>> 中信證券-露天煤業(yè)（002128）2017年中報點評-煤炭業(yè)務量價齊升，資本運作帶來高彈性-170822
| 上傳日期： |
2017/8/22 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
祖國鵬 |
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此報告為加密報告 |
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2017 年上半年銷售/管理/財務費用率分別為0.25%/1.54%/ 1.23% （ 同比分別變動-0.18/-5.58/-1.57pct），管理費用率的大幅下滑主要原因是稅費科目調整。上半年公司凈利潤率水平26.55%，同比提高12.07pcts。公司預告前三季凈利潤同比增長放緩，增速或在95%~145%，EPS 或為0.59~0.75 元。我們判斷增速放緩的原因主要是區(qū)域季節(jié)性因素以及成本上升的壓力，預計四季度業(yè)績將有明顯改善。
2017 年上半年煤炭產銷量同比攀升近15%，盈利能力大幅提高。2017 年上半年公司煤炭產量/銷量分別為2478 萬/2460 萬噸，同比提高14.71%/14.75%。公司業(yè)績主要源于煤炭業(yè)務，上半年公司煤炭主要銷往內蒙古、吉林、遼寧地區(qū)，三地銷售毛利率分別為42.59%/ 53.80%/46.97%，較上年同期分別提高12.47/15.24/5.93pcts。按銷量口徑計算，公司2017 年上半年噸煤綜合銷售均價為134 元，噸煤營業(yè)成本約為71 元（同比分別變動+57.77%/+24.25%）。噸煤毛利率47.05%，同比提升14.28pcts。下半年受神華露天礦停產影響，預計公司銷量仍將維持高位，預計公司全年產銷量同比可維持兩位數(shù)增長。
電力板塊毛利率同比仍有改善。2017 年上半年公司實際發(fā)電量/售電量分別為266543 萬/242078 萬千瓦時，同比提高7.15%/7.40%，產銷率90.82%，微高于上年同期的90.61%。上半年公司實現(xiàn)電力收入6.25 億元，同比+12.25%，銷售毛利率為40.78%，同比提高1.60pcts。從度電角度看，公司2017 年上半年度電綜合售價為0.2583 元，度電成本約為0.1529 元，同比分別變動+4.52%/+7.41%。
集團資產注入，“煤—電—鋁”一體化可期。2017 年8 月12 日，公司發(fā)布資本運作方案，擬發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買其持有的霍煤鴻駿51%股權和通遼盛發(fā) 90%股權，同時募集配套資金不超過 14 億元。從交易標的業(yè)務范圍來看，通遼盛發(fā)主營業(yè)務為火力發(fā)電；霍煤鴻駿以煤為原料進行火力發(fā)電，并以自己生產的電力繼續(xù)從事電解鋁業(yè)務。預計完成重組后，公司在增強電力業(yè)務的同時將涉足電解鋁，從而形成用煤發(fā)電、用電煉鋁、以鋁帶電、以電促煤的“煤—電—鋁”一體化的循環(huán)經濟產業(yè)鏈。
風險因素：宏觀經濟增速放緩，抑制煤炭與電解鋁價格；重組計劃不及預期。
盈利預測、估值及投資評級。鑒于公司煤炭板塊量價齊升，我們給予公司存量煤電資產2017~2019 年EPS1.04/1.09/1.15 元的盈利預測，當前價12.75 元，對應P/E12/12/11x，按目前市場估值水平，公司煤炭板塊業(yè)務估值在180~200 億元。假設公司資本運作成功，鋁板塊業(yè)績也將穩(wěn)定在8~10 億元的水平，對應合理市值在100~120 億元?？紤]增發(fā)因素，預計現(xiàn)有預期下公司合理市值應在270 億元左右，對應目標價16.5 元，首次覆蓋給予“買入”評級。
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