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Q3局部疫情反復(fù)對(duì)出行鏈帶來擾動(dòng)，板塊內(nèi)公司基本面均處底部。展望Q4，局部疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)仍存，疊加逐步進(jìn)入出行淡季，預(yù)計(jì)基本面仍將承壓。但中長(zhǎng)期看，出行產(chǎn)業(yè)鏈景氣終將恢復(fù)的預(yù)期始終存在，建議緊抓邊際改善、兼顧長(zhǎng)期成長(zhǎng)，低位增配行業(yè)。配置上優(yōu)選兼顧估值消化能力強(qiáng)及長(zhǎng)期發(fā)展邏輯明確的公司。
　　▍免稅：7月海南離島免稅店銷售額約為50億元，同比增長(zhǎng)21%，恢復(fù)較強(qiáng)勁，但8月三亞疫情的爆發(fā)中斷了恢復(fù)趨勢(shì)，三亞國(guó)際免稅城自8月5日至9月20日處于關(guān)店?duì)顟B(tài)。由于去年同期基數(shù)相對(duì)較低，因此預(yù)計(jì)Q3中免收入降幅相對(duì)可控，且我們一再強(qiáng)調(diào)短期疫情導(dǎo)致的經(jīng)營(yíng)波動(dòng)對(duì)中免的長(zhǎng)期價(jià)值趨勢(shì)并無影響。從近幾期財(cái)報(bào)來看公司盈利韌性仍較強(qiáng)，預(yù)計(jì)管理層確保高質(zhì)量增長(zhǎng)的經(jīng)營(yíng)思路將繼續(xù)得到貫徹。國(guó)慶假期海南離島免稅店日均銷售額超1.5億（vs.2021年假期前6天日均約2.7億元），因疫情及出行管控政策影響，Q4旺季預(yù)計(jì)或也將較為平淡。另外，?？趪?guó)際免稅城計(jì)劃于10月28日開業(yè)，有望帶來新的看點(diǎn)。
　　▍酒店：根據(jù)STR的數(shù)據(jù)，2022年7、8、9月上旬中國(guó)酒店平均RevPAR恢復(fù)至2019年同期的86%、79%、65%左右。根據(jù)各公司公布數(shù)據(jù)，華住7月RevPAR恢復(fù)至2019年的90%，錦江7月恢復(fù)86%，首旅7、8月分別恢復(fù)75%和71%。我們預(yù)計(jì)22Q3國(guó)內(nèi)酒店整體RevPAR恢復(fù)至2019年的70%~75%，華住、錦江、首旅綜合RevPAR分別恢復(fù)至83%、80%、73%。海外方面，根據(jù)STR數(shù)據(jù)，歐洲主要城市Q3酒店入住率恢復(fù)至2019年同期的90%~100%，房?jī)r(jià)同比2019年上漲20%以上，我們預(yù)計(jì)華住和錦江海外酒店RevPAR分別恢復(fù)至2019年的100%和105%。展店層面，7~8月國(guó)內(nèi)疫情管控較好，預(yù)計(jì)Q3整體開店與去年接近，頭部三家開店或在300~400家，但鑒于疫情管控和經(jīng)濟(jì)大環(huán)境，行業(yè)總體展店增速或趨緩。10月以來國(guó)內(nèi)部分地區(qū)疫情反復(fù)加劇，11、12月本處出行淡季，料整體經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)恢復(fù)度與Q3持平或略低，關(guān)注后續(xù)新開店實(shí)際進(jìn)展。
　　▍OTA：國(guó)內(nèi)酒店數(shù)據(jù)方面，根據(jù)STR數(shù)據(jù)，2022年7、8、9月上旬中國(guó)酒店平均Occ恢復(fù)至2019年同期91%、87%、75%，ADR恢復(fù)至2019年同期的99%、98%、95%。交通數(shù)據(jù)方面，7~8月民航客運(yùn)量分別恢復(fù)至2019年同期的64%、59%，7~9月國(guó)內(nèi)總體航班量恢復(fù)至2019年的約80%/75%/50%。Q3國(guó)內(nèi)疫情總體較為平穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)頭部OTA預(yù)定量恢復(fù)度領(lǐng)先行業(yè)10~20pcts，由于同程、攜程均采用下沉獲客的策略，預(yù)計(jì)ADR恢復(fù)至2019年的90%，整體take rate保持平穩(wěn)。