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啤酒高端化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)：2017年以來，華潤啤酒開啟了“3+3+3”合共九年的戰(zhàn)略規(guī)劃，持續(xù)落地品牌重塑、產(chǎn)能優(yōu)化、組織再造、營運(yùn)變革、信息化升級等，提質(zhì)增效，盈利水平實(shí)現(xiàn)跨躍式增長。在國內(nèi)啤酒高端化浪潮下，公司2019年與喜力集團(tuán)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，逐步引入喜力旗下國際品牌，并在2020年推出“中國品牌+國際品牌”搭配的“4+4”高端品牌矩陣，以滿足消費(fèi)者差異化需求，推動(dòng)公司次高檔及以上啤酒銷量由2019年約131萬千升增長至2021年約187萬千升，同期銷量占比也由約11.5%上升至約16.9%。隨著公司未來持續(xù)推進(jìn)“決戰(zhàn)高端”戰(zhàn)略落地，高端化將繼續(xù)加速，有利于其啤酒業(yè)務(wù)盈利能力進(jìn)一步提升。
　　拓展白酒業(yè)務(wù)有望增厚盈利：華潤啤酒近年持續(xù)加碼布局白酒業(yè)務(wù)。公司2021年8月收購山東景芝白酒40%股權(quán)。今年10月，公司再下一城，將以123億增資以及收購擁有全國性知名醬香酒品牌的金沙酒業(yè)合共55.19%股權(quán)，實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)并表，并有望組建1個(gè)全國性龍頭+N個(gè)區(qū)域龍頭的白酒矩陣，加速公司未來白酒業(yè)務(wù)發(fā)展。金沙酒業(yè)地處醬香酒核心產(chǎn)區(qū)赤水河上游的金沙產(chǎn)區(qū)，具有生產(chǎn)優(yōu)質(zhì)醬香酒的有利地理?xiàng)l件，目前基酒產(chǎn)能為2.4萬噸，并將在“十四五”期間進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)至5萬噸。金沙酒業(yè)近年業(yè)績在醬香酒熱潮帶動(dòng)下呈現(xiàn)高速增長態(tài)勢；其收入和利潤分別由2019年約8.8億元和1.6億元顯著上升至2021年約36.4億元和13.1億元；同期毛利率和利潤率則分別由52.1%和17.8%上升至63.7%和36.1%。預(yù)期金沙酒業(yè)未來業(yè)績或?qū)⒃谌A潤集團(tuán)資本實(shí)力的加持，以及華潤啤酒的助力下維持較快增長，華潤啤酒也有望受益于金沙酒業(yè)財(cái)務(wù)并表而增厚盈利。
　　成本進(jìn)入下行周期，助力改善利潤端表現(xiàn)：華潤啤酒近年啤酒原材料成本占收入比率呈下降趨勢，相關(guān)比率由2016年約66.3%至2021年約60.8%。此外，公司折舊費(fèi)用占收入比率整體上也由2016年約5.9%下降至2019年約5.0%，在2020年和2021年分別進(jìn)一步下降至2.4%和1.4%。隨著主要原材料成本壓力在今年下半年有所減緩以及公司持續(xù)加強(qiáng)費(fèi)用管控，預(yù)期公司旗下啤酒業(yè)務(wù)利潤率將持續(xù)改善。
　　盈利預(yù)測與投資建議：我們首次覆蓋華潤啤酒(291.HK)，預(yù)期公司于2022至2024財(cái)年的利潤分別約為39.0億元、50.5億元及76.7億元，同比增長約-15.1%、+29.7%及51.7%。根據(jù)現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型之測算，我們給予公司66.7港元的目標(biāo)價(jià)，對應(yīng)2022財(cái)年至2024財(cái)年之預(yù)測市盈率分別約49.6倍、38.2倍和25.2倍?；谀繕?biāo)價(jià)較12月14日收市價(jià)55港元有約21.2%的上漲空間，因而給予公司“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素
　?。?）業(yè)務(wù)經(jīng)營表現(xiàn)不及預(yù)期；
　?。?）其他系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)等。