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    ■康哲藥業(yè)口徑披露的代理公司主打產(chǎn)品銷(xiāo)售增速均顯著高于公司口徑，反映公司產(chǎn)品真實(shí)增速超出年報(bào)披露口徑數(shù)據(jù)：公司2016 年年報(bào)披露，新活素銷(xiāo)售增速15.2%，諾迪康銷(xiāo)售增速5%，由于公司新活素和諾迪康均交由大股東康哲藥業(yè)買(mǎi)斷式代理，因此，公司披露的上述品種銷(xiāo)售在一定程度上是由給康哲藥業(yè)的發(fā)貨量決定的，而康哲藥業(yè)代理上述兩個(gè)產(chǎn)品的銷(xiāo)售，才是真正的反映終端需求和銷(xiāo)售的，康哲藥業(yè)2016 年年報(bào)顯示，新活素銷(xiāo)售收入5.4 億元，同比增長(zhǎng)25.2%，諾迪康銷(xiāo)售收入1.22 億元，同比增長(zhǎng)48.8%，均保持快速增長(zhǎng)，遠(yuǎn)超公司披露的口徑，我們認(rèn)為，這可能是公司與康哲藥業(yè)之間的發(fā)貨口徑差異導(dǎo)致，我們判斷，公司2017 年的銷(xiāo)售收入將在發(fā)貨補(bǔ)庫(kù)存的因素下疊加終端良好的銷(xiāo)售增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。
    ■公司基本面持續(xù)發(fā)生積極變化：1、2014 年底以來(lái)，通過(guò)先后股權(quán)受讓及定增，康哲藥業(yè)對(duì)公司的持股比例持續(xù)提升，對(duì)公司的主導(dǎo)地位愈發(fā)顯著，在一定程度上將，公司已經(jīng)成為康哲藥業(yè)A 股重要的發(fā)展平臺(tái)；2、康哲藥業(yè)以銷(xiāo)售見(jiàn)長(zhǎng)，2000 多醫(yī)藥代表直接學(xué)術(shù)推廣覆蓋12000 多醫(yī)院，以及1200 分銷(xiāo)商代理覆蓋8000 多家醫(yī)院。渠道網(wǎng)絡(luò)布局強(qiáng)大。特別是在心內(nèi)科，學(xué)術(shù)推廣能力極強(qiáng)，與公司新活素、諾迪康、依姆多具有極大協(xié)同性；3、康哲藥業(yè)主導(dǎo)公司持續(xù)實(shí)施外延式并購(gòu)，于2016 年3 月并購(gòu)的阿斯利康品牌藥依姆多PE 僅12 倍左右，我們預(yù)計(jì)，此次定增完成后，充足的現(xiàn)金將為公司繼續(xù)實(shí)施外延式并購(gòu)提供了可能；4、2013 年，公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)僅盈虧平衡，除了康哲藥業(yè)代理的新活素盈利外，其他業(yè)務(wù)大幅虧損；而2016 年經(jīng)營(yíng)性凈利潤(rùn)1.7億元，原有主營(yíng)業(yè)務(wù)也持續(xù)保持快速增長(zhǎng)。
    ■2017 年公司業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)值得期待，主要增長(zhǎng)點(diǎn)來(lái)自：1、依姆多2016年5 月份才開(kāi)始并表，僅半年多就貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)6870 萬(wàn)元，而2017 年將實(shí)現(xiàn)全年并表，極大增厚公司凈利潤(rùn)。2、我們預(yù)計(jì)，受發(fā)貨口徑差異，2016 年公司新活素、諾迪康的銷(xiāo)售表觀增速被低估，從康哲藥業(yè)的終端銷(xiāo)售數(shù)據(jù)可以看出，因此，2017 年我們預(yù)計(jì)公司將實(shí)現(xiàn)上述品種反彈時(shí)高速增長(zhǎng)。3、公司定增完成后，募集資金到位有望為公司再次實(shí)施外延式并購(gòu)奠定基礎(chǔ)，我們判斷外延式并購(gòu)方面可能有望超預(yù)期。
    ■投資建議：買(mǎi)入-A 投資評(píng)級(jí)，6 個(gè)月公司目標(biāo)價(jià)70 元。我們預(yù)計(jì)，公司2017~2019 年凈利潤(rùn)3.06 億、3.94 億、5.26 億元，分別同比增長(zhǎng)55%、29%、33%，暫不考慮定增攤薄，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2017 年P(guān)E 24倍，定增完成后，14 億左右募集資金到位，我們判斷會(huì)為公司繼續(xù)推進(jìn)外延式并購(gòu)提供了可能，康哲藥業(yè)持股比例大幅提升后，公司作為其A 股平臺(tái)的價(jià)值愈發(fā)顯著，中長(zhǎng)期看成長(zhǎng)空間巨大，首次覆蓋給予公司買(mǎi)入-A 的投資評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為70 元，不考慮定增攤薄，相當(dāng)于2017 年32.6 倍，2018 年25.6 倍的動(dòng)態(tài)市盈率。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品銷(xiāo)售低于預(yù)期；外延式并購(gòu)預(yù)期落地進(jìn)度低于預(yù)期