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    非飼料業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)收入高增長(zhǎng)，肉雞產(chǎn)業(yè)大幅增厚公司利潤(rùn)
    2016 年，在生豬養(yǎng)殖量整體下降的趨勢(shì)下，公司豬飼料業(yè)務(wù)逆勢(shì)擴(kuò)張，銷量達(dá)到95 萬噸左右，yoy+15.34%，受其他飼料品種增速放緩的影響，公司飼料業(yè)務(wù)銷量整體增速僅5.62%，同時(shí)受16 年飼料整體價(jià)格下滑的影響，飼料業(yè)務(wù)收入同比增速也僅為1.44%。但公司原料貿(mào)易、屠宰、養(yǎng)殖業(yè)務(wù)的銷售收入同比均有大幅增長(zhǎng)，帶動(dòng)公司16 年收入同比實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)（yoy+22.42%）。利潤(rùn)方面，16 年公司歸母凈利yoy+35.9%（扣非更快），我們認(rèn)為在公司三項(xiàng)費(fèi)用同比均有不同程度提高的前提下，公司投資收益的快速增長(zhǎng)是主因，其中，無法并表的肉雞產(chǎn)業(yè)相關(guān)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)大部分，我們估算，16 年公司肉雞產(chǎn)業(yè)相關(guān)業(yè)務(wù)可貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)1 億元左右。此外，公司公布2017 年一季報(bào)，利潤(rùn)增速放緩，主要系產(chǎn)品毛利水平降低所致。
    估算飼料、肉雞產(chǎn)業(yè)貢獻(xiàn)大部分利潤(rùn)，其中，飼料業(yè)務(wù)、肉雞產(chǎn)業(yè)相關(guān)業(yè)務(wù)各貢獻(xiàn)3000 萬元左右。
    合縱連橫，“鏈”式整合起征程
    公司以飼料業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，適度拓展上下游產(chǎn)業(yè)鏈，向上開展原料貿(mào)易業(yè)務(wù)，向下開展養(yǎng)殖、屠宰加工業(yè)務(wù)。其中，公司通過契約合同和投資參股兩種方式開展肉雞的屠宰加工，我們預(yù)計(jì)公司17 年公司肉雞權(quán)益屠宰量可達(dá)到1.28 億羽、1.44 億羽，單羽屠宰盈利0.7 元、0.5 元。養(yǎng)殖方面，公司先后與佳和農(nóng)牧、利辛縣人民政府等簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，發(fā)力生豬養(yǎng)殖，預(yù)計(jì)公司17、18 年生豬出欄分別為5 萬頭、20 萬頭，貢獻(xiàn)凈利2000 萬元、7000 萬元。
    飼料銷量加速提升疊產(chǎn)業(yè)鏈布局，繼續(xù)給予“買入”評(píng)級(jí)
    當(dāng)前飼料銷量遞增趨勢(shì)明確，公司產(chǎn)業(yè)布局雛形顯現(xiàn)，但考慮到母豬存欄恢復(fù)幅度有限，并且豬價(jià)、雞價(jià)向各自中樞的回歸，我們調(diào)低公司盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司17~19 年可實(shí)現(xiàn)歸母凈利5.16 億元、6.18 億元、6.71 億元，其中17 年飼料及其他板塊貢獻(xiàn)4.26 億元，屠宰加工板塊貢獻(xiàn)0.90 億元，結(jié)合可比公司估值水平，給予17 年公司飼料及其他板塊24~26 倍PE、給予肉雞屠宰板塊10~12 倍PE，對(duì)應(yīng)17 年目標(biāo)價(jià)13.38~14.63 元，繼續(xù)給予“買入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：母豬存欄恢復(fù)不及預(yù)期，雞肉價(jià)格下跌。