>> 中信證券-國藥一致（000028）2017年中報(bào)點(diǎn)評(píng)-分銷業(yè)務(wù)受兩票制等因素影響增速放緩，看好國大藥房發(fā)展-170824
| 上傳日期： |
2017/8/24 |
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pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
田加強(qiáng)，陳竹 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤5.46 億元，同比（追溯口徑，下同）增加35.96%；實(shí)現(xiàn)EPS 1.30 元，同比下降16.62%。由于比較報(bào)表中合并了置出的工業(yè)板塊公司2016 年上半年的利潤，剔除此因素，報(bào)告期內(nèi)公司營業(yè)收入同比增長3.79%，歸屬于母公司凈利潤同比增長6.73%，業(yè)績略低于之前預(yù)期。
分銷業(yè)務(wù)受兩票制等因素影響增速放緩。報(bào)告期內(nèi)公司醫(yī)藥分銷業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入和歸母凈利潤157.54 和3.06 億元，追溯后同比增長1.56%和5.50%，毛利率同比下降0.18pcts 至5.3%，分銷業(yè)務(wù)的增速放緩預(yù)計(jì)主要與廣西和廣東兩票制今年陸續(xù)執(zhí)行以及新標(biāo)執(zhí)行后藥品降價(jià)明顯有關(guān)。兩票制啟動(dòng)后公司原有的調(diào)撥業(yè)務(wù)（約占整個(gè)分銷收入的30%）面臨快速轉(zhuǎn)型，以區(qū)域純銷為主的競爭對(duì)手的介入疊加過渡期內(nèi)院內(nèi)藥品庫存下降，預(yù)計(jì)對(duì)原有調(diào)撥業(yè)務(wù)影響明顯。同時(shí)兩廣區(qū)域新標(biāo)執(zhí)行降價(jià)幅度明顯，也對(duì)整體純銷業(yè)務(wù)的收入和利潤產(chǎn)生了負(fù)面影響。但預(yù)計(jì)隨著兩票制的深入推進(jìn)，公司作為兩廣區(qū)域醫(yī)藥分銷龍頭，有望最大化受益于行業(yè)集中度的提升，在收入和利潤規(guī)模上得到較大幅度的提升，同時(shí)疊加高值耗材配送，藥房托管，院內(nèi)服務(wù)等增值業(yè)務(wù)的逐步開展，盈利能力有望得到顯著提高。
國大藥房盈利繼續(xù)大幅改善，看好全國醫(yī)藥零售戰(zhàn)略性布局。報(bào)告期內(nèi)公司零售板塊繼續(xù)穩(wěn)健快速發(fā)展，實(shí)現(xiàn)收入48.88 億元，同比增長12%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.99 億元，同比增長30.08%，毛利率同比小幅下降0.08pcts至18.16%，歸母凈利率提升至2.0%（2016 年全年約1.8%），整體盈利能力繼續(xù)大幅提升，結(jié)合與集團(tuán)批發(fā)協(xié)同加強(qiáng)等改善措施，預(yù)計(jì)歸母凈利潤率明年有望拔高至3%以上，疊加醫(yī)藥分家、處方外流等利好趨勢(shì)的到來，未來業(yè)績高成長可期。從門店布局來看，上半年國大藥房新增門店191 家（直營店160 家），總門店數(shù)量達(dá)到3693 家，布局全國19 個(gè)省市自治區(qū)，覆蓋近70 個(gè)城市，伴隨著醫(yī)藥零售產(chǎn)業(yè)集中度的快速提高以及終端價(jià)值的逐漸提升，公司全國性醫(yī)藥零售戰(zhàn)略性布局優(yōu)勢(shì)明顯。
國企混改熱點(diǎn)，激發(fā)公司活力。國藥集團(tuán)屬于國資委發(fā)布的第一批央企混改試點(diǎn)單位，公司于2015 年進(jìn)入國藥集團(tuán)發(fā)展混合所有制的首批試點(diǎn)范圍內(nèi)。國藥控股已經(jīng)于2016 年底完成限制性股權(quán)激勵(lì)，對(duì)公司的持股比例由38.33%提升至51%。隨著未來混改方案的全面落地，公司未來有望全面展開如股權(quán)激勵(lì)、職工持股、戰(zhàn)投引入等多層面的國企改革運(yùn)作，激發(fā)公司新的活力。
風(fēng)險(xiǎn)因素：行業(yè)增速放緩、競爭過度致毛利率下滑風(fēng)險(xiǎn)，零售醫(yī)保變化風(fēng)險(xiǎn)等。
盈利預(yù)測(cè)、估值及評(píng)級(jí)。公司布局國內(nèi)領(lǐng)先的連鎖藥房企業(yè)國大藥房，并進(jìn)一步強(qiáng)化兩廣地區(qū)商業(yè)布局， 未來成長可期。結(jié)合半年報(bào)調(diào)整公司2017-2019 年EPS 預(yù)測(cè)至2.85/3.26/4.08 元（原預(yù)測(cè)3.08/3.69/4.38 元），參考國內(nèi)醫(yī)藥商業(yè)和零售可比公司估值，考慮到國大藥房未來發(fā)展的空間顯著，給予 2017 年 28 倍 PE，目標(biāo)價(jià) 79.8 元，下調(diào)評(píng)級(jí)至“增持”。
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