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如何衡量區(qū)域付息壓力？根據(jù)財(cái)政部，地方債本金允許通過(guò)再融資債接續(xù)，但利息部分需要自行償還；根據(jù)當(dāng)前城投監(jiān)管政策，城投有息負(fù)債本金借新還舊相對(duì)通暢，但利息部分受到一定限制，如交易所多數(shù)借新還舊不包括利息，部分城投新增流貸償還利息也較為困難，故對(duì)區(qū)域而言，主要償債壓力體現(xiàn)為廣義債務(wù)的利息。土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)（土地出讓金/(地方政府債務(wù)利息支出+城投有息負(fù)債利息支出）是較好的衡量土地市場(chǎng)下行對(duì)區(qū)域償債壓力傳導(dǎo)的指標(biāo)。此外，我們輔助參考廣義綜合財(cái)力利息覆蓋倍數(shù)，綜合考慮上級(jí)補(bǔ)助收入、政策性資金投放對(duì)付息壓力的緩釋作用。
　　縱向看，2022年基建發(fā)力下地方廣義債務(wù)小幅增長(zhǎng)，但受益于融資成本回落，利息支出規(guī)模與2021年基本持平，但土地出讓金明顯回落，土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)降至近年較低水平。根據(jù)地方債余額估算，2022年地方政府債務(wù)余額增至35萬(wàn)億附近，城投有息負(fù)債余額增至50萬(wàn)億附近，利息支出相比2021年微升至3.55萬(wàn)億，而按照1-10月全國(guó)土地出讓金占全年的比重與2021年一致估算，全年土地出讓金在6.5萬(wàn)億附近，土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)降至1.8倍左右，為2016年以來(lái)最低值，此前5年全國(guó)土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)保持在2.5倍左右。2016-2022年數(shù)據(jù)披露較為完整的228個(gè)地級(jí)市中，2022年土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)低于1的地級(jí)市占比為28.5%，為2016年來(lái)最高水平。
　　橫向看：各省付息壓力分化。從付息規(guī)模看，2022年省份間付息規(guī)模增速分化明顯，付息規(guī)模增速較大的有上海、河南、河北、山東等省份，主要來(lái)自廣義債務(wù)增長(zhǎng)。部分省份2022年付息規(guī)模收縮，包括甘肅、內(nèi)蒙古、云南、江蘇等，其中除江蘇付息規(guī)模下降主要來(lái)自城投債票面利率下降以外，其余省份付息規(guī)模下降主要由城投有息債務(wù)規(guī)?？s減引起。結(jié)合土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)和廣義綜合財(cái)力利息覆蓋倍數(shù)兩個(gè)指標(biāo)，可將省份大致分為三類：（1）土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)較低、廣義綜合財(cái)力利息覆蓋倍數(shù)也較低的省份，包括天津、云南、吉林、貴州、廣西等。這些省份土地出讓金下降較為明顯，本身利息支出占綜合財(cái)力的比重也較高。這類省份中，除重慶外的其他省份2022年城投有息債務(wù)規(guī)模都有所下降，本金償還可能進(jìn)一步壓縮付息資金來(lái)源。（2）土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)較低、但廣義綜合財(cái)力利息覆蓋倍數(shù)較高的省份，包括黑龍江、青海、內(nèi)蒙古、寧夏、遼寧、新疆等。這類省份受土地出讓金減少影響，土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)降至較低水平，但由于多數(shù)省份土地財(cái)政依賴度不高，綜合財(cái)力對(duì)利息支出的覆蓋倍數(shù)尚可。（3）土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)尚充裕的省份，包括上海、廣東、福建、江西、浙江、安徽等。這些省份土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)均在1倍以上，其中上海、福建、浙江、海南、廣東五個(gè)省份達(dá)到2倍以上。
　　從地級(jí)市來(lái)看，2022年預(yù)計(jì)共有65個(gè)地級(jí)市土地出讓金利息覆蓋倍數(shù)小于1，西部和東北省份分布較多。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)披露不全、數(shù)據(jù)處理偏差等。