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核心觀點(diǎn)
　　公司公布22年三季報(bào)，22年前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收291.10億元（yoy+8.7%），歸母凈利潤(rùn)42.67億元（yoy+18.2%），扣非歸母凈利潤(rùn)38.60億元（yoy+20.0%）；其中22Q3營(yíng)收98.37億元（yoy+16.0%），歸母凈利潤(rùn)14.15億元（yoy+18.4%），扣非歸母凈利潤(rùn)12.70億元（yoy+20.1%），業(yè)績(jī)表現(xiàn)基本符合預(yù)期。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)穩(wěn)步升級(jí)，銷量超過疫前水平。22Q3公司啤酒銷量255.9萬(wàn)噸（yoy+10.6%），增速較高，主要受益于需求恢復(fù)、今夏炎熱天氣、同期低基數(shù)，22Q3啤酒噸價(jià)為3,844元（yoy+4.8%），穩(wěn)步上行。22年前三季度啤酒銷量727.9萬(wàn)噸（yoy +2.8%），較19年同期小幅增長(zhǎng)1.2%，已超過疫情前水平。結(jié)構(gòu)方面，前三季度青島主品牌銷量395.3萬(wàn)噸（yoy+4.5%），占比同比提升0.9pct至54.3%；中高檔及以上產(chǎn)品銷量249.8萬(wàn)噸（yoy+8.2%），占比同比提升1.7pct至34.3%；公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)延續(xù)升級(jí)趨勢(shì)，預(yù)計(jì)經(jīng)典、純生、1903、白啤等產(chǎn)品貢獻(xiàn)增量。
　　毛利率略下滑，盈利能力改善。同口徑下，22Q3毛利率38.00%（yoy-0.24pct），單噸營(yíng)業(yè)成本增速5.2%，略高于噸價(jià)增速，預(yù)計(jì)主要因?yàn)榘某杀尽⑦\(yùn)輸成本等上升所致；前三季度毛利率38.06%（yoy+0.06pct），主要仍受益于提價(jià)及結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來的改善。22Q3銷售費(fèi)用率11.16% （yoy+1.27pct），預(yù)計(jì)公司加大市場(chǎng)推廣投入，以及增加世界杯活動(dòng)相關(guān)費(fèi)用投入；管理費(fèi)用率3.90%（yoy-1.07pct），管控效率提升；稅金及附加占營(yíng)收比重7.59%（yoy-0.16pct）。綜合，22Q3銷售凈利率達(dá)14.82%（yoy+0.31pct），保持改善趨勢(shì)。
　　展望明年，成本壓力有望緩解，結(jié)構(gòu)升級(jí)有望推升盈利。公司繼續(xù)實(shí)施高質(zhì)量發(fā)展戰(zhàn)略，推動(dòng)中高檔及以上產(chǎn)品占比提升，在整體銷量小幅增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上支撐營(yíng)收實(shí)現(xiàn)高個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)。成本端，進(jìn)口大麥繼續(xù)上漲，但玻瓶、鋁罐等包材的價(jià)格延續(xù)下滑趨勢(shì)，預(yù)計(jì)整體成本壓力有望緩解。中長(zhǎng)期，公司核心邏輯仍在于高端化和產(chǎn)品升級(jí)，推動(dòng)噸價(jià)穩(wěn)步上行；區(qū)域方面，公司繼續(xù)強(qiáng)化沿黃流域優(yōu)勢(shì)，并在東北等市場(chǎng)進(jìn)一步突圍；疊加費(fèi)用管控強(qiáng)化、關(guān)廠增效，看好未來盈利改善空間。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　略上調(diào)營(yíng)收和毛利率；預(yù)計(jì)公司加大市場(chǎng)推廣投入力度，上調(diào)銷售費(fèi)用率，預(yù)測(cè)公司22-24年每股收益分別為2.49、3.01和3.58元（原預(yù)測(cè)為2.65、3.14和3.68元）。結(jié)合可比公司，給予22年35倍PE，目標(biāo)價(jià)87.15元，維持增持評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：噸價(jià)提升不及預(yù)期、原料價(jià)格持續(xù)上漲、食品安全事件風(fēng)險(xiǎn)。