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再次出現(xiàn)的負(fù)債端壓力
　　本周，在正股并未出現(xiàn)明顯調(diào)整的情況下，轉(zhuǎn)債整體調(diào)整2.47%。中證轉(zhuǎn)債指數(shù)從8月中旬以來(lái)調(diào)整幅度達(dá)到7.53%，為2019年以來(lái)第四大調(diào)整。同歷史調(diào)整幅度較大的時(shí)期對(duì)比，本輪估值調(diào)整幅度已不小，但絕對(duì)水平依然偏高。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，本輪調(diào)整中，小規(guī)模、高溢價(jià)品種壓縮更為明顯。
　　雖然周五市場(chǎng)溢價(jià)率壓縮幅度已經(jīng)明顯減弱，但能夠從部分權(quán)重品種中觀察到壓力尚未充分消除。一些規(guī)模較大品種及次新品種，甚至在正股上漲的同時(shí)，轉(zhuǎn)債出現(xiàn)明顯調(diào)整，這顯示局部贖回壓力并未完全出清。但一些銀行、交運(yùn)品種已經(jīng)提前企穩(wěn)。另外，壓縮幅度較大的品種主要集中在一些股性較強(qiáng)、溢價(jià)率偏高、前期反彈幅度較大的品種，反映出一定降低風(fēng)險(xiǎn)敞口的表現(xiàn)。
　　轉(zhuǎn)債估值調(diào)整是否能預(yù)測(cè)債市轉(zhuǎn)向？
　　2022年8-11月轉(zhuǎn)債市場(chǎng)調(diào)整，與今年2-3月調(diào)整較為相似，但正股跌幅更弱、債市調(diào)整幅度更大。1）本輪轉(zhuǎn)債估值壓縮幅度超過(guò)10%。2）本輪10年國(guó)債收益率調(diào)整達(dá)到15bp，超過(guò)2022年2-3月、2020年5月水平，但依然低于2016年11月調(diào)整水平。3）本輪正股調(diào)整幅度低于2022年2-3月水平、但高于2020年5月、2016年11-12月調(diào)整水平。
　　轉(zhuǎn)債因?yàn)閭挟a(chǎn)生的估值快速調(diào)整（往往負(fù)反饋），在沒(méi)有外部沖擊的情況下，過(guò)去確實(shí)能夠較為準(zhǔn)確在債市轉(zhuǎn)向前期提前反映信息。2016年11月、2020年5月轉(zhuǎn)債的超額調(diào)整，確認(rèn)了債市反轉(zhuǎn)的趨勢(shì)，而2022年2月的調(diào)整則受到外部因素?cái)_動(dòng)。
　　往后來(lái)看，2023年經(jīng)濟(jì)同比數(shù)據(jù)、甚至環(huán)比出現(xiàn)改善的概率均不小，短期轉(zhuǎn)債估值的調(diào)整可能有一定“搶跑”，但足以反映了部分經(jīng)濟(jì)可能改善的信號(hào)，尤其是地產(chǎn)政策、防疫政策均處于前期階段；當(dāng)然，搶跑同樣意味著交易時(shí)機(jī)的把握是短期重要的因素，但中期，確實(shí)應(yīng)該重視轉(zhuǎn)債的高溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。
　　市場(chǎng)策略：短期把握節(jié)奏，中期謹(jǐn)防估值風(fēng)險(xiǎn)
　　權(quán)益市場(chǎng)依然以博弈政策為主，風(fēng)格在高端制造&順周期方向來(lái)回切換。市場(chǎng)利多出盡后的高開(kāi)低走成為常態(tài)，這說(shuō)明整個(gè)市場(chǎng)依然未完全脫離熊市思維；隨著經(jīng)濟(jì)指標(biāo)在2023年上半年的改善，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好將帶動(dòng)大盤(pán)價(jià)值品種、高端制造品種獲得修復(fù)。
　　轉(zhuǎn)債性?xún)r(jià)比大幅抬升，把握節(jié)奏依然是階段性重點(diǎn)。從本輪溢價(jià)率調(diào)整的水平、以及微觀層面的一些拋盤(pán)壓力從全局向局部演繹，短期的贖回壓力已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的釋放。但也能看到，央行對(duì)于未來(lái)經(jīng)濟(jì)較為樂(lè)觀的態(tài)度、以及對(duì)于貨幣政策空間的嚴(yán)謹(jǐn)。
　　結(jié)構(gòu)上依然以權(quán)益的修復(fù)方向?yàn)橹鳎?.疫情政策放松、地產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈政策的連續(xù)性，可能帶來(lái)相關(guān)板塊資金的流入，具備階段性博弈價(jià)值。2.自主可控為代表的高端制造品種，在轉(zhuǎn)債估值大幅壓縮之際，具備更強(qiáng)的中期配置價(jià)值。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：基本面變化超預(yù)期、流動(dòng)性變化超預(yù)期、監(jiān)管政策超預(yù)期