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在9月債市短期快速調(diào)整之后，10月債市再度走強，呈現(xiàn)出復制7月行情的走勢。我們在上個月債市月度策略展望中指出，9月債市調(diào)整是暫時的，10月債市將再度走強，有望復制7月走勢。10月債市走勢印證了我們的判斷，30年超長債、10年國開等多數(shù)券種利率創(chuàng)歷史新低，而10年國債利率也在10月累計下行12bps至2.64%。那么11月債市行情是否繼續(xù)走強呢？利率會下到什么水平呢？
　　當前經(jīng)濟基本面依然承壓。從需求端來看，當前消費需求依然疲弱。全國10大城市地鐵日均乘坐人次較去年同期下降20%以上，顯示城市內(nèi)部經(jīng)濟活動相對偏弱。而全球需求放緩的情況下，出口同樣面臨下滑壓力。隨著聯(lián)儲持續(xù)加息，與我國貿(mào)易結(jié)構(gòu)相近的韓國10月出口同比下跌5.7%，這是自20年11月以來韓國出口首次同比下跌。全球需求放緩意味著我國出口也將持續(xù)下行，預計年內(nèi)出口同比增速存在落入負增長區(qū)間的可能。地產(chǎn)政策力度有限，地產(chǎn)基本面依然疲弱。10月份30個大中城市商品房銷售面積繼續(xù)同比下滑，即使基數(shù)效應下降，同比依然保持20%左右的跌幅，銷量絕對水平并未看到回升跡象。而臨近年末，基建增速進一步提升空間有限?？傮w來看，基本面依然在走弱，物價更多是通縮壓力。這意味著債券利率存在進一步下行動力。特別是政策如果有所配合，貨幣在11月有所寬松，這將帶來更為顯著的利率下行。那么11月債市總體走強過程中有哪些關(guān)注點呢？
　　關(guān)注點一：資金、存單與短債利率是否會再度回落。10月雖然債市在趨勢性走強，但資金變化卻形成市場隱憂。10月下旬資金價格攀升，短端資金價格一度創(chuàng)下今年2季度以來非季末情況下的新高。同時，由于資金價格保持相對高位以及對短端產(chǎn)品的監(jiān)管，存單以及短債等短端固定收益產(chǎn)品表現(xiàn)偏弱。10月存單利率基本上是趨勢性上升或保持高位的，1年AAA存單利率持續(xù)在2.0%附近運行。10月資金價格偏高主要是財政存款季節(jié)性增加的同時，央行資金投放規(guī)模有限，未能形成有效對沖。10月是交稅大月，財政存款增量可能在8000-10000億，而今年10月央行公開市場操作為凈回籠資金，未能有效對沖財政存款上升沖擊，導致資金收緊。那么10月稅期沖擊退出之后，進入11月資金價格是否會再度回到低位，存單以及短債利率是否會跟隨債市下降，是11月的第一個關(guān)注點。我們認為隨著資金需求回落，資金將重回寬松，存單、短債等利率也將隨之下降。
　　關(guān)注點二：11月的貨幣政策動作，觀察降準降息落地情況。在基本面走弱環(huán)境下，貨幣政策寬松是大的方向，因而在給出政策預期時，總是會存在降準降息的判斷，對11月我們認為也不例外。而從11月情況來看，降準和降息均存在一定可能性。對于降準來說，由于11月有1萬億MLF到期，對央行來說，在當前市場利率和政策利率大幅倒掛情況下，去續(xù)作或者縮量續(xù)作這1萬億MLF存在較大的難度和壓力。另外，對于降息來說，可能性并不能完全排除。如果10月信貸社融并不強勁，特別是從10月票據(jù)融資利率來看，如果中長期貸款投放低于預期，而10月經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)一般的話，同樣不排除央行降息可能。
　　關(guān)注點三：其它穩(wěn)增長政策的推進。雖然今年臨近年末，政策著力點可能更多在于明年，但不排除短期基本面壓力或者解決迫切問題需求之下，繼續(xù)出臺短期穩(wěn)增長政策的可能。例如通過再貸款等對部分特定行業(yè)進行定向支持。通過政策性銀行對部分地區(qū)或者部分行業(yè)進行融資支持等。這也將對短期信用擴張形成影響。
　　利率將繼續(xù)下行，久期策略和杠桿策略繼續(xù)占優(yōu)。短期來看，債市調(diào)整壓力有限。而從中期來看，資產(chǎn)負債表調(diào)整壓力以及資本回報率的下降意味著利率可能趨勢性下行。因而，我們繼續(xù)看多債市，久期策略和杠桿策略繼續(xù)占優(yōu)。上半年10年國債利率震蕩區(qū)間在2.68%-2.85%，8月降息10bps后如果假定區(qū)間下移10bps，那么目前運行區(qū)間在2.58%-2.75%?，F(xiàn)在利率接近震蕩上沿，長端配置性價比較高。10年國債利率下行的考驗位置在2.6%附近。如果11月降息落地，整體運行區(qū)間將會等距離下移，利率將獲得更多下行空間。
　　風險提示：穩(wěn)增長政策發(fā)力超預期，預測值或存在偏差風險。