>> 國盛證券-11月金融數(shù)據(jù)點評：贖回潮下的貨幣信用-221213
| 上傳日期： |
2022/12/13 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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信貸社融繼續(xù)回落，融資需求低迷。11月信貸繼續(xù)走弱。當(dāng)月新增信貸1.21萬億，同比少增600億元。其中居民貸款繼續(xù)大幅收縮，11月居民中長期貸款同比少增3718億元至2103億元，是貸款收縮的主要來源。這與房地產(chǎn)銷售持續(xù)低迷相一致。而企業(yè)中長期貸款繼續(xù)保持增長，11月新增7367億元，同比多增3950億元。穩(wěn)信貸政策持續(xù)落地，加大對房地產(chǎn)、制造業(yè)等貸款支持，推動企業(yè)中長期貸款持續(xù)同比多增。
社融同樣超預(yù)期回落，贖回潮下債券融資大幅收縮是重要原因。11月新增社融1.99萬億元，同比少增6083億元，同樣低于我們與市場的預(yù)期。10月社融同比增速回落0.3個百分點至10.0%。而從分項來看，社融增速回落主要由于企業(yè)債券和政府債券少增，11月受債市大幅調(diào)整影響，企業(yè)債券融資僅為596億元，同比少增3410億元。同時，受政府債券發(fā)行節(jié)奏影響，11月政府債券凈融資為6520億元，同比少增1638億元。企業(yè)債券和政府債券融資收縮是信貸社融增速下滑的主要原因。
贖回潮同時推升了廣義貨幣增速。在社融增速回落的同時，廣義貨幣M2同比增速卻在11月逆勢回升0.6個百分點至12.4%。而居民存款增長是廣義貨幣增速回升的主要原因。11月居民存款增加2.25萬億，同比大幅多增1.52萬億。這主要是由于11月債市大幅調(diào)整，導(dǎo)致居民贖回理財、基金規(guī)模增加，而這部分資金回流表內(nèi)之后，轉(zhuǎn)化為銀行存款的增加，進(jìn)而推升廣義貨幣增速。同時，為應(yīng)對贖回壓力，非銀機(jī)構(gòu)也增加了現(xiàn)金儲備，11月非銀機(jī)構(gòu)存款增加6680億元，同比多增6937億元。債市調(diào)整帶來的資金回表推升了廣義貨幣增速。
目前來看，偏弱的融資需求在持續(xù)。目前來看，疲弱的融資需求在12月依然延續(xù)。從票據(jù)利率來看，半年國股轉(zhuǎn)帖票據(jù)利率僅有1.1%-1.2%左右，融資需求依然低迷。同時，贖回潮尚未看到明顯改善，12月信用債融資依然為負(fù)。理財凈值化之后成為當(dāng)前贖回壓力的主力。而理財持有債券以信用債為主，這導(dǎo)致信用債利率在過去一個月里出現(xiàn)了有數(shù)據(jù)以來最大幅度的上升。進(jìn)而信用債融資顯著收縮，過去一個月里，信用債凈償還僅3000億元，而且凈償還態(tài)勢并未改變。因而信用債融資的收縮同樣將對社融產(chǎn)生拖累，12月融資需求將持續(xù)低迷。
明年1季度是驗證政策成效的關(guān)鍵時期，但社融增速回升更可能在明年2季度。由于臨近年末，并非信貸需求旺季，因而當(dāng)前穩(wěn)信貸政策密集出臺在年內(nèi)見效可能性不大。相對來說，明年1季度是更為關(guān)鍵的政策效果驗證期。特別是對當(dāng)前的穩(wěn)定地產(chǎn)政策，以及基建發(fā)力支持政策等。但也需看到，由于今年1季度本身基數(shù)效應(yīng)就比較高，因而社融在明年1季度很難大幅度回升，同比增速回升可能需要到明年2季度基數(shù)效應(yīng)回落之后。
寬信用依然需要寬貨幣支持，明年1季度寬貨幣政策存在進(jìn)一步發(fā)力可能。從大的趨勢上來說，融資需求疲弱，經(jīng)濟(jì)壓力上升，而外部利率也可能接近頂部，對國內(nèi)壓力將逐步減輕，因此貨幣政策寬松基調(diào)不變，政策總體處于降息降準(zhǔn)周期中。而從節(jié)奏來說，疲弱的經(jīng)濟(jì)形勢和信貸社融需求，意味著貨幣政策存在寬松必要。特別從決策層角度來說，存在推動央行降息的可能。因而我們認(rèn)為在明年1季度，隨著4季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布，央行有可能在高層推動之下，再度降息。
無需對債市過度悲觀，繼續(xù)調(diào)整空間有限，調(diào)整出的機(jī)會或在明年年初開始兌現(xiàn)。我們認(rèn)為當(dāng)前無需過度悲觀。但考慮到12月市場可能面臨較多的沖擊，一方面，中央經(jīng)濟(jì)工作會議等重磅會議預(yù)計將繼續(xù)以穩(wěn)增長為主，可能對債市繼續(xù)形成壓力；另一方面，年末資金面依然存在壓力，因而12月債市不排除繼續(xù)波動甚至小幅調(diào)整的可能。相對來說，明年年初開始，債市配置機(jī)遇將更好，一方面，財政支出再度發(fā)力，資金壓力將緩解；另一方面，4季度疲弱的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能會導(dǎo)致貨幣政策再度寬松，屆時不排除降息的可能。因此，調(diào)整出的機(jī)會或在明年年初開始兌現(xiàn)。
風(fēng)險提示：政府債券發(fā)行節(jié)奏超預(yù)期，貨幣政策調(diào)整超預(yù)期。
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