膜產(chǎn)品銷售價格略有下滑。為了有效應(yīng)對家用客戶在公司膜產(chǎn)品銷售客戶中占比過高以及家用凈水器行業(yè)增速下行的問題，公司從2015年開始逐漸加大對于國內(nèi)外工業(yè)客戶的拓展，目前收到一定成效：1）國外方面，產(chǎn)品進入部分東南亞地區(qū)工業(yè)客戶的水處理市場；2）國內(nèi)方面，已經(jīng)與部分大型電力工業(yè)客戶形成合作，未來在客戶拓展方面堅持家用、工業(yè)兩條腿走路，在這樣的形勢下，我們預(yù)計時代沃頓業(yè)績在未來會重回高增長通道。
研發(fā)投入+外延擴張，管理費用高企拖累業(yè)績表現(xiàn)：2016年公司三項費用總和為3.17億，同比增長21.46%，費用高企主要來自于：1）公司一直重視研發(fā)投入，2016年研發(fā)投入1.03億，占比營收為10.17%；2）公司從2015年開始明確了外延擴張的發(fā)展思路，組建了專門的投資團隊，一直在積極尋求外延擴張方面的突破，目前該團隊仍在不斷發(fā)展壯大，造成部分人員費用，因此總體來看，費用高企是拖累公司業(yè)績表現(xiàn)的主要原因。
布局海外市場已久，有望乘一帶一路東風(fēng)：公司布局海外市場已久，目前膜產(chǎn)品已經(jīng)部分切入歐洲、北美和東南亞市場，對于占比世界海水淡化市場接近三分之一的中東地區(qū)，公司在前期做了極其深入詳盡的考察，未來伴隨著習(xí)近平書記主導(dǎo)下的"一帶一路"戰(zhàn)略的快速推進，預(yù)計公司在一帶一路沿線國家及區(qū)域的市場份額將會逐步提升。
資產(chǎn)重組承諾期限已至+大股東支持，外延并購戰(zhàn)略有序推進：2016年7月，公司宣布收購常康環(huán)保事項終止，并承諾半年內(nèi)不進行重大資產(chǎn)重組，目前承諾期限已經(jīng)完成?？紤]到大股東中產(chǎn)投旗下，公司是唯一一個上市平臺，預(yù)計未來在外延并購方面，中產(chǎn)投會給予公司充分支持。外延方向上，我們分析認為，公司于2015年就已經(jīng)確立了外延發(fā)展的戰(zhàn)略思路，未來外延并購的方向?qū)⑴c此前收購常康環(huán)保思路類似，立足于RO膜的核心環(huán)節(jié)，沿產(chǎn)業(yè)鏈下游延伸至設(shè)備制造和工程服務(wù)；或者橫向依托于自身在膜研發(fā)生產(chǎn)方面積累的技術(shù)，尋找相關(guān)標(biāo)的。目前各項條件均已具備，預(yù)計公司外延擴展戰(zhàn)略將有序推進。
盈利預(yù)測與估值：預(yù)計公司2017-2019年EPS 0.32、0.43、0.58元，對應(yīng)PE 46、34、25倍，維持 "買入"評級。
風(fēng)險提示：產(chǎn)品銷售不達市場預(yù)期、新產(chǎn)能釋放不達預(yù)期。
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