>> 安信證券-天壇生物(600161)重大資產(chǎn)重組有序推進(jìn)，公司有望迎來經(jīng)營拐點具有巨大預(yù)期差-170417
| 上傳日期： |
2017/4/18 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
周小剛 |
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按照公司承諾，我們預(yù)計資產(chǎn)重組第二步即三大所血制品資產(chǎn)注入成都蓉生有望在明年一季度完成。在國藥系整體混改和激勵理順的背景下，公司作為國藥系的生物藥平臺，有望逐步理順經(jīng)營激勵機制，隨著采漿量保持高復(fù)合增速以及噸漿利潤的穩(wěn)步提升，公司有望迎來經(jīng)營拐點。
■繼續(xù)看好血制品行業(yè)，公司是血制品行業(yè)持續(xù)增長的公司，彈性較大。
隨著多個血制品自2016 年年初以來陸續(xù)完成提價，我們預(yù)計，雖然后續(xù)靜丙、凝血因子VIII 等品種后續(xù)還有望持續(xù)提價的空間，但是，與此前PCC 等多個品種大幅提價相比，未來，驅(qū)動血制品行業(yè)和公司業(yè)績增長的驅(qū)動力將更多依賴投漿量的增長和品種豐富帶來的噸漿利潤的提升，從這兩個驅(qū)動力因素來講，我們判斷，天壇生物是整個血制品行業(yè)中彈性最大的公司。采漿量方面，按照公司的十三五計劃內(nèi)生采漿量至2020 年有望達(dá)到2400 噸左右，若考慮外延預(yù)期未來幾年公司的采漿量有望實現(xiàn)25%+的復(fù)合增速。噸漿利潤方面，目前成都蓉生的噸漿利潤僅72 萬左右，未來通過集團(tuán)內(nèi)部技術(shù)共享、生產(chǎn)批文增加（八因子進(jìn)入優(yōu)先評審名單，預(yù)計年底上市）以及經(jīng)營激勵機制的理順等方式，仍具有較大的提升空間。
■公司具有顯著估值優(yōu)勢，噸漿市值和PE 等多個指標(biāo)領(lǐng)先全行業(yè)。暫不考慮集團(tuán)內(nèi)部血漿組分調(diào)撥預(yù)期，我們預(yù)計公司2017-18 年備考凈利潤分別為6.60 億元、8.51 億元，對應(yīng)當(dāng)前市值PE 分別為32X、25X，在血制品企業(yè)中具有顯著的估值優(yōu)勢和安全邊際，尤其在公司未來幾年的采漿量保持高復(fù)合增長以及噸漿利潤仍有穩(wěn)步提升空間的預(yù)期下。從噸漿市值的角度，相較于上海萊士10090 萬元、博雅生物6800萬元，公司的噸漿市值僅2350 萬元，明顯處于被低估的狀態(tài)。站在當(dāng)前時點，無論是公司的估值還是公司的噸漿市值都明顯被低估，都具有較大的提升空間。
■投資建議：給予買入-A 投資評級。我們預(yù)計公司2016-18 年收入分別為20.85 億元、28.33 億元、35.41 億元，暫不考慮集團(tuán)內(nèi)部血漿組分調(diào)撥預(yù)期，2017-2018 年備考凈利潤分別為6.60 億元、8.51 億元，對應(yīng)當(dāng)前市值的PE 分別為32X、25X，具有顯著的估值優(yōu)勢和安全邊際。我們預(yù)計第二步資產(chǎn)重組將在明年一季度完成，屆時公司將成為中生股份旗下唯一的血制品平臺，經(jīng)營激勵機制將逐步改善。隨著采漿量保持高復(fù)合增速以及噸漿利潤的穩(wěn)步提升，公司有望迎來經(jīng)營拐點。維持買入-A 的投資評級。
■風(fēng)險提示：行政審批事項較多，有可能導(dǎo)致重組方案的實施慢于預(yù)期；流通股東對方案對價不滿意，致使重組方案進(jìn)程受阻。
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