>> 德邦證券-騰訊控股(0700.HK)22Q3前瞻及觀點更新，降本增效成果釋放，經(jīng)營狀況環(huán)比回升，當(dāng)前布局有性價比-221027
| 上傳日期： |
2022/10/28 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
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作者： |
馬笑 |
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業(yè)績前瞻：降本增效效果釋放，料利潤端表現(xiàn)好于收入端。預(yù)計22Q3公司整體實現(xiàn)營業(yè)收入1407億元（-1%yoy，+5%qoq）；實現(xiàn)毛利率43.7%（-0.4pct yoy，+0.5pct qoq）；實現(xiàn)Non-IFRS歸母凈利潤314億元（-1%yoy，+12%qoq），對應(yīng)利潤率22.3%（yoy持平，+1.3pct qoq）。收入端仍然承壓，利潤端隨著降本增效成果逐步釋放，環(huán)比增幅顯著大于收入，加之基數(shù)逐步走低，同比回暖。
游戲業(yè)務(wù)：多重逆風(fēng)下收入承壓。預(yù)計游戲業(yè)務(wù)整體實現(xiàn)收入524億元（-3%yoy，+2%qoq，包含分配至社交網(wǎng)絡(luò)口徑的收入），其中手游預(yù)計實現(xiàn)收入406億元（-4%yoy，+1%qoq），端游預(yù)計實現(xiàn)收入118億元（+1%yoy，+2%qoq）。國內(nèi)手游方面，同時受到宏觀經(jīng)濟(jì)波動、首個未保法暑期、pipeline中儲備產(chǎn)品上線節(jié)奏不佳的影響，存量產(chǎn)品和新游貢獻(xiàn)都相對有限。其中存量游戲中，《和平精英》面對去年暑期活動的高基數(shù)，料有較大同比回落，部分或被《金鏟鏟之戰(zhàn)》、《英雄聯(lián)盟手游》帶來的結(jié)構(gòu)性增量所抵消。新游方面，自研產(chǎn)品模擬經(jīng)營《英雄聯(lián)盟電競經(jīng)理》表現(xiàn)超預(yù)期，為今年國內(nèi)新品中的亮點之一。海外手游同樣面對行業(yè)性逆風(fēng)，年初海外國家相繼解除疫情管控，“宅經(jīng)濟(jì)”紅利消失但留下高基數(shù)，疊加海外通脹抬頭，可選消費受擠壓，故預(yù)計存量產(chǎn)品流水有所下滑，但因為基數(shù)漸低，幅度較二季度逐步收窄；新游方面，代理完美世界的《幻塔》或貢獻(xiàn)主要增量。
網(wǎng)絡(luò)廣告：隨宏觀經(jīng)濟(jì)改善逐漸復(fù)蘇，視頻號原生廣告增量可期。預(yù)計廣告業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入201億元（-10%yoy，+8%qoq），其中媒體廣告預(yù)計實現(xiàn)收入26億元（-25%yoy，+5%qoq），社交及其他廣告預(yù)計實現(xiàn)收入175億元（-8%yoy，+9%qoq）。我們將現(xiàn)階段公司廣告業(yè)務(wù)當(dāng)作為順周期行業(yè)，整體的恢復(fù)驅(qū)動力仍然是宏觀經(jīng)濟(jì)的修復(fù)，社交及其他廣告的增速好于媒體廣告的情況仍將持續(xù)。三季度公司開啟了對視頻號的短視頻信息流廣告變現(xiàn)，前期主要為售賣合約廣告，于8月中旬進(jìn)一步開啟了競價廣告投放，進(jìn)度較為超預(yù)期，反映了當(dāng)前公司較強(qiáng)的商業(yè)化意愿。我們預(yù)計視頻號廣告的加載邏輯會更加貼近于現(xiàn)有的短視頻平臺，而非朋友圈等微信原有的組件，但填充率提升仍然需要一段時間，因此三季度的收入貢獻(xiàn)會相對有限。展望未來，視頻號的用戶數(shù)據(jù)仍有望增長，廣告填充率有提升空間，視頻號廣告的收入貢獻(xiàn)將會在后續(xù)幾個季度相繼體現(xiàn)，使得整個廣告業(yè)務(wù)除了受益于宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，也可以獲得alpha。
金融科技與企業(yè)服務(wù)：金融科技或環(huán)比回暖，云服務(wù)持續(xù)推進(jìn)降本增效。預(yù)計實現(xiàn)收入453億元（+5%yoy，+7%qoq），主要受支付業(yè)務(wù)的環(huán)比回暖所驅(qū)動，部分或被云服務(wù)業(yè)務(wù)的降本增效、業(yè)務(wù)優(yōu)化帶來的下滑所抵消。根據(jù)國家統(tǒng)計局，7/8/9月社零月同比分別為+2.7%/+5.4%/+2.5%，相較于二季度顯著回暖；各地零星產(chǎn)生的疫情及線下商業(yè)活動暫停，在綜合考慮轉(zhuǎn)移至線上的部分支付行為后，影響相對有限。另一方面，云服務(wù)持續(xù)的進(jìn)行降本增效，剔除低毛利、負(fù)毛利的業(yè)務(wù)，預(yù)計三季度收入維持同比的下滑。但由于三季度疫情對業(yè)務(wù)部署的影響邊際下降，預(yù)計跌幅減小。
盈利預(yù)測與投資建議：考慮到本季度經(jīng)營狀況帶來的增量信息，我們調(diào)整公司2022年-2024年營業(yè)收入預(yù)期至5556/6183/6899億元，同比增長（下滑）-1%/11%/12%；實現(xiàn)Non-IFRS歸母凈利潤1175/1441/1689億元，同比增長（下滑）-5%/23%/17%。公司當(dāng)前的估值已經(jīng)充分反映了短期的不利因素，并且額外定價了一部分非基本面因素。加之當(dāng)前公司的經(jīng)營狀況處于逐季度改善的狀態(tài)，視頻號廣告有望構(gòu)成清晰可見、體量可觀的增長點，游戲產(chǎn)品Pipeline中在研精品儲備豐富。我們認(rèn)為當(dāng)前布局具有性價比，維持對于公司的“買入”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險；新產(chǎn)品上線進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險；行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)風(fēng)險；市場流動性缺失風(fēng)險。
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