>> 中信證券-每周債市復(fù)盤：基本面“強預(yù)期”下的主線-221204
| 上傳日期： |
2022/12/4 |
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| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明,周成華,丘遠(yuǎn)航 |
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本周債市延續(xù)交易此前寬地產(chǎn)、基本面修復(fù)提速、寬貨幣利多出盡的邏輯，基本面“弱現(xiàn)實、強預(yù)期”的格局下11月偏弱PMI對于債市的利好較為有限。另一方面，長債利率在2.9%到3%的點位展現(xiàn)出較強的粘性，增量的強烈利多/利空因素出現(xiàn)前債市恐延續(xù)弱勢震蕩趨勢。
▍本周債市延續(xù)寬幅走熊，10Y國債活躍券利率抬升至2.905%。周一，做空情緒發(fā)酵，長債寬幅走熊，長債利率收于2.87%；周二，寬地產(chǎn)預(yù)期發(fā)酵下的股債蹺蹺板，長債利率收于2.89%；周三，基本面利空壓制利多，長債延續(xù)調(diào)整，長債利率收于2.92%；周四，美債走牛主導(dǎo)下出現(xiàn)久違的債牛行情，長債利率收于2.90%。周五，增量利空和利多缺失下的盤整，長債利率收于2.905%。
▍寬地產(chǎn)預(yù)期延續(xù)發(fā)酵下基本面利空壓制利多，長債利率走高。本周債市調(diào)整邏輯較上周并無顯著改變，本質(zhì)上仍是寬地產(chǎn)政策發(fā)力以及基本面“弱現(xiàn)實、強預(yù)期”的結(jié)構(gòu)。11月PMI延續(xù)走弱沒有對債市形成顯著利好，但市場卻對周四美聯(lián)儲態(tài)度邊際轉(zhuǎn)鴿引起的美債利率下行、人民幣走強反映積極。在增量利多和利空尚不顯著的背景下，周內(nèi)長債利率觸及2.9%的關(guān)鍵點位后表現(xiàn)出較強的粘性。
▍信用方面，3年期調(diào)整最為劇烈。上周信用債收益率曲線整體上行，信用利差也有所抬升，其中，3年期信用債的調(diào)整幅度較大，信用利差上行13~16bps，即便是高等級信用債也已經(jīng)處于50%以上的利差分位數(shù)。
▍主線明朗化，市場不再“投石問路”。近期，長債利率呈現(xiàn)寬幅波動向上的趨勢，與今年較早時段的窄幅區(qū)間波動形成鮮明的對比。造成這一種轉(zhuǎn)變的原因在于，債市主線隨著防疫政策優(yōu)化措施的出臺而明朗化，市場對于經(jīng)濟修復(fù)預(yù)期大幅改善。短期上，基本面“弱現(xiàn)實、強預(yù)期”的格局仍將延續(xù)，除非政策端出現(xiàn)超預(yù)期的扭轉(zhuǎn)，否則債市預(yù)計將延續(xù)弱勢調(diào)整的行情。
▍下周降準(zhǔn)落地，政策面的利多是否出盡？根據(jù)11月25日的降準(zhǔn)公告，本次0.25pcts的降準(zhǔn)將在12月5日落地，屆時將向市場投放5000億元的流動性增量。從中長期流動性的視角上看政策面將是利多出盡的格局。此外，12月仍將有5000億元的MLF到期，參考近期幾輪MLF操作方式，在降準(zhǔn)落地的背景下預(yù)計央行大概率選擇等量續(xù)作。
▍月初資金企穩(wěn)，但年末時點臨近，流動性市場或不具備長期寬松的條件。本周度過跨月時點后資金面轉(zhuǎn)松，隔夜利率回落至1.4%附近而7天利率回落至1.6%附近?？缒陼r點出于信貸考核等目的銀行間流動性將趨緊，疊加現(xiàn)金需求逐步抬升，資金利率存在脈沖式上行的可能性。另一方面，11月中旬來票據(jù)利率抬升，或指向信貸需求修復(fù)，同時前期投放的民企融資支持工具、保交樓專項借款等寬地產(chǎn)工具逐步落實，預(yù)計流動性將持續(xù)流向?qū)嶓w經(jīng)濟，因而短期和中期視角上資金面均存在不穩(wěn)定的因素。
▍債市策略：2.9%到3%的區(qū)間或為債市階段性的頂部支撐，但利率仍不具備向下運行的關(guān)鍵驅(qū)動，高位震蕩恐將持續(xù)?；仡櫛局荛L債利率走勢，2.9%到3%為利率提供了較強的頂部支撐。在出現(xiàn)基本面的“強預(yù)期”向“強現(xiàn)實”轉(zhuǎn)向的信號前，預(yù)計債市尚不具備上破3%的利空驅(qū)動；但市場對當(dāng)前“弱現(xiàn)實”的利多較為鈍化，疊加政策面利多出盡，利率同樣不具備向下的驅(qū)動?？梢娫诜酪哒邇?yōu)化措施、寬地產(chǎn)政策出現(xiàn)增量前，長債利率或?qū)⒀永m(xù)高位調(diào)整的態(tài)勢。
▍品種選擇上，二級債已具備重新入場的價值，低等級城投債或仍有調(diào)整。上周二級債利差繼續(xù)上行，3年期和5年期AAA-分別上行20bps和10bps，當(dāng)前分別為68bps和75bps，處于2019年以來的64%和58%分位數(shù)，預(yù)計在贖回沖擊過后將再度迎來壓縮行情。城投債方面，上周利差整體上行，預(yù)計低等級城投債利差仍有進一步調(diào)整的空間。
▍風(fēng)險因素：貨幣政策、財政政策超預(yù)期；央行公開市場操作投放超預(yù)期；局部疫情反復(fù)超預(yù)期；信用違約事件頻發(fā)等。
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