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11月社會消費(fèi)品零售（社零）總額同比收縮5.9%，同比降幅高于彭博一致預(yù)期。12月16日閉幕的2022年中央經(jīng)濟(jì)工作會議將提振消費(fèi)需求放在了明年經(jīng)濟(jì)工作5項(xiàng)主要任務(wù)的首位。華泰宏觀也在防疫政策優(yōu)化后明顯上調(diào)了明年3-4季度消費(fèi)增長預(yù)期。結(jié)合近期路演常見問題，本文以問答形式闡釋我們對消費(fèi)復(fù)蘇的展望，包括其節(jié)奏、空間，品類、及可能的風(fēng)險(xiǎn)。
　　Q1：對明年消費(fèi)增長的預(yù)期如何？
　　我們對2023年消費(fèi)增長路徑的最新預(yù)測為年同比增長10.1%、而明年4季度單季同比增速有望達(dá)到13%以上。由于防疫政策優(yōu)化比此前假設(shè)更早、更有力，預(yù)計(jì)2023年消費(fèi)增長呈“陡峭回升”態(tài)勢。另一方面，由于今年4季度需求下行壓低明年消費(fèi)水平的“起點(diǎn)”、以及2023年1-2季度社零同比增速。綜合看，我們推算明年1-4季度社零增速將分別達(dá)到4.0%、12.8%、9.8%、13.6%（參見《2023年宏觀經(jīng)濟(jì)展望更新》，2022/12/12）。
　　Q2：橫向比較，對2023年社零增長10%以上的預(yù)期是否過于樂觀？
　　在疫情對消費(fèi)沖擊明年1季度減弱的基準(zhǔn)情形下，2023年消費(fèi)增長10%左右的預(yù)測并非過于樂觀，甚至偏保守。目前，中國社零額比疫情前的月度趨勢水平低約22%（即假設(shè)無疫情沖擊、延續(xù)此前的趨勢增長推算出的2020-2022各月總消費(fèi)額）。而我們的預(yù)測意味著2023年消費(fèi)水平僅僅回到接近趨勢增速的水平，2022-23隱含復(fù)合增速4.5-5%，遠(yuǎn)未修復(fù)2020-2022年需求的“損失”。越南/美國/韓國/日本防疫政策調(diào)整后，總需求顯著回升、且均有一定程度的“報(bào)復(fù)性”消費(fèi)。
　　Q3：哪些因素將支撐消費(fèi)增長回升？收入增長放緩是否壓制消費(fèi)回升？
　　首先，防疫政策優(yōu)化后、此前被抑制的、可延遲的消費(fèi)需求有望得到釋放。此外，其他國家數(shù)據(jù)顯示，疫情期間超額儲蓄往往在重啟后釋放，推動消費(fèi)增長短暫回升至疫情前的趨勢水平之上——我們測算，中國居民部門的疫情期間積累的超額儲蓄額達(dá)到3.6萬億人民幣左右（3% GDP或8%年社零額）、且目前儲蓄率仍高于疫情前4個(gè)百分點(diǎn)以上（即仍在累積中）。
　　Q4：如何把握消費(fèi)回升的“節(jié)奏”？
　　海外經(jīng)歷表明，消費(fèi)需求在重啟后2個(gè)季度左右同比增長開始回升至、甚至超越疫前水平。但是，值得注意的是，中國消費(fèi)回升的節(jié)奏可能比其他國家更快，不排除消費(fèi)增長在1個(gè)季度內(nèi)就明顯回升。作為佐證，12月來，隨著防疫政策快速優(yōu)化，高頻指標(biāo)顯示全國層面人流及物流的“活躍度”均開始恢復(fù)、且回升“斜率”比上海6月后復(fù)產(chǎn)復(fù)工階段更為“陡峭”。
　　Q5：哪些消費(fèi)品類需求回升空間更大？
　　誠然，其他國家重啟的經(jīng)歷表明，體驗(yàn)式服務(wù)消費(fèi)回升的“彈性”最大。然而，“消費(fèi)場景”廣泛恢復(fù)、服務(wù)業(yè)傭工需求顯著回升，將帶動消費(fèi)需求呈“廣譜回升”的態(tài)勢。此外，由于疫情和地產(chǎn)周期下行的影響疊加壓制地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)、隨著防疫和地產(chǎn)需求側(cè)政策同時(shí)調(diào)整，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)消費(fèi)也有較大的反彈空間。
　　Q6:主要有哪些風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注？
　　短期內(nèi)，我們將密切關(guān)注疫情“傳染期”消費(fèi)行為的變化，中長期，地產(chǎn)周期是否企穩(wěn)回升，以及更廣泛地，收入增長及對未來預(yù)期的變化，對消費(fèi)回升的力度和持續(xù)性均有較大影響。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)超預(yù)期，海外衰退幅度超預(yù)期。