>> 財富證券-華懋科技(603306)產(chǎn)能受限增速放緩，隱形冠軍穩(wěn)步向前-170823
| 上傳日期： |
2017/8/25 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
謹(jǐn)慎推薦 |
作者： |
何晨 |
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2017 年上半年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.4 億元，同比增長16%；扣非后歸母凈利潤1.2 億元，同比增長5%。另外公司報告期內(nèi)的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為1.9 億元，同比大幅增長82%。上半年業(yè)績增長放緩的原因有：（1）產(chǎn)能受限：公司上半年設(shè)計(jì)產(chǎn)能為1260 萬米，報告期實(shí)現(xiàn)1135 萬米，產(chǎn)能利用率為90%，高于正常80%水平，目前產(chǎn)能處于超負(fù)荷狀態(tài)。而新建產(chǎn)能將在未來27 個月內(nèi)陸續(xù)達(dá)產(chǎn)，產(chǎn)能限制了公司業(yè)績的進(jìn)一步釋放；（2）成本上升，毛利下滑：占公司產(chǎn)品成本75%的錦綸價格在上半年處于高位，增加了公司的原材料采購成本，加之產(chǎn)品價格下降和人工折舊提升，使得毛利率較去年同期下滑3.7 個百分點(diǎn)。
受益于汽車被動安全市場擴(kuò)容及下半年產(chǎn)能的逐步釋放，未來增長仍可期待。長期看，雖然我國汽車市場的整體銷量增速下滑到5%左右，但考慮到國產(chǎn)汽車安全氣囊使用量仍不及合資品牌的平均水平，安全氣囊消費(fèi)市場仍有翻倍空間。預(yù)計(jì)至2020 年的總需求量將達(dá)到3500 萬套，年化增長超過15%。而公司“以銷定產(chǎn)”的運(yùn)營模式雖然具有一定的滯后性，但也具備低庫存的優(yōu)點(diǎn)，并且定增后未來產(chǎn)能將實(shí)現(xiàn)翻倍，能夠滿足下游需求。短期看，上半年年公司已實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能1135 萬米，完成全年產(chǎn)量的44%，估計(jì)全年氣囊步產(chǎn)量在2400 萬米左右，在新產(chǎn)線尚未充分達(dá)產(chǎn)的情況下，仍能實(shí)現(xiàn)20%左右增長。
高田破產(chǎn)改變行業(yè)格局，不改公司受益本質(zhì)。根據(jù)招股說明書所示，公司50%以上的產(chǎn)品銷售給了高田公司的競爭對手KSS 與Autoliv，高田的破產(chǎn)后的市場份額將被其瓜分。而如果高田最終被KSS 收購，公司也將受益于KSS 市場份額的擴(kuò)大?？偠灾瑹o論高田破產(chǎn)與否，公司終將受益，被動安全行業(yè)集中度的提升有利于公司進(jìn)一步提升在安全氣囊布領(lǐng)域的市占率。
2018 年為大眾新品年，配套新車型將提升產(chǎn)品毛利。上半年轎車乘用車品牌銷量前十的朗逸、捷達(dá)、速騰、桑塔納、寶來等大眾車型，SUV 品牌銷售量前十的哈弗 H6、傳祺 GS4、途觀、博越等均有使用公司的面料或氣囊袋，以上熱銷品牌將保障公司未來產(chǎn)品的銷量。而隨著2018 年大眾多款新車量產(chǎn)，作為產(chǎn)業(yè)鏈氣囊袋供應(yīng)商的公司將受益于配套新車型帶來的價格提升，改善產(chǎn)品毛利率。
給予“謹(jǐn)慎推薦”評級。我們看好公司在汽車安全氣囊布和氣囊袋領(lǐng)域的競爭力和長期與下游廠商合作的客戶粘性，同時公司產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃的順利實(shí)施也打開未來業(yè)績的向上空間。我們預(yù)計(jì)公司2017-2018 年?duì)I業(yè)收入為11 億和13 億元，歸母凈利潤為3.2 和4.1 億元，目前股價對應(yīng)2017-2018 年估值為25 和20 倍?？紤]到公司引入財務(wù)投資者的32 元定增價格，給予公司2017 年底25-28 倍PE，對應(yīng)的合理估值區(qū)間為33.9-37.8 元，首次覆蓋給予“謹(jǐn)慎推薦”評級。
風(fēng)險提示：2017-2018 年產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)不達(dá)預(yù)期、下游客戶需求不及預(yù)期
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