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    簡評
    業(yè)績貢獻(xiàn)主要系投資收益改善與AssetMark 利潤并表
    上市券商2017 年1-6 月凈利潤同比-10%，而公司業(yè)績同比實(shí)現(xiàn)正增長，成績亮眼。投資收益的改善和AssetMark 并表帶來的業(yè)績增厚是主要原因。一方面，公司投資凈收益與公允價(jià)值變動(dòng)損益之和達(dá)到24.06 億元，同比+35.93%；另一方面，AssetMark 并表使得公司受托客戶資管業(yè)務(wù)凈收入由去年同期的0.47 億元增至11.39億元，帶動(dòng)海外業(yè)務(wù)收入由凈虧損增至10.88 億元。公司海外業(yè)務(wù)收入占比達(dá)到13.34%，同比+22.85 %，而經(jīng)紀(jì)及財(cái)富管理業(yè)務(wù)收入占比受市場拖累降至51.08%，同比-20.63 %，收入結(jié)構(gòu)更加均衡。
    以財(cái)富管理為目標(biāo)，傭金率企穩(wěn)回升
    2009 年以來，公司通過互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)應(yīng)用，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的彎道超車。主打的APP 漲樂財(cái)富通累計(jì)下載量達(dá)到3314.55 萬臺，2017年6 月的月活數(shù)達(dá)到609.59 萬人，長期位居券商類APP 第一名；截止2017 年6 月末，公司累積客戶數(shù)量超過1170 萬人，股基交易量市占率7.87%，連續(xù)三年保持第一。
    財(cái)富管理的基礎(chǔ)條件不斷夯實(shí)：①在不斷擴(kuò)容的客戶基礎(chǔ)上，公司致力于為客戶提供極致的交易體驗(yàn)，2014 年至今，公司股基交易量蟬聯(lián)行業(yè)第一；②公司代銷金融產(chǎn)品收入占比短期波動(dòng)，但借助移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)優(yōu)勢及AssetMark 的寶貴經(jīng)驗(yàn)，長期有望回升。2017 年上半年，在客戶適當(dāng)性管理監(jiān)管要求下，公司主動(dòng)排查代銷產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)代銷收入0.72 億元，占經(jīng)紀(jì)與財(cái)富管理收入的1.74%，同比下降0.4 個(gè)百分點(diǎn)；③大力發(fā)展主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)，基金托管業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到497.42 億元，私募基金服務(wù)業(yè)務(wù)規(guī)模達(dá)到1.00萬億元；④資本中介業(yè)務(wù)體量大，兩融余額508.05 億元，排名行業(yè)第二，市占率5.77%，上升空間依然很大。我們觀察到公司傭金率由2016 年的2.21%%增至2017 上半年的2.28%%，在業(yè)內(nèi)率先實(shí)現(xiàn)提傭。隨著財(cái)富管理轉(zhuǎn)型的深入推進(jìn)，未來傭金率有望繼續(xù)企穩(wěn)回升。
    并購重組業(yè)務(wù)為引領(lǐng)，債承規(guī)模排名逆勢提升
    2017年上半年投行業(yè)務(wù)收入7.45億元，同比-22.86%，占總收入的比重降至9.18%，主要原因在于上半年IPO承銷規(guī)模較小，收入貢獻(xiàn)不足，不過公司IPO儲(chǔ)備較充足（14家），排名第8。上半年華泰聯(lián)合擔(dān)任獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問的并購重組項(xiàng)目為15單，排名行業(yè)第一，交易金額為354.33億元，排名行業(yè)第一。上半年公司股權(quán)承銷金額（含首發(fā)、增發(fā)、配股）總計(jì)266.87億元，行業(yè)排名第四。債券承銷規(guī)模896.04億元，數(shù)量114只，排名逆勢提升，均為第6。
    從嚴(yán)監(jiān)管，資管結(jié)構(gòu)調(diào)整有收有放
    截至上半年末，公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)總規(guī)模為9450.74億元，排名第二，同比+15.99%。結(jié)構(gòu)上，集合、定向和專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的規(guī)模占比分別為12.10%、82.96%和4.95%。在嚴(yán)監(jiān)管背景下（投資者適當(dāng)性管理要求，去杠桿和去通道要求），公司集合受托資產(chǎn)規(guī)模略有下降，定向規(guī)模增速放緩，專項(xiàng)規(guī)模大升。公司借助投行的專業(yè)優(yōu)勢，大力發(fā)展資管ABS業(yè)務(wù)，今年上半年發(fā)行規(guī)模177.22億元，同比+122.05%，行業(yè)排名第三。
    自營堅(jiān)持去方向化策略，固收類權(quán)重增加
    2017年上半年自營盤平均規(guī)模為1299.92億元，同比-14.37%。固收類/凈資本比值上升至88.76%，固收類自營盤規(guī)?？焖僭鲩L至386.84億元，同比+29.96%；權(quán)益類/凈資本比值略降至52.17%。公司堅(jiān)持自營業(yè)務(wù)去方向化戰(zhàn)略，上半年投資收益率1.85%。
    投資建議
    我們認(rèn)為在嚴(yán)監(jiān)管的大環(huán)境下，風(fēng)控主動(dòng)性積極的大型券商部分業(yè)務(wù)雖受短期影響但將長期收益。華泰證券不僅風(fēng)控措施較為完善，并且在財(cái)富管理轉(zhuǎn)型、并購重組項(xiàng)目儲(chǔ)備和投顧平臺搭建等方面具備絕對領(lǐng)先優(yōu)勢。若下半年260億元滿額定增落地，公司資本金實(shí)力進(jìn)一步加強(qiáng)，對各項(xiàng)業(yè)務(wù)的支持力度將進(jìn)一步提升，業(yè)績增速有望進(jìn)一步提振。我們預(yù)計(jì)2017-2018年公司EPS為0.97元和1.23元，BVPS為12.38元和13.96元，首次給予"增持"評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行，投融資需求放緩；資金面流動(dòng)性緊縮；政策面繼續(xù)強(qiáng)監(jiān)管，投資熱情回落。