>> 海通證券-兆易創(chuàng)新(603986)中報點評：符合預(yù)期,17H2展望更樂觀！-170829
| 上傳日期： |
2017/8/30 |
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來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
陳平 |
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公司17H1毛利率35.69%，同比提高8.29 個百分點。
NOR 漲價與MCU 高成長下17Q2 實現(xiàn)歷史最強季，符合預(yù)期。（1）業(yè)績創(chuàng)歷史新高。17Q2 公司營收4.86 億元，YOY 40.33%，環(huán)比增加7.51%；歸母凈利潤1.10 億元，YOY 103.16%，環(huán)比增加58.23%，創(chuàng)歷史最強季。（2）受益NOR 漲價和MCU 占比提高，毛利率創(chuàng)歷史新高。由于NOR 漲價（預(yù)計30%+）和MCU 占比提高，公司Q2 毛利率創(chuàng)歷史新高，單季度高達(dá)41.15%，同比提高14.93 個百分點，環(huán)比提高11.51 個百分點。（3）經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為1.47 億元，同比大增374.19%，環(huán)比實現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。
公司新業(yè)務(wù)、新產(chǎn)品進展順利。2017 H1，公司穩(wěn)步推進45nmNOR 產(chǎn)品研發(fā)，同時SLC NAND 實現(xiàn)量產(chǎn)，并優(yōu)化24nm NAND 技術(shù)產(chǎn)品。在應(yīng)用層面推出適用于IOT 的低功耗NOR 與適用于車載和高性能市場的支持DDR 高傳輸速率的NOR。MCU 方面，公司陸續(xù)推出基于 168MHz M4 內(nèi)核的高性能MCU 與108MHz 的超值型MCU，推出指紋識別系列專用 MCU，從而加強各個階層應(yīng)用的覆蓋率。
雖然公司中報沒有給出17H2 指引，但通過各項因素考慮，下半年展望預(yù)計更樂觀。（1）從備貨角度，庫存維持高位，且結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。截止17 年二季度末公司存貨為4.12 億元，占17H1 營收113.68%，YOY 43.52%，且預(yù)計隨著16 年末庫存在17Q1 消耗，庫存產(chǎn)品內(nèi)部結(jié)構(gòu)預(yù)計持續(xù)改善。（2）公司NOR 產(chǎn)能處于持續(xù)攀升態(tài)勢，上半年產(chǎn)能預(yù)計基本與去年持平，而下半年產(chǎn)能環(huán)比預(yù)計顯著優(yōu)于上半年。（3）NOR：從臺灣標(biāo)的月度數(shù)據(jù)，下半年明顯走強。如我們8 月15 日周觀點所言：NOR 進入下半年景氣度進一步提升，漲價效應(yīng)充分體現(xiàn)。華邦電6、7 月份月度營收同比增速今年首次站上兩位數(shù)，而旺宏6、7 月份營收分別同比增42.65%與34.09%，相較前期明顯上一個臺階。7 月數(shù)據(jù)公布后臺系廠商股價反應(yīng)明顯，近兩周華邦電股價大漲26.26%（旺宏停牌）。（4）除了NOR，MCU 亦處于高景氣度。通過對標(biāo)ST 打32位中高端市場，兆易創(chuàng)新MCU 一直保持迅猛成長，14~16 復(fù)合增長率達(dá)262.40%。而由于ST 部分型號有所缺貨，MCU 行業(yè)在17H1 景氣度有所提升，臺系廠商月度數(shù)據(jù)同比增速在17H1 明顯提升。
從公司中長期來看，NOR 市場預(yù)計處于較長景氣周期。需求層面由于傳統(tǒng)應(yīng)用下滑趨勢減緩，汽車、工控、AMOLED 與TDDI 等新應(yīng)用強勢拉動，預(yù)計2017~2020 年NOR Flash 復(fù)合增長率15.74%，至2020 年市場規(guī)模有望達(dá)到47.68 億美元；而供給端由于美光逐步退出市場，CYPRESS 退出中低容量，且大陸和臺灣穩(wěn)定擴產(chǎn)，中性預(yù)期下未來幾年產(chǎn)能小幅穩(wěn)健提升。因此我們預(yù)計未來幾年NOR Flash 供不應(yīng)求可能是一種常態(tài)，17 年缺口預(yù)計13.40%，且有逐年加大趨勢。
17H1 公司歸母凈利潤1.79 億元，且下半年展望樂觀，預(yù)計全年超過4 億，17 年估值僅36.5 倍?？紤]到公司是輕資產(chǎn)設(shè)計公司、行業(yè)和公司保持較快成長、公司有望進一步向NAND 和DRAM 等大市場進發(fā)因素，公司具有估值安全邊際。
盈利預(yù)測。預(yù)測公司2017/2018/2019 年營收分別為20.09/31.34/41.84 億元，凈利潤4.45/6.32/6.84 億元，對應(yīng)EPS2.19/3.12/3.38 元，可比公司估值水平為30 倍估值，但是考慮到公司正在處于快速上升期，理應(yīng)享受估值溢價，所以給予公司2018 年35 倍估值，對應(yīng)目標(biāo)價109.20 元。 給予“買入”評級。
風(fēng)險提示。產(chǎn)能擴充不及預(yù)期；技術(shù)更新?lián)Q代風(fēng)險。
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