>> 華金證券-東誠藥業(yè)(002675)核醫(yī)學(xué)成長潛力大，原料藥穩(wěn)定性增強-170811
| 上傳日期： |
2017/8/14 |
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作者： |
徐曼 |
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核藥是公司2012 年上市以后重點布局的領(lǐng)域，2015 年收購云克藥業(yè)標(biāo)志著公司正式進入核藥領(lǐng)域。自収展核藥業(yè)務(wù)以來，該業(yè)務(wù)迅速成為了公司的支柱業(yè)務(wù)，2017 年上半年貢獻了主營業(yè)務(wù)毛利的62.45%。核醫(yī)藥板塊中，公司目前擁有云克藥業(yè)、GMS、益泰醫(yī)藥三個子公司，近期也在積極推進安迪科的并販工作；擁有包括診斷性和治療性兩大類、共10 多個核藥品種。公司的診斷性核藥中最重要的品種是（1）锝[99]標(biāo)記的系列產(chǎn)品，主要用于SPECT 的檢測；（2）氟[18]脫氧葡萄糖注射液，主要用于PET-CT 的檢測。相比于美國3.75 臺/百萬人的裝機量，國內(nèi)PET-CT 的滲透率還非常低，僅為0.17 臺/百萬人，未來市場增量空間很大。受益于PET-CT 普及率的提高，國內(nèi)氟[18]脫氧葡萄糖注射液的市場規(guī)模也有望進一步增長。公司的治療性核藥中目前的重點品種是云克注射液，2016 年超過1 億，未來仍將保持相對穩(wěn)定的增長。由于核藥具有放射性且部分核藥的半衰期很短，核藥房對于核藥的生產(chǎn)、儲存和就近配送都至關(guān)重要。公司目前擁有幾十個核藥房，已經(jīng)基本完成了全國核藥房網(wǎng)絡(luò)化的布局，后進入者受限于建設(shè)成本高、資質(zhì)申請周期長、核藥品種不夠豐富等原因，很難不公司競爭。在核藥產(chǎn)品線、核藥房資源以及核醫(yī)學(xué)與業(yè)人才方面，公司不中國同輻旗鼓相當(dāng)，國內(nèi)市場雙寡頭壟斷的格局正在逐步形成。隨著未來核藥產(chǎn)品線的不斷擴充和在建核藥房的陸續(xù)完工，公司有望從這兩者的協(xié)同效應(yīng)中持續(xù)受益。
肝素鈉價格傳導(dǎo)促增長，硫酸軟骨素有望觸底反彈：（1）肝素鈉上半年實現(xiàn)利潤5900 萬，同比增長129.77%，是公司業(yè)績增長的另一個重要因素。一方面，公司通過拓展新客戶增加了銷量；另一方面，由于上游原料價格上漲，自2016 年下半年以來肝素鈉的出口價格逐步提升。由于公司的供貨合同基本是短期合同，對肝素鈉價格上漲敏感，因此上游原料價格的上漲能有效地往下游傳導(dǎo)，上半年公司肝素鈉業(yè)務(wù)的毛利率同比提高了5.7 個百分點。此外，肝素鈉主要用于血透，起到抗凝血的作用，目前歐美市場對血透的需求較大，未來國內(nèi)血透市場的成長有望為公司帶來新的利潤增長點。（2）硫酸軟骨素上半年的利潤同比保持穩(wěn)定，由于其中存在中泰生物并表的因素，公司的硫酸軟骨素業(yè)務(wù)實質(zhì)上呈現(xiàn)下滑的趨勢。公司目前是全球硫酸軟骨素最大的供應(yīng)商，市場份額在20%左右。公司本部生產(chǎn)的主要是高端硫酸軟骨素，中泰生物的產(chǎn)品更偏向中端類型。近期市場上硫酸軟骨素價格較為低迷，高端品種的價格下降了10%左右，中低端品種的價格幾近腰斬。目前硫酸軟骨素的價格已經(jīng)達(dá)到2013-2014 年的歷史最低點，近期有望反彈，公司將從中獲益。原料藥業(yè)務(wù)對于公司來說業(yè)績彈性不會特別大，因此公司今后主要采取防守的策略，基本維持這塊業(yè)務(wù)的穩(wěn)定，為公司提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流。
投資建議：基于公司原料藥板塊的穩(wěn)定性增強，我們上調(diào)公司盈利預(yù)測，2017-2019年EPS 分別為0.36、0.50 和0.63 元（考慮增發(fā)攤薄），上調(diào)至買入-B 評級，12個月目標(biāo)價20.00 元，相當(dāng)于2018 年40 倍PE。
風(fēng)險提示：核素藥物市場競爭加劇，原料藥價格波動，費用增長過快。
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