| 上傳日期： |
2017/8/17 |
大小： |
852KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
李敬雷 |
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從利潤來看，剔除非經(jīng)常性和財務(wù)費用（包括匯率損失）影響，新活素利潤增速約25%，依姆多因利息支出和美元升值損失僅貢獻4,500萬人民幣:按照盈利預(yù)測依姆多17年預(yù)計貢獻利潤1,880萬美金，上半年完成919.5萬美金，完成率48.9%，但是由于首期支付款借款延長導(dǎo)致利息支出93.48萬美金和美元升值帶來的匯兌損失154萬美金，實際2017年上半年依姆多貢獻凈利潤672萬美金（約4,500萬）；因此除依姆多之外的產(chǎn)品利潤17年上半年約5,100萬，相比去年同期增速約25%（16年上半年核心產(chǎn)品利潤5,000萬，依姆多貢獻利潤約1,000萬人民幣）。
海外借款和依姆多海外銷售帶來的匯兌損失對上半年利潤影響近4,100萬，預(yù)計募集資金獲批出境歸還貸款后影響將明顯減弱：依姆多收購資產(chǎn)資金首付款由康哲貸款墊付，第二期款項由子公司Topridge Pharma2017年4月向平安銀行股份有限公司貸款8,267.61萬歐元償還，6月末賬面產(chǎn)生匯兌損失3,145萬人民幣；依姆多海外因為美元相比15年預(yù)測時升值，上半年帶來154萬美金匯兌損失。
核心品種新活素降價40%被納入醫(yī)保，對近兩年業(yè)績影響較大，康哲下調(diào)推廣保證銷售額，推廣費用比例變化不大：考慮到新活素降價40%進入醫(yī)保，康哲下調(diào)17、18年推廣保證金額0.5億/1億，預(yù)計新活素18年個位數(shù)增長，對短期業(yè)績增速影響較大；推廣費用比例降價后由56%下調(diào)為55%，影響不大。
下半年將產(chǎn)生債務(wù)重組收益4,987萬，對17年全年凈利潤影響較大：2017年8月16日，公司及公司債務(wù)擔(dān)保人成都諾迪康生物制藥有限公司、西藏華西藥業(yè)集團有限公司與西藏國資公司簽署了《執(zhí)行和解協(xié)議書》。對于該項債務(wù)，本公司賬面應(yīng)付本金4,477萬元、已計提應(yīng)付利息和違約金5,212萬元（截止2017年6月30日），在公司按照本協(xié)議約定支付4,702萬元后，公司將對該事項進行債務(wù)重組，預(yù)計產(chǎn)生債務(wù)重組收益4,987萬元。
盈利調(diào)整
由于匯兌損失、債務(wù)重組收益對17年凈利潤影響較大，以及核心品種降價進入醫(yī)保對短期利潤增速影響較大，在17-19年財政補貼2,000/2,500/2,500萬人民幣的假設(shè)下，2017/2018/2019歸母凈利潤下修為229/244/314百萬人民幣，對應(yīng)增速15.50%/6.45%/28.69%，目前對應(yīng)17年P(guān)/E 31.88倍。
投資建議
從核心產(chǎn)品經(jīng)營利潤角度，我們認為新活素目前貢獻利潤約1億人民幣，降價進入醫(yī)保對利潤的影響主要體現(xiàn)在2018年，2019年有望恢復(fù)增長；依姆多國內(nèi)的增長和地產(chǎn)化帶來的毛利率提升有望推動未來三年凈利潤復(fù)合增速20%；在考慮"依姆多"模式的可復(fù)制性，給予"增持"評級。
風(fēng)險
新活素醫(yī)保執(zhí)行低于預(yù)期；依姆多生產(chǎn)轉(zhuǎn)化進度低預(yù)期；匯兌損失等因素的影響；其他業(yè)務(wù)拖累。
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