>> 興業(yè)證券-建發(fā)股份（600153）供應(yīng)鏈板塊超預(yù)期，地產(chǎn)板塊下滑不足慮-170829
| 上傳日期： |
2017/8/30 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
王品輝，龔里 |
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點評：
供應(yīng)鏈板塊延續(xù)高景氣度，利潤增速超預(yù)期。我們在前期報告《建發(fā)股份：極低估值+催化劑有望帶來較大彈性》中強(qiáng)調(diào)，公司的供應(yīng)鏈板塊正處于量價齊升階段，今年供應(yīng)鏈板塊的利潤將恢復(fù)高增長。今年以來，大宗品延續(xù)去年四季度趨勢，繼續(xù)維持較高景氣，公司供應(yīng)鏈板塊主營品種鋼材、紙漿、鐵礦石等產(chǎn)品價格持續(xù)維持高位，從價格指數(shù)來看，上半年螺紋鋼價格同比增長51.1%，二季度單季度同比提升45.3%；上半年紙漿價格同比增長17.7%，二季度單季度同比提升17.3%。業(yè)務(wù)量方面，鋼材銷售量同比增長43%，紙漿銷售量同比增長22%，汽車業(yè)務(wù)板塊的新車銷售量增長42%，業(yè)務(wù)量的增長超過我們此前15%左右預(yù)期，在此帶動下，公司供應(yīng)鏈板塊上半年實現(xiàn)收入844.63 億，同比增長70.49%，凈利潤5.85 億，同比超預(yù)期增長66.56%，凈利潤率0.69%，同比微降，與公司多數(shù)業(yè)務(wù)鎖定價差有關(guān)。
非經(jīng)常性損益與供應(yīng)鏈板塊息息相關(guān)。上半年扣非凈利潤負(fù)增長，非經(jīng)項目中的金融資產(chǎn)投資收益達(dá)到1.12 億，雖然這部分根據(jù)準(zhǔn)則列入非經(jīng)常項目，但實際上是公司供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)中套期保值的期貨合約與現(xiàn)貨交割時間不匹配產(chǎn)生的，實際上與供應(yīng)鏈板塊的經(jīng)營關(guān)聯(lián)度很大，可以理解為事實上的經(jīng)常性損益。
地產(chǎn)板塊業(yè)績上半年低于預(yù)期，但無需多慮，全年大概率維持較高增長。地產(chǎn)板塊上半年凈利潤3.49億，同比下降31.54%，低于預(yù)期。我們認(rèn)為這是由于不同項目確認(rèn)利潤的時間點差異造成的，去年上半年有地產(chǎn)項目提前確認(rèn)利潤，造成基數(shù)較高。由于2016年公司預(yù)收賬款由前一年的80億大幅增加到142億，基本上確立了2017年地產(chǎn)板塊的凈利潤會維持較高增長，因此各個季度之間由于確認(rèn)利潤確認(rèn)時點造成的差異無需多慮。上半年，聯(lián)發(fā)房產(chǎn)簽約銷售金額98.39 億元，同比增加58.18%，賬面結(jié)算收入32.46 億元，同比增加9.81%；建發(fā)房產(chǎn)簽約銷售金額57.27 億元，同比減少37.60%，賬面結(jié)算收入30.33 億元，同比增加42.85%。較高的簽約銷售金額為后續(xù)地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入確認(rèn)打下基礎(chǔ)。
展望未來幾年，公司合計擁有未結(jié)算（含已售未結(jié)算）土地儲備約1200萬平方米，其中已達(dá)到預(yù)售條件、尚未出售的項目建筑面積為204.13萬平方米，已開工但未達(dá)到預(yù)售條件項目對應(yīng)的規(guī)劃計容建筑面積為183.94萬平方米。公司二級土地資源儲備主要分布在福建省內(nèi)和省外一、二線城市，15-16年房價上漲給公司土地儲備帶來較大重估，未來幾年地產(chǎn)板塊利潤仍將維持較高景氣度。
一級土地開發(fā)項目巨大的利潤彈性有望釋放，長期可形成又一核心主業(yè)。公司位于湖里區(qū)的一級土地項目共分為后埔、枋湖、薛嶺三個片區(qū)。根據(jù)2016年年報，公司披露一級土地開發(fā)業(yè)務(wù)共整理土地面積37.25萬平方米，對應(yīng)的規(guī)劃計容建筑面積為117.80萬平方米。廈門島內(nèi)近年來房價上升較多，我們預(yù)計，廈門金磚國家領(lǐng)導(dǎo)人會議之后，政府有可能啟動上述地塊的招拍掛，極大提升公司利潤彈性。長期來看，隨著廈門島內(nèi)一級土地開發(fā)項目取得多方認(rèn)可，公司將積極尋求類似一級開發(fā)項目，在原有地產(chǎn)主業(yè)之外開辟又一核心業(yè)務(wù)。
控股股東發(fā)行可交債，股價又一催化劑。公司前期公告，控股股東建發(fā)集團(tuán)擬非公開發(fā)行可交換公司債券，對于上市公司股價有提振作用。
投資建議：公司估值仍極具吸引力，繼續(xù)推薦。預(yù)計2017至2019年EPS為1.38、1.65、1.80元，對應(yīng)PE分別為9.54、7.98、7.33倍。絕對低估值基本封殺了大幅向下風(fēng)險，而業(yè)績穩(wěn)健以及可能到來的催化劑提供了向上動力。因此，假設(shè)市場誤讀半年報地產(chǎn)板塊利潤下滑的影響，將是加大配置的機(jī)會。維持"買入"評級。
風(fēng)險提示。大宗商品景氣度下滑，房地產(chǎn)銷售不達(dá)預(yù)期。
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