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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　港股經(jīng)過強(qiáng)勁反彈后，情緒已有所退潮，市場再度審視港股是估值陷阱還是價值洼地。關(guān)于估值，從極端值修復(fù)至相對合理范圍的擇時策略勝率往往較高，一旦超過，低估值的魔法將漸漸失靈。未來，從估值陷阱走向價值洼地的關(guān)鍵是國內(nèi)盈利前景的改善。
　　摘要：
　　 11月以來，壓制港股的三座大山均有所松動，港股明顯反彈。1）國內(nèi)穩(wěn)增長政策加碼和防疫政策優(yōu)化驅(qū)動市場風(fēng)險偏好回暖。2）海外通脹壓力緩解，美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向的出現(xiàn)邊際量變化。3）11月中美領(lǐng)導(dǎo)人會晤，來自國別風(fēng)險溢價有所收斂。
　　進(jìn)一步拆分市場上漲動力，反彈勢能均來自于估值修復(fù)的推動。恒生指數(shù)11月漲幅已達(dá)20.3%，其中估值貢獻(xiàn)19.6%，而盈利貢獻(xiàn)僅0.7%。估值端，前期過多計(jì)入的悲觀預(yù)期及極端風(fēng)險已得到一定程度上的釋放。而分子端尚未看到明顯改善，港股三大指數(shù)的彭博2022及2023一致盈利預(yù)期降幅雖有所放緩，但盈利增速預(yù)期仍在持續(xù)下修。
　　反彈過后，位置十分重要，目前恒指仍處低位，但已脫離極端區(qū)間，處于弱市中的相對合理水平。10月恒指的動態(tài)市盈率突破了3月低點(diǎn)，且接近2008年金融危機(jī)時期的水平。目前已反彈至均值以下一個負(fù)標(biāo)準(zhǔn)差左右的水平，處于歷史上弱市中的相對合理水平。
　　從行業(yè)結(jié)構(gòu)來看，經(jīng)過強(qiáng)勁反彈后，部分行業(yè)估值已并不便宜。汽車及零部件、耐用消費(fèi)品、醫(yī)療設(shè)備服務(wù)、家庭及個人用品、零售、媒體、醫(yī)藥及軟件服務(wù)估值已修復(fù)至2006以來的均值附近，而消費(fèi)服務(wù)和食品板塊市盈率已超均值以上一個標(biāo)準(zhǔn)差的水平。
　　近期市場情緒有所退潮，再次審視港股是估值陷阱還是價值洼地？關(guān)于估值，從極端值修復(fù)至相對合理范圍的擇時策略勝率往往較高，一旦超過，低估值的魔法將漸漸失靈。
　　短期，“復(fù)蘇交易”或有波折，行業(yè)或有分化。隨著眾多國內(nèi)利好政策頻頻兌現(xiàn)，若短期缺乏新的政策支持，同時金融經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)沒跟上修復(fù)，預(yù)計(jì)“復(fù)蘇交易”可能存在一定的波折。同時，海外流動性也有反復(fù)，關(guān)注“利空鈍化、利好敏感”的品種在調(diào)整后所帶來的機(jī)會。
　　從“估值陷阱”走向“價值洼地”的鑰匙。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，切換契機(jī)，短期來自海外流動性的改善，而中長期一定是來自國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的好轉(zhuǎn)，所帶來的盈利預(yù)期上修。目前國內(nèi)政策底已經(jīng)出現(xiàn)，但仍然需要更多的政策支持，進(jìn)一步扭轉(zhuǎn)市場信心；其次，再觀察社融等領(lǐng)先性的金融指標(biāo)改善；然后，等待經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回暖的驗(yàn)證信號；最后，是港股企業(yè)業(yè)績的兌現(xiàn)所帶來具有堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)的上漲行情。
　　風(fēng)險提示：1）國內(nèi)疫情惡化；2）美聯(lián)儲加快收緊步伐。