>> 聯(lián)訊證券-康弘藥業(yè)（002773）康柏西普獲納入醫(yī)保目錄，降價(jià)幅度好于預(yù)期-170719
| 上傳日期： |
2017/7/19 |
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作者： |
王鳳華 |
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點(diǎn)評(píng)：
納入國(guó)家醫(yī)保目錄（乙類），降價(jià)幅度 17.37%，好于市場(chǎng)預(yù)期
今年 4 月，人社部公布了第二批共44 個(gè)擬談判藥品的名單，最終 36 個(gè)藥品談判成功，成功率達(dá)到 81.8%，與 2016 年平均零售價(jià)相比，談判藥品的平均降幅達(dá)到 44%，最高的達(dá)到 70%，大部分進(jìn)口藥品談判后的支付標(biāo)準(zhǔn)低于周邊國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格。公司產(chǎn)品康柏西普在入選名單中，醫(yī)保價(jià)格執(zhí)行 5550 元/支（10mg/ml， 0.2ml/支），相比談判前各地中標(biāo)價(jià) 6725 元/支，降價(jià)幅度 17.37%，大大低于 44%平均降價(jià)幅度，也好于市場(chǎng)預(yù)期（約 30%降價(jià)幅度） 。進(jìn)入國(guó)家醫(yī)保乙類目錄后，按人社部要求各?。▍^(qū)、直轄市）要加快推進(jìn)納入談判藥品目錄乙類范圍，康柏西普進(jìn)入地方醫(yī)保的省份有望從四川省迅速拓展到全國(guó)其余省市自治區(qū)醫(yī)保目錄。以乙類目錄 70%的報(bào)銷比例計(jì)算，患者理論年自費(fèi)支付藥費(fèi)從 4.0 萬(wàn)元大幅下降到約 1.0 萬(wàn)元（按 3+Q3M給藥方案，一年注射 6次計(jì)算），大大降低患者治療負(fù)擔(dān)。
競(jìng)品雷珠單抗同時(shí)入選，價(jià)差縮小至 3%以內(nèi)，但醫(yī)保使用數(shù)量限制有利于康柏西普
競(jìng)品雷珠單抗同時(shí)入選醫(yī)保目錄，執(zhí)行醫(yī)保價(jià)格 5700 元/支（降價(jià)幅度約20.8%），入選醫(yī)保目錄后，兩者價(jià)格差距收窄至 3%以內(nèi)，兩者醫(yī)保使用限制范圍完全一樣，都是限用 50 歲以上 wAMD，每眼累計(jì)最多支付 9 支，每個(gè)年度最多支付 4 支。由于在治療療程上，雷珠單抗給藥方案Q1M，為每月一次，一年共 12 次，而康柏西普給藥方案為 3+Q3M，即前三月每月注射一次，后續(xù)三月注射一次， 一年共 6 次注射，醫(yī)保每眼支付支數(shù)上限和年度支付支數(shù)限制，同等治療效果情況下，相對(duì)治療所需注射次數(shù)更少的康柏西普來說，更具有優(yōu)勢(shì)，考慮到如果醫(yī)保支付，患者自費(fèi)支付壓力將顯著降低 70%，預(yù)計(jì)后續(xù)臨床使用上，康柏西普將持續(xù)擠占雷珠單抗的市場(chǎng)。
新獲 PM-CNV 適應(yīng)癥，康柏西普適應(yīng)癥患者群擴(kuò)大 50%
康柏西普新適應(yīng)癥拓展方面，5 月份 CFDA 批準(zhǔn)康柏西普新增適應(yīng)癥病理性近視（PM）繼發(fā)脈絡(luò)膜新生血管（CNV）引起的視力下降。公司康柏西普相比同類競(jìng)品雷珠單抗和阿柏西普（尚未最終獲批國(guó)內(nèi)上市）率先獲得 PM-CNV適應(yīng)癥拓展，根據(jù)招股書資料，歐美生理性近視和病理性近視比例為 23%和2%，亞洲人群生理性近視發(fā)病率高達(dá) 40-50%，相應(yīng)病理性近視比例也將高于歐美。據(jù)南方所測(cè)算，我國(guó)目前 20-60 歲人口總數(shù)約 4 億人，病理性近視繼發(fā)CNV 患者約 160 萬(wàn)人，相比目前約 300 萬(wàn)人的 mAMD 患者群，適應(yīng)患者人群增加約 50%?？蛋匚髌蘸罄m(xù)的 DEM和 RVO 國(guó)內(nèi)適應(yīng)癥目前正在進(jìn)行 III期臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)后續(xù)將陸續(xù)獲批，進(jìn)一步擴(kuò)大適應(yīng)癥患者群。
盈利預(yù)測(cè)與估值
關(guān)鍵盈利假設(shè)：
公司中成藥和化學(xué)藥經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，考慮到規(guī)模以上醫(yī)藥工業(yè)整體增速放緩的大環(huán)境（2016 年增速 9.7%），2017-2019 年，給予公司中成藥業(yè)務(wù)年均10%的增速；化學(xué)藥業(yè)務(wù) 12%的增速；眼科生物藥康柏西普正處于快速增長(zhǎng)期，過去兩年?duì)I收保持翻倍年復(fù)合增長(zhǎng)，我們預(yù)測(cè) 2017 年-2019 年，康柏西普營(yíng)收60%、55%和 50%的增速。
我們預(yù)測(cè) 2017-2019 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30.5/37.2/45.9 億元，歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)分別為 6.31/7.96/10.13 億元，參考股本為 6.75 億股，EPS 分別為 0.93/1.18/1.50 元，對(duì)應(yīng) 2017-2019 年 PE 分別為 55X/43X/34X 倍，上市以來公司 PE-Band 波動(dòng)區(qū)間為70-90 倍，并參考國(guó)外同類產(chǎn)品（Eylea，阿柏西普）公司再生元（Regeneron，股票代碼 REGN）目前 PE（TTM）55 倍估值，給予公司 60 倍市盈率估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià) 55.8 元，維持“增持評(píng)級(jí)” 。
風(fēng)險(xiǎn)提示
康柏西普進(jìn)入各地醫(yī)保目錄進(jìn)度不及預(yù)期；新藥研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期；藥品降價(jià)超預(yù)期。
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