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事件：公司發(fā)布2022年三季報(bào)，2022前三季度營業(yè)收入121.8億元（+8.9%），歸母凈利潤11.8億元（+13.3%），扣非歸母凈利潤11.6億元（+13.2%）。2022Q3營業(yè)收入42.5億元（+4.9%），歸母凈利潤4.5億元（+7.9%），扣非歸母凈利潤4.5億元（+7.3%）。
　　收入分析：疫情帶來區(qū)域銷售擾動(dòng)，主流產(chǎn)品占比有所提升
　　2022前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營收121.8億元，同比8.9%（Q1：+17.1%；Q2：+6.1%；Q3：+4.9%），Q3增速環(huán)比下滑，但得益于新零售渠道發(fā)展、有效的價(jià)格調(diào)整，公司Q3銷量、噸價(jià)同比+1.3%、+3.6%，單價(jià)同比持續(xù)提升，高端化趨勢延續(xù)。
　　1）分地區(qū)：Q3，中/西北/南區(qū)收入分別為18.0/12.1/11.5億，同比為+8.2%/-6.9%/+14.0%，強(qiáng)勢市場的西北地區(qū)受到強(qiáng)疫情管控故出現(xiàn)負(fù)增長，重慶四川則受到小部分疫情和高溫限電的影響；
　　2）分產(chǎn)品：2022Q3，高檔產(chǎn)品收入14.3億（+0.5%），主流產(chǎn)品收入21.1億（+8.9%），經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品收入6.2億（+1.7%）。主流啤酒（6-10元）銷售強(qiáng)勁，高檔、經(jīng)濟(jì)啤酒增速放緩；
　　3）分銷售渠道：2022Q3，直銷渠道收入0.2億（-19.0%），批發(fā)代理渠道收入41.4億（+4.9%），截至2022Q3末公司經(jīng)銷商數(shù)量環(huán)比增加9家至3058家。
　　盈利分析：期間費(fèi)用收縮，盈利能力穩(wěn)健
　　2022Q3，公司毛利率為49.8%（-0.4pct），公司提價(jià)減輕了原材料成本上漲的壓力，油價(jià)上漲和大城市拓展使得物流費(fèi)上升，毛利率小幅波動(dòng)。銷售費(fèi)用率14.5%(-0.5pct)，管理費(fèi)用率3.5%(-0.6pct)，研發(fā)費(fèi)用率0.7%(-0.4pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.4%(-0.2pct)，期間費(fèi)用管控得當(dāng)。歸母凈利率10.7%（+0.3pct），扣非歸母凈利率10.5%（+0.2pct），盈利能力穩(wěn)健。
　　22年展望：世界杯、揚(yáng)帆22計(jì)劃或推動(dòng)產(chǎn)品量價(jià)齊升
　　1)收入端：Q4世界杯的舉行有望提振公司收入增長，同時(shí)作為揚(yáng)帆22收官之年，大城市拓展計(jì)劃繼續(xù)推進(jìn)，市占率不斷提升，高端化趨勢保持下，產(chǎn)品量價(jià)齊升有望帶動(dòng)收入增長；2）成本端：Q4由于成本已經(jīng)得到鎖定，毛利率有望保持穩(wěn)定；3）利潤端：公司費(fèi)用管控得當(dāng)，預(yù)計(jì)利潤增速快于收入。
　　長期展望：揚(yáng)帆27戰(zhàn)略在大城市計(jì)劃、新零售、產(chǎn)品高端化等方面引領(lǐng)公司發(fā)展。大城市計(jì)劃中，揚(yáng)帆22已在22年擴(kuò)展了76個(gè)城市，為揚(yáng)帆27奠定良好基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)未來公司將拓展更多除核心市場外的地區(qū)，大城市計(jì)劃數(shù)量或可超越100個(gè)，不斷提振收入增長。新零售方面，公司已將高端品牌在現(xiàn)代渠道進(jìn)行推廣，未來新零售的銷量占比將不斷增加。產(chǎn)品高端化方面，在高端啤酒市場中，公司高檔產(chǎn)品銷量在2021年實(shí)現(xiàn)同比增長41%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平（+12%），高檔產(chǎn)品銷量占比從2018年的10%提升至2021年的24%，高檔化戰(zhàn)略續(xù)推進(jìn)，市占率不斷提升。
　　盈利預(yù)測與估值：公司揚(yáng)帆22戰(zhàn)略已為揚(yáng)帆27戰(zhàn)略打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，大城市計(jì)劃穩(wěn)步拓展，新零售占比不斷提升，高端化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，帶動(dòng)業(yè)績不斷增長。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年收入增速分別為9%、15%、15%，歸母凈利潤增速分別為11%、28%、24%。按照2023年業(yè)績給予35倍，一年目標(biāo)價(jià)120元，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，渠道開拓不及預(yù)期。