國(guó)際層面，7、8月全球客運(yùn)量恢復(fù)至2019年的74%、75%，其中國(guó)內(nèi)客運(yùn)量恢復(fù)至87%、85%，國(guó)際客運(yùn)量恢復(fù)至68%、67%，亞太市場(chǎng)恢復(fù)尤為強(qiáng)勁，我們預(yù)計(jì)攜程純海外業(yè)務(wù)交易量有望恢復(fù)至2019年的八至九成。十月以來國(guó)內(nèi)多地疫情反復(fù)加重，十一出游人數(shù)僅恢復(fù)至2019年的六成，我們預(yù)計(jì)Q4國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)整體恢復(fù)度弱于Q3，海外歐美恢復(fù)曲線趨緩，但隨著亞太日韓、新加坡、泰國(guó)等多國(guó)取消入境限制，預(yù)計(jì)恢復(fù)勢(shì)頭仍強(qiáng)勁，攜程海外業(yè)務(wù)交易量有望超過疫前水平。
　　▍餐飲：與散點(diǎn)疫情影響一致，Q3以來餐飲同店恢復(fù)整體呈前高后底趨勢(shì)。整體來看，處于調(diào)整期的九毛九和海底撈同比恢復(fù)較快，九毛九7月/8月/9月/國(guó)慶同店同比恢復(fù)程度分別為100%/99%/92%/88%；海底撈7月/8月/9月同店翻臺(tái)率同比恢復(fù)程度104%/110%/95%，國(guó)慶大陸地區(qū)翻臺(tái)率同比持平。太二、海倫司、奈雪相對(duì)穩(wěn)定，太二品牌7月/8月/9月/國(guó)慶同店同比恢復(fù)85%/90%/82%/82%；海倫司同店同比恢復(fù)82%/91%/83%/90%，新店型和活躍的下沉市場(chǎng)帶動(dòng)恢復(fù)程度提升；奈雪的茶同店同比恢復(fù)70%/95%/90%/80%，量增顯著、單價(jià)趨穩(wěn)，9月以來深圳疫情有一定影響。各品牌展店節(jié)奏相對(duì)仍然較緩，根據(jù)窄門餐眼，預(yù)計(jì)Q3太二新開26家門店、海倫司新開34家、奈雪新開68家，但Q4為傳統(tǒng)開店高峰，預(yù)計(jì)開店將適當(dāng)提速。
　　▍景區(qū)：今年中秋假期國(guó)內(nèi)出游人次/旅游收入分別恢復(fù)至2019年同期的72.6%/60.6%，恢復(fù)程度弱于端午假期。由于疫情及管控政策的影響，Q3景區(qū)基本面繼續(xù)承壓。具體來看，宋城Q3各地項(xiàng)目總場(chǎng)次數(shù)在1000-1050之間（vs.去年Q3約在1050-1100場(chǎng)），分項(xiàng)目場(chǎng)次數(shù)來看，預(yù)計(jì)杭州及九寨同比基本持平、桂林同比增10%左右、麗江同比高增超70%、三亞同比大幅下降近70%，另外張家界、西安、上海項(xiàng)目仍未開業(yè)，綜合預(yù)計(jì)宋城Q3業(yè)績(jī)將同比改善但絕對(duì)值仍處較低水平。中青旅旗下烏鎮(zhèn)/古北水鎮(zhèn)在中秋假期收入恢復(fù)程度為60%/106%（相較于2019年同期），烏鎮(zhèn)受制于跨省游景氣度仍弱客流恢復(fù)相對(duì)較慢、但我們預(yù)計(jì)同比望扭虧為盈，古北水鎮(zhèn)則承接北京周邊游休閑度假需求恢復(fù)相對(duì)較優(yōu)。天目湖暑期恢復(fù)明顯，我們預(yù)計(jì)暑期景區(qū)業(yè)務(wù)相較2019年同期恢復(fù)約70%，竹溪谷的入住率及房?jī)r(jià)表現(xiàn)出色，預(yù)計(jì)度假酒店整體收入已超2019年同期水平。國(guó)慶假期國(guó)內(nèi)旅游人次及旅游收入的恢復(fù)程度進(jìn)一步走弱，目前局部疫情多地頻發(fā)且已逐步步入旅游淡季，料景區(qū)公司Q4基本面仍有壓力。
　　▍人力資源：由于宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)企業(yè)招聘需求的不利影響，預(yù)計(jì)人力資源行業(yè)Q3增速將有所放緩。具體