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摘要：16日，央行發(fā)布三季度《貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》。面對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇未穩(wěn)、流動(dòng)性邊際收斂、社融增速超預(yù)期回落等復(fù)雜局面，報(bào)告表明四季度央行將堅(jiān)持穩(wěn)中偏松的政策傾向，持續(xù)推動(dòng)“穩(wěn)信用”進(jìn)程。但相比之前，此次報(bào)告透露出明年貨幣政策將向中性回歸的信號(hào)，“穩(wěn)就業(yè)、防風(fēng)險(xiǎn)與控通脹”將成為新的政策目標(biāo)，結(jié)構(gòu)性功能將發(fā)揮更加重要的作用。
　　核心觀點(diǎn)：
　　央行調(diào)整外部三大風(fēng)險(xiǎn)的重視度，強(qiáng)調(diào)“高度警惕”全球經(jīng)濟(jì)下行壓力蔓延風(fēng)險(xiǎn)，并保持“全球高通脹挑戰(zhàn)依然嚴(yán)峻”的前期判斷?；谌蚪?jīng)濟(jì)陷入“滯脹”困境、國(guó)內(nèi)需求不振的宏觀預(yù)期，四季度央行將繼續(xù)以“穩(wěn)增長(zhǎng)”為第一目標(biāo)，政策基調(diào)“穩(wěn)中偏松”，總量政策（如：降準(zhǔn)降息）將發(fā)揮釋放內(nèi)在需求動(dòng)力，對(duì)沖外部下行風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)大盤的關(guān)鍵作用。
　　信用方面，10月社融再度超預(yù)期，反映出信貸內(nèi)生需求偏弱的現(xiàn)狀尚未發(fā)生根本性扭轉(zhuǎn)，需要央行持續(xù)發(fā)揮貨幣政策總量和結(jié)構(gòu)的雙重功能，持續(xù)“寬信用”。但相比二季度報(bào)告不難發(fā)現(xiàn)，此次報(bào)告新增“有效投資”、“中長(zhǎng)期貸款”、“通脹升溫存在潛在可能性”等表述，意在為下一階段的“寬信用”劃重點(diǎn)、定范圍，防止支持資金轉(zhuǎn)化為通脹的燃料動(dòng)力。
　　央行開始強(qiáng)調(diào)“高度重視未來(lái)通脹升溫的潛在可能性”，透露出兩重意味：一是當(dāng)前總需求刺激需要把握“度”，力度過(guò)大將給未來(lái)埋下隱患，暗示降息的節(jié)奏和方式或?qū)l(fā)生變化；二是堅(jiān)持“不大水漫灌”的原則，防止流動(dòng)性“堰塞湖”決堤給物價(jià)造成的沖擊，暗示未來(lái)降準(zhǔn)與否，將結(jié)合各種政策工具投放情況，綜合考慮。
　　政策操作上，報(bào)告新增“為鞏固經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)向上態(tài)勢(shì)、做好年末經(jīng)濟(jì)工作提供適宜的流動(dòng)性環(huán)境”，結(jié)合當(dāng)前流動(dòng)性環(huán)境出現(xiàn)緊縮跡象，預(yù)示央行將多措并舉，保證四季度流動(dòng)性保持總體充裕，不排除降準(zhǔn)的可能；強(qiáng)調(diào)“繼續(xù)投放結(jié)構(gòu)性政策工具”與“加快推動(dòng)設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款落地生效”，推測(cè)“住房金融政策優(yōu)化+重點(diǎn)領(lǐng)域?qū)ｍ?xiàng)支持”是防止信貸滑坡的思路手段。
　　報(bào)告表明，明年“防風(fēng)險(xiǎn)”與“控通脹”的重要性顯著提升，而“穩(wěn)匯率”、“穩(wěn)增長(zhǎng)”的必要性有所削弱。因此，預(yù)計(jì)貨幣政策將從今年的“穩(wěn)中偏松”向“穩(wěn)健中性”回歸，并更加突出其結(jié)構(gòu)性功能。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)疫情壓力超預(yù)期；海外經(jīng)濟(jì)下滑幅度超預(yù)期