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印證了我們之前對(duì)新活素 16 年15%銷量增長(zhǎng)系康哲端減庫(kù)存的判斷，17 年有望回到 25%以上增長(zhǎng)。
    從利潤(rùn)端看，剔除非經(jīng)常性和財(cái)務(wù)費(fèi)用影響，經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生的凈利潤(rùn)接近 6,000萬(wàn) 。根據(jù)公司之前披露的依姆多預(yù)算，凈利潤(rùn)率約 30%（海外收入系低開），預(yù)計(jì)一季度貢獻(xiàn)利潤(rùn)約 3,000 萬(wàn)，則新活素等其他品種利潤(rùn)增速近50%。
    盈利調(diào)整
    基于公司核心品種的銷售判斷和 17-19 年財(cái)政補(bǔ)貼 3,000/3,500/3,700 的假設(shè)，我們維持公司 2017/2018/2019 歸母凈利潤(rùn) 273/340/415 百萬(wàn)人民幣的盈利預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)增速 37.92%/24.45%/22.04%。
    投資建議
    我們認(rèn)為核心品種新活素、依姆多貢獻(xiàn)公司主要利潤(rùn)，新活素的終端持續(xù)增長(zhǎng)、依姆多國(guó)內(nèi)的增長(zhǎng)和毛利的提升有望推動(dòng)未來三年凈利潤(rùn)復(fù)合增速近27.9%。 考慮到“依姆多”模式的可復(fù)制性，給予 17 年 40x 估值，目標(biāo)價(jià)59.32 元/股，給予“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)
    新活素降價(jià)超預(yù)期；依姆多生產(chǎn)轉(zhuǎn)化進(jìn)度低預(yù)期；其他業(yè)務(wù)拖累。