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■二十大報(bào)告描繪了中國(guó)未來(lái)發(fā)展的路徑
　　■長(zhǎng)遠(yuǎn)看好中國(guó)資產(chǎn)；聚焦科技升級(jí)、可持續(xù)發(fā)展以及消費(fèi)模式改變
　　■近期顯著回調(diào)后，中國(guó)股票估值接近歷史谷底水平
　　迎接新篇章。中國(guó)共產(chǎn)黨第二十次全國(guó)代表大會(huì)選出了新一屆最高領(lǐng)導(dǎo)班子，二十大報(bào)告勾勒了中國(guó)未來(lái)幾十年的發(fā)展道路。有幾個(gè)重點(diǎn)值得投資者關(guān)注：1）從2020年到2035年基本實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義現(xiàn)代化（到2035年人均GDP達(dá)到中等發(fā)達(dá)國(guó)家水平）；2）促進(jìn)社會(huì)公平正義，著力促進(jìn)全體人民共同富裕。隨著人口加速老齡化以及生育率的下降，中國(guó)的人口紅利正在消退（詳情請(qǐng)參閱2021年5月19日?qǐng)?bào)告《人口浪潮：從結(jié)構(gòu)變遷審視投資方向》）。因此，保持人才紅利并實(shí)現(xiàn)共同富裕有助于促進(jìn)持續(xù)消費(fèi)以及帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。3）確保可持續(xù)發(fā)展；碳排放達(dá)峰后穩(wěn)中有降。4）堅(jiān)持把發(fā)展經(jīng)濟(jì)的著力點(diǎn)放在實(shí)體經(jīng)濟(jì)上，鼓勵(lì)內(nèi)生創(chuàng)新。我們認(rèn)為，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看中國(guó)資產(chǎn)仍然具有投資價(jià)值，尤其是那些未來(lái)的新興產(chǎn)業(yè)。
　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇波折。最新的宏觀數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇喜憂參半。1）22年三季度GDP同比增長(zhǎng)3.9%（2022年二季度同比增長(zhǎng)0.4%），好于預(yù)期。強(qiáng)勁的出口抵消了疲弱的消費(fèi)。2）10月官方制造業(yè)和非制造業(yè)PMI分別降至49.2和48.7，原因是近期多地再次實(shí)施靜態(tài)管理措施，對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)帶來(lái)擾動(dòng)。3）基建投資穩(wěn)健反彈且出口保持一定韌性。我們預(yù)計(jì)，財(cái)政和貨幣政策將保持寬松，12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上將公布更多具體政策。
　　中國(guó)股市。恒生、MSCI中國(guó)、滬深300和納斯達(dá)克金龍中國(guó)指數(shù)今年以來(lái)分別下跌34.4%、40.4%、26.2%和43.5%。最近兩周出現(xiàn)新一輪大幅回調(diào)。恒生指數(shù)的前瞻市盈率為7.9倍，接近2008年的低點(diǎn)；滬深300指數(shù)的前瞻市盈率為11.3倍，而2020年3月新冠疫情初期的低點(diǎn)為10.5倍。納斯達(dá)克金龍中國(guó)指數(shù)的前瞻市盈率為13.1倍，遠(yuǎn)低于27.9倍的過(guò)去三年歷史中值（詳細(xì)分析請(qǐng)參閱圖表26）。近期中國(guó)在岸和離岸股票的大幅回調(diào)，使它們的估值具有吸引力，為長(zhǎng)期投資者提供了合理的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)平衡。從長(zhǎng)期角度，我們傾向于選擇以下行業(yè)：高端制造和設(shè)備；半導(dǎo)體，IT及人工智能，生物技術(shù)，新材料，航天航空，綠色產(chǎn)業(yè)和特定的消費(fèi)細(xì)分板塊。
　　目前的市場(chǎng)情緒依然疲弱，投資者在抄底時(shí)猶豫不決。對(duì)于主要指數(shù)預(yù)期的詳細(xì)情景分析可參見(jiàn)圖表27。短期股市可能對(duì)消息面過(guò)激反應(yīng)，出現(xiàn)底部劇烈震蕩（反彈抑或回調(diào)）。中概股波動(dòng)大于港股，港股波動(dòng)大于A股。我們對(duì)年內(nèi)行情持中性至審慎看法；對(duì)明年上半年更加樂(lè)觀、股市有望進(jìn)入反轉(zhuǎn)行情。我們認(rèn)為以下行業(yè)將受益于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)反彈：旅游、航空、酒店、線下消費(fèi)、物流和能源。投資者應(yīng)密切關(guān)注以下催化劑：1）11月15日至16日中國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人出席20國(guó)集團(tuán)峰會(huì)；2）防疫政策；3）12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議。主要風(fēng)險(xiǎn)：1）美聯(lián)儲(chǔ)加息和美股市場(chǎng)回調(diào)；2）宏觀數(shù)據(jù)不及預(yù)期；3）新冠疫情進(jìn)一步惡化；4）黑天鵝事件。