>> 東吳證券-博匯紙業(yè)（600966）中報業(yè)績同比大增，關(guān)注下半年旺季行情-170813
| 上傳日期： |
2017/8/14 |
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作者： |
馬莉，湯軍 |
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業(yè)績增長略超市場預(yù)期。
銷量維穩(wěn)，單噸收入增長明顯，看好后半年旺季持續(xù)提價：2017 年上半年，公司造紙業(yè)務(wù)合計實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)95.46 萬噸（去年同期96.06 萬噸），實(shí)現(xiàn)銷售84.93 萬噸（去年同期87.63 萬噸），產(chǎn)銷率88.97%（去年同期91.22%），同比去年基本持平；合計實(shí)現(xiàn)收入40.05 億元，單噸收入4715 元/噸，同比去年同期的3769 元/噸平均提價946 元/噸。其中，公司的主要紙種白卡紙實(shí)現(xiàn)銷售61.54 萬噸，銷售收入31.27 億元（單噸收入5081 元/噸），對應(yīng)2016 年同期25.61 億元實(shí)現(xiàn)22.1%的增長。我們認(rèn)為，在行業(yè)落后產(chǎn)能自然出清、環(huán)保利好供給端格局；下游電子等消費(fèi)拉動需求增長、對白板紙逐漸進(jìn)行替代的大背景下，白卡紙供需格局向好。從紙價來看，博匯白卡紙均價由去年2 月的4570 元/噸持續(xù)上漲至今年5 月的6850 元/噸，漲幅達(dá)49.89%。近期5-8 月由于行業(yè)處于淡季，紙價有所走低，白卡紙均價下調(diào)至目前的6250 元/噸。隨著下半年環(huán)保政策持續(xù)趨嚴(yán)、9 月份行業(yè)進(jìn)入旺季、且箱板牛皮卡紙價格的上漲也將帶動白卡需求增加，我們預(yù)計后期白卡紙價格將重啟漲勢，看好下半年旺季紙價上漲行情。
毛利率大幅增加，三費(fèi)率基本持平，單噸凈利提升：得益于紙價大幅提升，公司上半年造紙業(yè)務(wù)毛利率25.33%，較去年同期的12.98%實(shí)現(xiàn)了大幅提升。其中，白卡紙毛利率26.89%，較去年同期的11.87%增長了約15 個百分點(diǎn)。報告期內(nèi)，公司期間費(fèi)用率合計11.04%，較去年同期11.78%下降0.74 個百分點(diǎn)。其中由于噸產(chǎn)品運(yùn)輸成本增加，銷售費(fèi)用率5.31%（同增1.14 pct）；管理費(fèi)用率1.66%（同減0.25 pct）；財務(wù)費(fèi)用率4.07%（同減1.63 pct），主要系利息支出減少所致。綜合來看，公司上半年銷售凈利率10.42%，較去年同期2.16%大幅增長。根據(jù)測算，公司上半年對應(yīng)的單噸凈利約為498 元/噸，較去年同期104 元/噸有較大的增長。隨著白卡紙9 月逐漸進(jìn)入需求旺季，疊加下半年白卡、文化的上游紙漿價格或?qū)⒊袎海ㄏ掳肽暧邪臀?75 萬噸、印尼140 萬噸的紙漿投放預(yù)期），預(yù)計下半年公司單噸凈利仍有改善的空間。
中報存貨略承壓，經(jīng)營性現(xiàn)金流表現(xiàn)較好：由于庫存商品及原材料較年初有所增加，公司上半年期末庫存為17.01 億元（期初余額為12.11億元），占期末總資產(chǎn)比例為13.34%，較期初的10.05%增加3.29 個百分點(diǎn)，略有承壓。上半年公司經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金流6.77 億元，較去年同期的3.66 億元同比大增84.81%，主要是上半年銷售商品產(chǎn)生的現(xiàn)金同比增加所致。報告期內(nèi)，公司在建工程投入較期初增長41.89%至1.34 億元，這主要是由于公司上半年對卡紙車間及9.5 萬噸化學(xué)漿車間進(jìn)行改造。截至報告期末，公司75 萬噸白卡紙項(xiàng)目累計投入464萬元（計劃投資總額32.31 億），預(yù)計該項(xiàng)目將于2019 年進(jìn)行投放。
投資建議：博匯合計擁有白卡紙產(chǎn)能140萬噸、箱板紙產(chǎn)能15萬噸、石膏封面紙15萬噸，文化紙（主要是銅版紙）15萬噸、瓦楞紙5-6萬噸，合計總產(chǎn)能約200萬噸（不包括化機(jī)漿），是白卡紙行業(yè)的純正龍頭?？紤]到隨著白卡紙逐漸進(jìn)入需求旺季，在供需格局改善的情況下紙價仍有提價預(yù)期，在中報業(yè)績超過預(yù)期的基礎(chǔ)上，我們提高17、18年凈利潤預(yù)期至8.48億、9.10億，對應(yīng)EPS為0.63、0.68元，當(dāng)前市值對應(yīng)9.70、9.03倍PE。由于前期漲幅較大，給予公司"增持"評級。
風(fēng)險提示：環(huán)保政策執(zhí)行力度低于預(yù)期、紙價上漲不達(dá)預(yù)期等。
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